20220117-东吴证券-宏观月报_GDP4_背后的降息逻辑与演绎_7页_938kb

GDP 4% 背后的降息逻辑与演绎总结

核心内容

2021年第四季度GDP增速超市场预期，主要得益于工业生产、制造业投资及基建的支撑，但消费和地产持续疲软，成为制约经济企稳的关键因素。因此，央行果断降息，以稳定经济增长，且预计降息周期才刚刚开始。

主要观点

1. GDP增长结构性分化明显

• 工业生产和制造业投资表现强劲，主要受益于保供稳价政策和出口高景气。
• 基建投资在12月出现触底反弹，但主要依赖电力投资，整体效果有限。
• 消费和地产持续走弱，尤其是地产投资和销售指标出现明显下滑，影响经济稳定。

2. 地产尚未企稳，降息政策方向明确

• 2021年全年地产投资增长5.7%，但12月地产投资两年平均同比增速首次跌入负值（-2.7%）。
• 销售、开工、施工等指标同比降幅扩大，表明地产市场仍面临较大压力。
• 央行通过MLF降息引导5年期LPR下调，以支持居民合理住房需求，稳定地产销售。

3. 消费疲软，中小企业恢复缓慢

• 2021年12月社零同比增速仅为1.7%，远低于市场预期。
• 与2019年同期相比，两年复合增速下滑，消费恢复仍不充分。
• 餐饮服务和中小企业零售额较疫情前趋势仍有较大差距，分别为-8%和-9%，而大企业已完全复苏。

4. 历史降息周期与当前情况契合

• 2008年11月、2012年6月、2015年6月和2020年4月的降息情形与2022年1月较为相似。
• 这些降息周期均在经济数据不及预期后启动，且降息后经济在3-9个月内企稳回升。

5. 降息对资产价格的影响

• 降息后，股票和商品市场表现较好，而债券市场在部分周期中出现超额收益。
• 人民币即期汇率在降息后首月通常会贬值，但汇率走势仍取决于中美经济基本面和政策差异。

关键信息

降息窗口仍可能开启

• MLF和逆回购降息后，5年期LPR利率下调是大概率事件。
• 2022年初稳增长任务重，但其他政策落地和信贷扩张速度可能偏慢，央行仍有进一步降息空间。

历史降息周期回顾

资产表现回顾

2012年6月降息后资产表现

2015年6月降息后资产表现

2020年4月降息后资产表现

风险提示

• 疫情扩散超预期
• 国内外政策超预期

相关研究

1. 《宏观周报20220116：三个线索透视基建发力》
2. 《宏观月报20220114：2021年出口份额为何中国和韩国回升，越南回落？》
3. 《宏观月报20220112：从2021到2022，通胀“风险”将如何演绎？》
4. 《宏观周报20220109：地方两会透露了什么稳增长信号？》
5. 《宏观周报20220107：缩表提前，美债收益率能站上2%吗？》

总结

2021年第四季度GDP超预期增长主要得益于工业和基建的支撑，但消费和地产持续疲软，成为经济稳定的主要隐患。因此，央行果断降息，以稳定市场预期并支持经济复苏。从历史经验看，降息后经济通常在3-9个月内企稳回升，且降息周期往往不止一次。当前降息可能只是开始，未来仍有进一步宽松空间。降息对资产价格的影响呈现分化，股票和商品表现较好，而债券在部分周期中出现超额收益。人民币汇率在降息后首月通常贬值，但受中美政策差异影响较大。需警惕疫情扩散及政策变化带来的风险。