> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** 作者：王娜 邮箱：wangna@fecr.com.cn # 分化与重塑：2026年地方金控信用观察 # 相关研究报告： 1. 《股权投资机构信用评级方法模型探究》，2025.6.27 2.《科技创新债券信用评级案例研究》，2025.7.3 # 摘要 # 2025年地方金控政策环境： 当前地方金控已进入“强监管、防风险、法治化、精细化”的常态化阶段。并表资本约束、风险集中度管理和关联交易治理持续强化。2024年《关于进一步加强地方金融组织监管的通知》明确2024-2026年为地方金融组织整顿期，“7+4”类地方金融机构“只减不增”，地方金控通过牌照扩张实现规模增长的空间显著收窄，发展重心转向结构优化与资本效率提升。 # 2025年地方金控财务表现： 地方金控多数信用资质相对较好，但财务表现分化显著，需关注弱区域、低牌照价值、差财务表现的主体。资产端，总资产规模保持扩张但增速放缓，省级平台整体领先，地市级平台内部分化加剧。杠杆方面，行业整体合并口径资产负债率 $72.32\%$ ，其中地市级平台（ $80.10\%$ ）债务负担重于省级（ $66.42\%$ ）；行业整体的母公司杠杆小幅下降至 $44.71\%$ ，但11家平台母公司资产负债率超 $70\%$ 。债务结构方面，短期有息债务占比小幅压降，母公司口径降至 $32.38\%$ ，部分平台短债占比超 $50\%$ 。盈利能力方面，行业呈现“营收弱修复、净利持续承压”格局，2025年上半年营收同比微增 $1.71\%$ ，净利润同比下降 $5.19\%$ ；合并ROE优于母公司，头部平台维持稳健回报，部分中小平台盈利趋弱甚至亏损。 # 2025年地方金控债券融资： 存量债券规模超7000亿元，以AAA高等级主体为主，省级为发行主力，江苏、福建、山东、广东四省存量占比近 $45\%$ 。一级发行呈现“总量稳、结构微调、成本下行”特征：2023-2025年发行规模稳定在2900亿元/年左右，地市级占比稳步提升至 $34.2\%$ ；期限向1-3年中期品种集中；票面利率中枢明显下移， $1\% -2\%$ 低票息区间占比由2024年的 $14.38\%$ 升至 $46.5\%$ # 2026年地方金控行业展望： 2026年，地方金控仍将在“强监管常态化、宏观弱复苏、利率低位”环境下运行，整体信用风险以“稳”为主，但稳中有忧、内部分化持续。预计资产扩张增速放缓，收入维持低速增长，利润仍偏弱复苏。在地方政府资本补充、行业在高信用等级及债务期限优化等因素支撑下，流动性风险总体可控，但部分区域经济基础较弱、资产质量承压、母公司杠杆偏高且短债占比过高的平台仍需关注。预计未来一年行业多数企业信用风险状况将保持稳定，但内部分化加剧：头部平台依托区域资源、牌照布局及资本实力，有望在服务区域经济与化解金融风险中发挥更积极作用；而尾部平台则需直面盈利能力弱化、债务压力累积的双重考验。 # 一、地方金控界定及政策环境 # （一）地方金控的概念界定 我国金融控股公司监管框架已基本成型。2020年9月，国务院发布《国务院关于实施金融控股公司准入管理的决定》，明确金融控股公司实行行政许可管理；同日人民银行发布《金融控股公司监督管理试行办法》，从资本充足、公司治理、风险隔离及并表监管等方面建立系统性监管规则。按照监管定义，金融控股公司是指“依法设立，控股或实际控制两个或两个以上不同类型金融机构，自身仅开展股权投资管理、不直接从事商业性经营活动的有限责任公司或股份有限公司”，监管核心在于约束跨业扩张、防范风险交叉传染。其中，金融机构主要包括六类：一是商业银行（不含村镇银行）、金融租赁公司；二是信托公司；三是金融资产管理公司；四是证券公司、公募基金管理公司、期货公司；五是人身保险公司、财产保险公司、再保险公司、保险资产管理公司；六是国务院金融管理部门认定的其他机构。 在此之前，监管层已对实践中的金控形态进行梳理。人民银行在《中国金融稳定报告（2018）》中指出，随着金融业综合经营推进，我国逐步形成两类金融控股公司：一类为金融机构在开展本行业主营业务的同时，投资或设立其他行业金融机构，形成综合化金融集团（如工商银行、平安集团等）。