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2022年1月17日固定收益研究报告总结

核心内容

本报告分析了2022年1月中国央行下调MLF和逆回购利率10BP的背景及后续降息可能性，认为此次降息标志着当前一轮降息周期的尾声，而非新一轮降息的开始。

主要观点

1. 降息周期可能已接近尾声

• 1月降息事件：2022年1月17日，央行下调MLF和逆回购利率，引发市场对新一轮降息周期的猜测。
• 降息幅度与时间：此次降息幅度略高于市场预期，时间也早于预期，可能是央行在窗口期内一次性降息到位。
• 降息周期尾声：我们认为，1月份的降息标志着当前一轮降息周期接近尾声，2月份仍有降息窗口，但幅度可能不会超过5BP。

2. 美联储加息周期对降息的制约

• 历史惯例：央行从未在美联储加息期间进行降息操作，这一惯例在1999年、2016年和2018-2019年均有体现。
• 当前市场预期：市场主流预期美联储将在2022年3月首次加息，且全年可能加息7-8次。
• 中美利差影响：当前中美利差为100BP，但随着美联储加息周期开启，利差预计将进一步压缩，中国央行降息空间受限。

3. 基本面与2019年下半年相似

• 经济数据对比：2021年12月与2019年8月的经济数据较为相似，尤其是PMI、工业增加值、失业率等指标。
• 降息幅度参考：2019年下半年央行通过LPR改革调降了1年期LPR 20BP、5年期LPR 10BP，因此本轮降息幅度可能接近这一水平。
• 降息空间有限：若1月份已调降10BP，那么本轮降息至多再有5BP的空间。

关键信息

• 1月MLF与逆回购降息：10BP的降息幅度引发市场关注，但被认为是当前一轮降息周期的结束。
• 美联储加息预期：市场预期美联储将在2022年3月首次加息，全年可能加息7-8次。
• 中美利差走势：中美利差预计会因美联储加息而进一步压缩，中国央行降息空间有限。
• 历史案例参考：1999年、2016年、2018-2019年均显示，在美联储加息期间，中国央行未进行降息，而是通过降准对冲经济下行压力。
• 未来降息可能性：若2022年下半年美国通胀回落，美联储加息顶部在7次以下，中国央行可能在加息周期中再次降息。但若通胀持续上行，加息预期持续升温，则年内继续降息的可能性较低。

风险提示

• 中美央行货币政策超预期：美联储或中国央行可能在政策上出现与预期不符的情况。
• 金融数据超预期：经济数据可能超出市场预期，影响货币政策决策。
• 流动性风险：市场流动性可能出现波动，对债券市场造成压力。

图表目录

• 图1：1999年6月美联储开启加息周期后，中国央行未再次降息
• 图2：1999年下半年，经济下行压力不减
• 图3：2015年12月美联储开启加息周期后，中国央行未再次降息
• 图4：2016年上半年，中国经济仍有上行压力
• 图5：2019年8月美联储降息后，中国央行才开始下调LPR利率
• 图6：2018年下半年至2019年下半年，中国经济压力已然不小
• 图7：过去10年，中美10年期国债利差最低50BP左右
• 图8：目前投资者预期美联储加息7-8次
• 图9：10年期美债利率顶部与美联储加息顶部一致

投资建议

• 短期：当前降息周期接近尾声，2月份仍有降息窗口，但幅度有限。
• 中期：随着美联储加息周期开启，中国央行的降息行为将受到明显约束，但可能通过降准对冲经济下行压力。
• 长期：若美国通胀回落，美联储加息预期下降，中国央行可能在年内再次降息，但需视具体情况而定。

分析师信息

• 靳毅：国海证券研究所固定收益首席分析师，北京大学理学硕士，经济学双学士，曾参与管理债券规模累计超1000亿。
• 吕剑宇：乔治华盛顿大学统计学硕士，负责宏观、利率方向研究。
• 张赢：上海财经大学应用统计硕士，负责可转债研究。
• 姜雅芯：武汉大学金融硕士，负责信用债、可转债研究。
• 周子凡：伊利诺伊大学厄巴纳-香槟分校金融硕士，负责海外宏观方向研究。

投资评级标准

• 行业投资评级：
  • 推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深300指数；
  • 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深300指数；
  • 回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深300指数。
• 股票投资评级：
  • 买入：相对沪深300指数涨幅20%以上；
  • 增持：相对沪深300指数涨幅介于10%~20%之间；
  • 中性：相对沪深300指数涨幅介于-10%~10%之间；
  • 卖出：相对沪深300指数跌幅10%以上。

免责声明

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