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伦锌挤仓何时真正终结？

核心内容

本报告分析了LME锌市场近期的挤仓情况，指出当前挤仓风险仍存，但结构性风险有所缓和。报告认为，LME锌挤仓的终结取决于资金博弈的结果，而非单纯依赖库存恢复或出口缓解。同时，报告提示投资者需关注宏观风险及LME锌库存变化。

主要观点

• 短期震荡，中期看空：当前锌价在宏观不确定性与挤仓扰动下高位震荡，短期难以判断趋势，但中期看空情绪占主导。
• LME锌挤仓风险未消：尽管库存有所恢复，但可交割货源仍有限，且资金博弈持续，挤仓扰动尚未结束。
• 挤仓结束依赖资金博弈：挤仓的终结并非由库存或出口决定，而是由资金博弈的结果决定。多空双方仍在争夺市场主导权。
• 出口缓解有限：出口虽有助于缓解挤仓压力，但效果有限，仅能初步遏制价格上涨，无法彻底结束挤仓。
• 历史经验参考：参考2025年挤仓经验，当前挤仓可能呈现“软挤仓”特征，空头需持续承担展仓成本。

关键信息

1. 行情回顾

• 8月底以来：宏观因素波动较大，美联储加息预期反复扰动，全球长债利率走高，压制商品估值。
• 美国非农就业：大超预期，通胀数据即将公布，宏观不确定性增加。
• 锌价走势：伦锌、沪锌价格分别收至3897.5美元/吨、26745元/吨，较8月底波动分别为 $1.6%$ 、 $0.1%$ 。
• LME锌库存：截至9月4日，库存增至11.2万吨，较8月底增加 $14.5%$ ，但仍处于近五年同期偏低水平。

2. 挤仓阶段分析

• 库存恢复有限：LME锌库存虽在增加，但可交割货源仍不足，仅相当于全球约两天的消费量。
• 集中度下降：现货端和仓单持有集中度从极端高位回落，结构性风险边际缓和。
• 多空博弈加剧：多空双方均向远月合约加码，空头并未离场，而是换月操作，多空矛盾仍未明显消除。

3. 挤仓结束条件

• 资金博弈结果：挤仓的结束将由资金博弈的结束决定，多头会持续创造挤仓条件。
• 实物池子增加：挤仓结束的标志可能是持货商将注销仓单注册，或出口商大规模注册仓单，从而增加可交割实物库存。
• 历史对比：2025年挤仓在出口兑现后仍持续，直至持货商大额交仓才告一段落。当前挤仓条件较弱，更可能反复演绎软挤仓。

4. 风险提示

• 宏观风险：美联储加息预期、全球长债利率走势等宏观因素仍对锌价形成压制。
• LME锌库存：库存恢复速度和可交割货源量是影响挤仓结束的关键因素。

结论

LME锌挤仓尚未真正终结，其结束将取决于资金博弈的结果。短期锌价仍将高位震荡，中期回调风险仍存。投资者应关注库存变化、资金动向及宏观政策动向，以判断市场走势。

分析师介绍

林静妍：国贸期货研究院有色金属资深研究员，香港大学金融学硕士，专注于铅、锌、锡、铝合金等有色金属品种研究，熟悉产业链逻辑，善于捕捉基本面供需矛盾，为客户提供专业的市场分析及套期保值方案。

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