另一类为非金融企业投资控股两种或两种以上类型金融机构而形成的事实性金控公司。后者进一步细分为四种形态（央企产业金控、地方金控、民营产业金控、互联网金控），其中地方金控是指地方政府批准设立的综合性资产投资运营公司，通过参控股本地的银行、证券、保险等机构构建区域金融平台。2018年发布的《关于加强非金融企业投资金融机构监管的指导意见》，亦将此类主体纳入重点规范范围，为后续金控准入监管制度奠定基础。 在上述监管与实践框架下，地方金融控股集团本质上属于“非金融企业投资控股型”金控的重要组成部分，通常由地方政府或地方国资实际控制，依托股权纽带整合辖内多类金融牌照与资产；在功能定位上，既进行资本运营与资源配置，也承担服务区域经济与落实政策的公共职能。 需要指出的是，“金融控股公司”在现行监管体系下已有明确制度界定和监管框架，但“地方金控”并无统一官方定义。实践中，部分地方金控已取得或申请金控牌照并纳入并表监管，亦有相当数量仍以地方国有资本投资平台形式存在，虽未取得金控资质，但已形成多牌照控股架构。从信用研究视角看，是否持牌并非决定其信用风险特征的核心因素。若仅按《金融控股公司监督管理试行办法》所界定的持牌金融机构范围进行狭义界定，难以完整反映地方金控的实际资产结构与风险敞口。基于此，本文对地方金控采取扩展口径界定：在主体层面，不以是否取得金控准入牌照为唯一标准，凡由地方政府或地方国资实际控制、实质开展多金融业态股权整合的综合性平台，均纳入研究范围；在金融机构范围上，在中央持牌金融机构基础上，进一步覆盖由地方政府属地监管的“7+4”类地方金融组织。 # （二）地方金控的政策环境 当前，地方金控的政策环境已进入“制度框架基本成型、监管执行持续深化”阶段。从中央层面看，金控监管主线已由前期的制度补位与准入管理，转向集团层面的资本约束、风险穿透及关联交易治理。2018年《关于加强非金融企业投资金融机构监管的指导意见》首次对“事实金控”与产融无序扩张进行系统性整顿；2020年《国务院关于实施金融控股公司准入管理的决定》及《金融控股公司监督管理试行办法》正式确立金控持牌准入制度，并以并表监管为核心，将资本充足、杠杆约束、风险集中度、公司治理与风险隔离纳入持续监管框架；2023年《金融控股 公司关联交易管理办法》进一步强化关联方识别与内部交易约束，标志着金控的监管重心从“是否设立”转向“如何运行”。整体而言，金控监管制度主干已搭建完成，监管焦点正从框架确立转向执行细化。 监管机构的重构是这一阶段的重要制度变量。2023年《党和国家机构改革方案》决定组建国家金融监督管理总局，形成“一行一局一会”监管新格局，并构建“总局—省局—分局—支局”四级垂直监管体系。相较于此前分业监管格局，新体制显著增强了中央对地方金融业务的直接监管能力：一方面，金控集团及其银行、保险等核心子机构的审慎监管统一归口国家金融监督管理总局，有利于在集团层面实施并表资本约束与穿透式监管；另一方面，通过垂直管理架构，中央监管规则在地方层面的执行力得以强化，压缩了属地监管的弹性空间。对地方金控而言，其集团化经营结构与区域金融资源整合行为，被更直接地纳入中央统一审慎监管框架。 在此基础上，2024年《关于进一步加强地方金融组织监管的通知》（金发〔2024〕8号）进一步改变了地方金控的外部生态。该通知明确2024-2026年为地方金融组织整顿期，对“7+4”类地方金融机构提出总体“只减不增”、严控跨省经营、清退“僵尸”空壳机构等要求，并对地方资产管理公司提出严格限制，严禁虚假出表、不得以不良资产收购名义开展类信贷融资。这意味着，地方金控赖以布局的属地金融牌照体系进入收缩与规范阶段，金融资源扩张路径正从“做大规模”转向“优化结构”。即便未取得金控牌照的地方金控，只要通过股权纽带控制多类地方金融组织，其业务空间也将受到强监管环境的系统性约束。 从子公司层面来看，各类金融机构监管呈现“全面强监管、回归主业”的共性趋势。银行、保险等核心牌照持续面临高标准审慎监管，其资本充足、杠杆水平、风险集中度等指标直接影响金控集团并表指标；信托、金融租赁、财务公司等领域则重点压缩通道类和影子业务，强化股东资本补充责任与风险承担义务，防止风险向控股股东传导；地方AMC及“7+4”类机构在153号文、17号文及2025年《地方资产管理公司监督管理暂行办法》等规则框架下，被要求回归不良资产处置与风险化解主业，限制通道业务与套利空间。