20260506-国金证券-宏观经济报告_从价格冲击到供给冲击_12页_1mb

文档总结

核心内容

本文档分析了当前全球能源市场因霍尔木兹海峡航运受阻而引发的原油价格冲击及其向供应链冲击的演变趋势。主要关注点包括：

• 霍尔木兹海峡航运受阻：尽管美伊达成初步停火协议，但海峡通航能力仍持续瘫痪，每日通行货轮数量不足战争前的5%。
• 全球原油供应下降：3月全球原油供应减少1010万桶/天，OPEC+供应量下降940万桶/天，预计4月将进一步下降290万桶/天。
• 价格冲击影响：全球能化商品价格维持高位，布伦特原油期货价格稳定在100美元/桶左右，4月末现货价格冲高至123美元/桶。
• 库存消耗与供应链压力：亚洲地区炼油厂库存压力明显，韩国、日本等对外部能源依赖度高的国家生产已明显回落。
• 中国能化产业应对：中国库存相对健康，能化商品出口高涨，煤化工正在替代油化工，开工率回落主要因成本冲击而非供应中断。

主要观点

• 原油价格冲击正在向供应链冲击演变，尤其对依赖进口能源的国家影响显著。
• 日本、韩国等国家由于原油供应短缺，导致化工制造业生产大幅下滑，开工率明显下降。
• 中国能化产业虽受成本冲击影响，但库存充足、出口强劲、煤化工替代油化工，缓解了部分供应压力。
• 随着库存持续消耗和上游产能下降，中下游行业可能面临更大的供应链压力。
• 部分化工商品开工率下降，如聚乙烯、聚丙烯、精对苯二甲酸等，行业呈现“高库存、低产量”的局面。

关键信息

原油供应与价格

• 霍尔木兹海峡通航能力：每日货轮通过量不足战争前的5%，对全球原油运输造成严重影响。
• 全球原油供应：3月全球原油供应减少1010万桶/天，OPEC+供应减少940万桶/天，预计4月进一步下降290万桶/天。
• 原油价格：ICE布伦特原油期货价格稳定在100美元/桶，4月末现货价格冲高至123美元/桶。

亚洲地区库存与生产

• 韩国库存压力：韩国原油库存按净进口计算为208天，但按炼油厂产能计算仅为67天，库存紧张。
• 日本生产下滑：4月日本化学制造业工业生产指数创历史同期新低，部分细分化学品产量同比下滑超过40%。
• 亚洲炼油厂压力：除中国外，其他亚洲地区炼油厂库存仅覆盖22天，近一半原油来源于中东。

中国能化产业表现

• 库存水平健康：3月中国能化行业原材料库存同比上升，库销比达1.41，处于较高水平但未达临界点。
• 出口增长：中国甲醇、苯乙烯、低密度聚乙烯等商品出口量同比大幅增长，部分商品出口量涨幅超过400%。
• 煤化工替代：在油化工开工率下降的同时，煤化工开工率上升，缓解了部分原材料短缺问题。

行业开工率变化

• 化工商品开工率：4月部分化工商品开工率下降0-10个百分点，聚乙烯、聚丙烯开工率创近年来新低。
• 聚氯乙烯开工率：乙烯法开工率大幅回落，电石法开工率小幅上升，保障国内生产稳定。
• 乙二醇开工率：油制乙二醇开工率下降，煤制乙二醇开工率上升。

风险提示

• 库存消耗风险：若库存消耗殆尽，能化商品价格波动对产业链影响可能大幅增强。
• 地缘政治风险：地缘冲突对经济和贸易的影响存在不确定性，需关注后续变化。
• 中下游供应风险：价格变化正在对中下游行业产出形成压制，需关注其供应端稳定性。

图表目录（关键图表）

• 图表1：霍尔木兹海峡商业货船通过数量
• 图表2：3月OPEC+原油产量相比于2月大幅回落
• 图表3：全球观测原油商业库存
• 图表4：OPEC 亚洲工业原油库存覆盖天数
• 图表5：其他亚洲地区原油库存覆盖天数
• 图表6：海上原油库存
• 图表7：韩国库存水平理论与实际的差距
• 图表8：日本化工制造业生产大幅回落
• 图表9：3月中国原油和能化行业原材料库存均有所提高
• 图表10：4月部分化工商品库存环比变化
• 图表11：主要化工品期货价格涨跌幅
• 图表12：下游成本价格指数与出厂价格指数显示下游价格传导依旧不畅
• 图表13：部分化工商品行业开工率明显回落
• 图表14：聚丙烯（粉料）开工率创近年来新低
• 图表15：聚乙烯开工率
• 图表16：分化的聚氯乙烯开工率
• 图表17：分化的乙二醇开工率

结论

当前，原油价格冲击正逐步演变为供应链冲击，尤其对日本、韩国等能源依赖度高的国家影响显著。中国能化产业由于库存健康、出口强劲、煤化工替代等因素，暂时未面临严重供应中断。但随着库存进一步消耗和上游产能下降，中下游行业可能面临更大的供应压力，需持续关注相关数据变化。