2018年3月利率月报：经济和通胀弱于预期，债市正逐渐回归基本面-20180305-申万宏源-13页

2018年3月利率月报总结

核心内容

2018年3月利率月报分析了国内债市与海外市场的表现，指出国内债市的决定因素仍在国内，而非跟随海外波动。同时，月报强调债市情绪逐渐回暖，市场聚焦点正从政策扰动转向经济基本面。2月债市整体表现较好，主要受资金面宽松、通胀预期回落及海外收益率企稳等多重因素影响。

主要观点

• 债市情绪回暖：2月债市出现大幅好转，收益率整体下行，市场情绪边际改善。
• 资金面持续宽松：央行通过逆回购、MLF等工具持续净投放流动性，资金面整体好转，市场利率预期企稳。
• 通胀预期回落：油价企稳、农产品价格下跌缓解了市场对通胀的担忧，CPI预期低于此前水平。
• 经济弱于预期：2018年经济开局较弱，社融与信贷数据反映表外融资受限，对经济增长形成下行压力。
• 监管影响减弱：随着资管新规细则逐步落地，监管对债市的冲击趋于弱化，去杠杆动力减弱。
• 海外经济表现分化：美国核心通胀持平，经济数据表现不一；欧元区核心通胀小幅上行，工业持续强劲；英国核心通胀高位反弹，但货币政策仍维持紧缩预期。

关键信息

2月回顾

• 海外经济：

  • 美国：核心通胀持平，零售与工业数据不及预期，加息预期升温但分歧仍存。
  • 欧元区：核心通胀小幅上行，工业表现强劲，欧央行重申将重新评估政策适当性。
  • 英国：核心通胀反弹，零售企稳，工业较弱，英格兰银行暗示可能加速加息。

• 人民币汇率：

  • 美元指数小幅回升，人民币相对美元小幅贬值，离岸在岸汇差扩大。
  • 人民币汇率预计仍将处于稳中小幅升值通道，受国际收支改善支撑。

• 资金面：

  • 央行2月净投放流动性达3400亿元，资金利率呈现“短升长降”态势。
  • 资金面整体好于预期，利好债市情绪，预计市场利率将止升企稳。

• 债券市场表现：

  • 一级市场利率债发行规模较大，国开债与非国开债需求旺盛。
  • 二级市场收益率整体下行，中长期政金债表现较好，10年期国债收益率下行9.38bp。

本月展望

• 关注重点：

  • 资管新规落地及各项经济数据变化。
  • 2月进出口数据与通胀数据，预计出口增速将因春节错位大幅回升，但通胀压力不大。

• 经济展望：

  • 2018年经济整体弱于2017年，增长面临下行压力。
  • 表外融资受限对实体经济融资构成挑战，可能对经济增长形成潜在冲击。

• 债市趋势：

  • 债市聚焦点正回归基本面，关注经济走势与实体融资情况。
  • 10年期国债收益率预计在 $3.4% - 4%$ 范围内波动，若通胀超预期则可能上行至 $3.6% - 4.2%$ 。

图表目录（摘要）

• 图1：美国加息预期情况（截至2018/03/01）
• 图2：年内FOMC加息决议预期
• 图3：CNY、CNH汇率与CNY交易量
• 图4：CNY、CNH汇率与离岸在岸汇差
• 图5：公开市场操作投放与回笼（亿元）
• 图6：银行间拆借利率短升长降（%）
• 图7：质押式回购利率短升长降（%）
• 图8：交易所短期资金利率短升长降（%）
• 图9：7天-隔夜利差走扩（BP）
• 图10：14天-隔夜利差收窄（BP）
• 图11：2月国债收益率曲线变化
• 图12：利率债收益率整体下行（BP）
• 图13：国开债政策隐含税率短升长降
• 图14：非国开债政策隐含税率短升长降
• 图15：信用利差短端走扩，长端收窄（BP）
• 图16：10年期国债利率与R007均价（%）

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