整体来看，地方金控控股的各类子机构均处于风险出清与功能重塑阶段，集团层面的资本统筹与风险管理压力同步抬升。 2025年以来，监管政策未发生方向性调整，更多地体现为规则细化与执行强化。一方面，地方AMC、小贷等子行业监管细则陆续落地，杠杆水平、集中度与关联交易约束更加明确；另一方面，并表监管与穿透识别在实践层面持续强化，监管关注点逐步转向集团层面资本充足性、内部交易治理的有效性及风险传导路径。当前金融监管的“松紧基调”已基本稳定，短期内出现明显宽松的可能性较低。 展望2026年，地方金控所处的政策环境将延续“强监管、防风险、法治化、精细化”的主基调。监管重点将继续围绕并表资本约束、风险集中度管理、关联交易治理及子机构合规整改展开。在风险可控前提下，地方金控及地方AMC仍可能在区域金融风险化解、房地产纾困和中小金融机构改革中发挥功能性作用，但这类支持需置于严格审慎监管框架之内。总体而言，地方金控已进入高约束、强穿透的监管常态化阶段，其信用特征与发展空间，将更加取决于集团层面的资本实力、治理结构与风险管理能力，而非牌照数量或规模扩张速度。 表 1: 地方金控平台相关监管政策 <table><tr><td>时间</td><td>文件名称</td><td>发文机构</td><td>主要内容</td></tr><tr><td>2018年4月</td><td>《关于加强非金融企业投资金融机构监管的指导意见》</td><td>人民银行 银保监会 证监会</td><td>强化对非金融企业投资金融机构的准入与穿透监管，强调股东资质、资金来源合规、风险隔离与并表管理，启动事实金控规范整顿，为后续金控准入与持续监管奠定基调。</td></tr><tr><td>2020年9月</td><td>《国务院关于实施金融控股公司准入管理的决定》（国发〔2020〕12号）</td><td>国务院</td><td>建立金融控股公司“持牌准入”制度，明确适用范围、设立条件与审批程序，要求对非金融企业、自然人等控股或实控多类金融机构的情形纳入持牌监管。</td></tr><tr><td>2020年9月/11月实施</td><td>《金融控股公司监督管理试行办法》</td><td>中国人民银行</td><td>界定金控公司内涵与“实质控制”，确立以并表为基础的持续监管，强调资本充足、公司治理、层级与交叉持股限制、关联交易与内部防火墙、信息报送与穿透识别等。</td></tr><tr><td>2021年12月</td><td>《地方金融监督管理条例（征求意见稿）》</td><td>中国人民银行牵头征求意见</td><td>推动地方金融组织监管法制化，界定监管对象范围并强调原则上不得跨省经营，强化地方金融监管部门的属地监管与风险处置机制</td></tr><tr><td>2023年2月发布/3月施行</td><td>《金融控股公司关联交易管理办法》</td><td>中国人民银行</td><td>完善金控集团关联方识别与分类、重大关联交易限额与禁止行为、内部审议与回避、信息披露与季度/年度评估机制，防范不当利益输送、风险集中与跨机构传染。</td></tr><tr><td>2023年3月</td><td>《党和国家机构改革方案》</td><td>中共中央、国务院</td><td>监管重心由事后整治转向事前优化顶层设计，形成中央金融委统筹、中国人民银行、国家金融监督管理总局、证监会分工协同的，“一委一行一局一会”监管格局。</td></tr><tr><td>2024年</td><td>《关于进一步加强地方金融组织监管的通知》（金发〔2024〕8号）</td><td>金融监管总局、证监会、市场监管总局等三部门</td><td>三年内地方金融组织“只减不增”，严控增量与跨省经营，分类整治与清退不合规机构；对商业保理、融资租赁、小贷、典当、担保等实施更严的属地监管与风险排查。</td></tr></table> 资料来源：中国人民银行，国务院，新华社，华创证券，远东资信整理 # 二、地方金控发债企业运行情况 # （一）地方金控概况 本文依据上文对地方金控定义，筛选分析样本。样本筛选标准如下： （1）地方国有企业。 (2) 控股或实际控制两个或两个以上不同类型金融机构，金融机构包括： 1)《国务院关于实施金融控股公司准入管理的决定》中规定的六类金融机构：一是商业银行（不含村镇银行）、金融租赁公司；二是信托公司；三是金融资产管理公司；四是证券公司、公募基金管理公司、期货公司；五是人身保险公司、财产保险公司、再保险公司、保险资产管理公司；六是国务院金融管理部门认定的其他机构（涉及企业集团财务公司、金融租赁公司、汽车金融公司、货币经纪公司、消费金融公司等）。 2）地方政府属地监管的“7+4”类地方金融组织。 (3）金融业务收入或利润贡献度较大（通常以超过总收入/总利润的 $50\%$ 作为重要参考），同时结合平台功能定位综合判断。 此外，对于部分不完全满足“金融业务收入/利润占比 $\geqslant 50\%$ ”或“控股/实控两类以上金融机构”标准的样本，将基于其功能定位作纳入考量。主要包括以下两类情形：一是金融业务占比虽尚未过半，但已积聚多类核心金融牌照或“7+4”地方金融牌照，且被明确赋予区域国有金融资本运营管理职责的省市级平台；二是虽未严格达到“控股/实控”标准，但对多家金融机构形成重要参股布局，且金融业务收入或利润贡献较高，同时被地方政府定位为区域金融资源整合或金融资本运营平台的主体。 根据以上标准，我们共筛选出70家地方金控样本企业，按照层级分类： （1）省级金控平台：共29家，平台层级高，多数由省政府、省国资委、省财政厅直接控股，外部支持力度较强。依托政策与资本优势，省级金控能高效整合省内金融资源，整体牌照布局相对较全，资产规模多数在千亿元以上，部分平台规模超6000亿元，已形成较稳定格局。 (2）地市级金控平台：共35家，半数由地方国企控股，而非市政府、市国资委或市财政局直接控制，外部支持力度相对较弱。展业范围多集中于地市内部，受区域金融资源禀赋制约，平台间分化显著。部分强地市平台表现突出，如成都、广州、苏州等地个别平台资产规模已超万亿元；广州、东莞、武汉、南京等地部分平台总资产在1000亿至2200亿元之间；其余平台则普遍不足千亿元，个别甚至低于百亿元，整体发展格局尚未稳定。 (3）区县级金控平台：共6家，主要分布于国家级新区及经济实力较强的市辖区。从股权结构看，多由地方国企直接控股，外部支持主要依托于区域财政及平台自身。牌照布局以融资租赁、小额贷款、商业保理、融资担保等准入门槛较低的类金融牌照为主，核心金融牌照较为稀缺。资产规模整体偏小，均在200亿元以下。 整体来看，地方金控平台的发展高度依赖区域金融资源禀赋，呈现出明显的区域分化特征。东部地区集聚效应突出，聚集了超六成样本平台（45家），在全国市场中占据主导地位。其中，江苏、广东、山东三省平台数量合计达26家，占东部地区的半数以上，平台整体实力和牌照布局均处于领先水平；福建、浙江紧随其后，市级平台活跃度较高。中西部地区则以省级金控平台为主，市县级分布相对稀疏，仅陕西、四川两地布局较为集中，其余多为单点分布。东北地区目前仅有1家地方金控。总体而言，区域金融资源禀赋的差异显著影响着地方金控平台的信用资质与发展路径，未来分化趋势将持续强化。 表 2：地方金控平台数目及资产总和按层级分布,以及其实际控制人和控股股东分布情况(家,亿元) <table><tr><td colspan="4">地方金控平台资产及数量分布</td></tr><tr><td>类别</td><td>总资产</td><td>数量</td><td></td></tr><tr><td>省级金控</td><td>68116.82</td><td>29</td><td></td></tr><tr><td>市级金控</td><td>53758.88</td><td>35</td><td></td></tr><tr><td>区县级金控</td><td>696.05</td><td>6</td><td></td></tr><tr><td colspan="4">实际控制人</td></tr><tr><td>类别</td><td>省级金控</td><td>市级金控</td><td>区县级</td></tr><tr><td>省/市政府</td><td>9</td><td>10</td><td>1</td></tr><tr><td>省/市国资委</td><td>13</td><td>16</td><td>2</td></tr><tr><td>省/市财政厅/局</td><td>7</td><td>9</td><td>1</td></tr><tr><td>区管委会</td><td>0</td><td>0</td><td>2</td></tr><tr><td