建材行业当前时点看建材系列之五：基建重振利好西部地区水泥-20180729-华泰证券-50页-4mb

行业研究总结：西部水泥行业展望

核心内容

本报告聚焦于2018年下半年西部水泥行业的发展前景，分析政策导向、基建投资、供需格局及盈利能力等关键因素，认为西部水泥行业将迎来量价齐升的机会。重点推荐天山股份、祁连山和宁夏建材。

主要观点

• 政策预期改善：2018年4月政治局会议首次提出扩大内需与调结构并举，7月国常会强调积极财政政策，保障地方专项债资金发放，政策层面支持基建重振。
• 基建投资回升：上半年西部省份固投增速大幅下滑，但下半年有望回升，尤其是新疆、甘肃、宁夏等省份，基建投资将成为拉动水泥需求的重要因素。
• 错峰限产缓解供给压力：西部五省在2014年后进入稳定成熟期，产能释放放缓，错峰限产措施有效抑制了过剩产能，改善了供需关系。
• 价格有望维持高位：环保限产政策的长期实施、水泥库容比处于低位以及煤炭价格可控，预计2018年水泥价格将维持高位，盈利能力进一步提升。
• 估值修复潜力大：天山股份、祁连山和宁夏建材的估值处于历史较低水平，未来有望随盈利改善迎来估值修复。

关键信息

基建投资情况

• 上半年固投骤降：新疆、宁夏、甘肃等地固投增速下滑，部分省份如新疆下降超过40%，与年初目标偏离较大。
• 下半年有望回升：政策支持下，地方政府有动力增加固投投资，基建项目有望提速，水泥需求将有所回升。
• 未来三年持续投入：西部省份根据“十三五”规划，到2020年将处于持续稳定投入阶段，基建投资对区域经济拉动明显。

产能与集中度

• 西部水泥集中度较高：甘肃、宁夏等省份水泥市场集中度高于全国平均水平，新疆、青海则因面积大、市场分散，集中度相对较低。
• 产能利用率差异：宁夏和甘肃产能利用率较高，新疆较低，但新疆因气候原因，实际有效生产时间较少，未来有望通过错峰限产进一步优化。

价格与盈利

• 水泥价格持续上涨：2016年以来，全国水泥价格连续上涨，2018年上半年西北地区水泥价格虽未突破历史高位，但具备上涨动力。
• 盈利能力提升：环保限产、错峰限产及煤炭价格稳定，有助于水泥企业盈利提升，未来三年价格有望维持高位。

估值与投资建议

• 估值处于低位：天山股份、祁连山和宁夏建材的PE和PB均处于历史低位，估值修复空间较大。
• 投资评级：首次覆盖给予天山股份、祁连山“买入”评级，宁夏建材“增持”评级。
• 目标价：天山股份目标价为9.68-10.56元，祁连山为10.17-11.30元，宁夏建材为8.82-9.80元。

推荐公司

天山股份 (000877)

• 地区龙头：新疆地区水泥龙头，产能市占率超三成。
• 业绩弹性大：上半年受固投下滑影响，水泥需求受压制，下半年有望受益基建重振。
• 估值较低：2018年PE为9.16倍，PB为1.20倍，估值处于历史低位，具备投资价值。

祁连山 (600720)

• 甘青藏龙头：甘肃、青海地区水泥龙头，产能市占率较高。
• 受益基建提速：公司有望在下半年迎来量价齐升，EPS预计为1.13元、1.34元、1.50元。
• 估值修复潜力大：目前PE为10.85倍，PB为1.21倍，合理估值区间为9-10倍。

宁夏建材 (600449)

• 宁夏龙头：宁夏地区水泥龙头，产能市占率超三成。
• 受益政策支持：下半年基建投资有望回升，公司盈利能力有望提升。
• 估值较低：目前PE为13.65倍，PB为0.97倍，估值处于历史低位，给予“增持”评级。

风险提示

• 基建开工不达预期：若下半年基建项目推进不及预期，水泥需求将受压制。
• 煤炭成本上涨：煤炭价格波动可能对水泥企业盈利造成压力。

图表目录

• 图表1: 2018年地方政府专项债发放月度情况
• 图表2: 2008-2018全国基础设施建设投资增速
• 图表3: 2016-2018社融及表外融资增速
• 图表4: 重点传统基建项目投资及增速预测
• 图表5: 2017年各省人口及人均GDP情况
• 图表6: 1990-2017全国城镇化率水平
• 图表7: 2011-2017西北多省基建投资占固投比例
• 图表8: 2008-2018西北多省及全国FAI增速
• 图表9: 2012-2018H1西北诸省及全国基建增速
• 图表10: 2008-2018H1 西北多省及全国地产投资增速
• 图表11: 新疆及甘肃十二五、十三五基建完成情况及目标
• 图表12: 2016-2018新疆、甘肃重点项目建设情况
• 图表13: 2011-2018H1西部多省熟料在产产能情况
• 图表14: 西部地区拟新建熟料窑线情况
• 图表15: 2016-2018西部五省水泥月度产量
• 图表16: 2016-2018西藏水泥月度产量
• 图表17: 2016-2018年甘肃水泥月度产量
• 图表18: 2016-2018新疆水泥月度产量
• 图表19: 2016-2018年青海水泥月度产量
• 图表20: 2016-2018年宁夏水泥月度产量
• 图表21: 2017年各省水泥企业集中度及产能利用率情况
• 图表22: 2016下半年至2017上半年、2017下半年至2018上半年全国各省市水泥错峰生产天数
• 图表23: 2016-2018年7月全国水泥库容比
• 图表24: 2016-2018年7月西北地区水泥库容比
• 图表25: 2015-2018年7月西北、东北、华北地区库容比
• 图表26: 2015-2018年7月华东、中南、西南地区库容比
• 图表27: 2016-2018年7月及2011年全国高标水泥价格
• 图表28: 2016-2018年7月及2011年西北高标水泥价格
• 图表29: 2015-2018年7月西北、东北、华北地区高标水泥价格
• 图表30: 2015-2018年7月华东、中南、西南地区高标水泥价格
• 图表31: 2016-2018年7月兰州高标水泥价格
• 图表32: 2016-2018年7月西宁高标水泥价格
• 图表33: 2016-2018年银川高标水泥价格
• 图表34: 2016-2018年乌鲁木齐高标水泥价格
• 图表35: 2008-2017年西藏拉萨及全国高标水泥价格
• 图表36: 2014-2018年6月西北四省电煤价格指数
• 图表37: 2015-2018年7月西北及全国水煤价差
• 图表38: 2016-2018年7月及2011年全国水泥煤炭价格差
• 图表39: 2016-2018年7月及2011年西北地区水泥煤炭价格差
• 图表40: 华新水泥西藏在运行产线
• 图表41: 2013-2017年华新水泥（西藏）营业收入及净利润
• 图表42: 2008-2017年海螺水泥、华新水泥、万年青、塔牌集团ROE
• 图表43: 2008-2017年冀东水泥、宁夏建材、天山股份、祁连山ROE
• 图表44: 2004-2018.07海螺水泥、华新水泥、万年青、塔牌集团PB
• 图表45: 2004-2018.07冀东水泥、宁夏建材、天山股份、祁连山PB
• 图表46: 主要跟踪水泥企业估值比较