colspan="4">控股股东</td></tr><tr><td>类别</td><td>省级金控</td><td>市级金控</td><td>区县级</td></tr><tr><td>省/市政府</td><td>5</td><td>3</td><td>0</td></tr><tr><td>省/市国资委</td><td>8</td><td>4</td><td>0</td></tr><tr><td>省/市财政厅/局/事务中心</td><td>11</td><td>10</td><td>1</td></tr><tr><td>地方国企</td><td>5</td><td>18</td><td>5</td></tr></table> 注：总资产数据截至2025年6月末 资料来源：Wind资讯，企业预警通，远东资信整理 图1：地方金控平台数目按省份及区域分布情况（家） 资料来源：Wind资讯，企业预警通，远东资信整理 # （二）发债企业信用分析 # 1.资产情况：总资产规模明显分化，增长态势持续 地方金控总资产规模分化显著，整体保持增长态势。在地方政府支持下，近两年近半数金控平台均有实收资本补充，为资产扩张提供支撑。 从资产规模来看，分化体现在两个层面：一是层级间分化明显，省级平台整体领先；二是层级内部分化突出，受区域金融资源禀赋差异影响，同一层级内部规模亦有明显差异。从合并口径看，截至2025年6月末，省级地方金控总资产合计6.8万亿元。其中，湖南财信（7,819亿元）、四川金控（6,526亿元）、云南投控（6,137亿元）位列前三；其余省级平台中，5家规模在3,000-5,000亿元，11家在1,000-3,000亿元，10家不足1,000亿元。市级金控总资产合计5.4万亿元，成都交子（14,889亿元）、苏州国发（10,362亿元）、广州金控（10,170亿元）超万亿，武汉金控、广州越秀、南京紫金、东莞金控等4家超千亿，其余多在千亿以下，唐山金发、宜春金控等不足百亿。区县级金控总资产合计696亿元，均在200亿元以内。从母公司口径看，分化同样明显。省级金控母公司总资产合计2.3万亿元，云南投控（2,011亿元）、上海国际（1,872亿元）、河南投资（1,609亿元）居前；市级金控母公司总资产合计1.0万亿元，武汉金控（742亿元）、成都交子（610亿元）、厦门金圆（604亿元）位列前三；区县级金控母公司总资产合计511亿元，仅青岛西岸、龙岗金投超百亿。部分金控因并表银行、券商等大型持牌机构，或直接经营实体业务，导致合并口径与母公司口径资产规模差异较大，呈现典型的“子强母弱”特征。例如，成都交子、广州金控、四川金控分别并表成都银行、广州银行、四川银行，母公司口径总资产占合并口径比重不足 $5\%$ 。 从边际变化看，总资产保持扩张态势。相较2024年末，多数金控总资产实现增长，仅12家出现小幅回落，降幅均在 $5\%$ 以内；拉长时间看，近半数金控近两年复合增长率超过 $10\%$ 。具体而言，省级金控中，重庆渝富、山东财金、陕西金控、上海国际、四川金控增幅超 $10\%$ ；市级金控中，苏州国发因并表苏州银行，总资产增幅达 $303.13\%$ ，连云港金控等5家增幅超 $10\%$ ；区县级金控中，金隆控股、西咸金控增幅居前，分别为 $21.03\%$ 和 $18.35\%$ 。 从实收资本看，2023年6月末至2025年6月末，超半数金控实收资本实现增长。省级层面，湖北宏泰、山东财金、新疆金投增幅居前，近两年复合增长率分别为 $89.09\%$ 、 $73.21\%$ 和 $53.34\%$ ；市级层面，武汉金控、苏州国发、中原金控增长较快，复合增长率分别为 $61.43\%$ 、 $37.84\%$ 和 $35.59\%$ 。 图2：2025年6月末地方金控合并报表和母公司报表资产规模（亿元，%） 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 表 3：2025 年 6 月末总资产、实收资本较 2024 末增幅及近 2 年的复合增长率情况(合并报表；亿元,%) <table><tr><td>级别</td><td>简称</td><td>总资产(2025H1)</td><td>实收资本(2025H1)</td><td>总资产较2024年末增幅</td><td>总资产近2年CAGR</td><td>实收资本较2024年末增幅</td><td>实收资本近2年CAGR</td></tr><tr><td rowspan="29">省级</td><td>重庆渝富</td><td>4685.68</td><td>168.00</td><td>32.05%</td><td>33.78%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>山东财金</td><td>4221.95</td><td>300.00</td><td>19.66%</td><td>16.76%</td><td>0.00%</td><td>73.21%</td></tr><tr><td>陕西金控</td><td>378.49</td><td>43.07</td><td>15.36%</td><td>10.78%</td><td>0.00%</td><td>7.72%</td></tr><tr><td>上海国际</td><td>3452.98</td><td>300.00</td><td>13.57%</td><td>20.69%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>四川金控</td><td>6526.44</td><td>213.09</td><td>11.08%</td><td>41.93%</td><td>0.00%</td><td>12.66%</td></tr><tr><td>浙江东方</td><td>528.43</td><td>34.15</td><td>9.74%</td><td>19.82%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>四川金鼎</td><td>370.02</td><td>50.00</td><td>9.58%</td><td>7.27%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>江西金控</td><td>901.83</td><td>80.00</td><td>8.20%</td><td>11.87%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>福建投资</td><td>1908.81</td><td>103.00</td><td>7.98%</td><td>9.94%</td><td>0.00%</td><td>1.49%</td></tr><tr><td>湖南财信</td><td>7819.02</td><td>146.99</td><td>5.82%</td><td>8.92%</td><td>1.45%</td><td>2.47%</td></tr><tr><td>河北国资</td><td>316.24</td><td>21.00</td><td>5.17%</td><td>18.27%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>安徽国元</td><td>2214.17</td><td>60.00</td><td>4.41%</td><td>11.10%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>福建金投</td><td>2386.38</td><td>1000.00</td><td>4.32%</td><td>42.96%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>山东鲁信</td><td>1818.13</td><td>360.00</td><td>3.42%</td><td>-3.21%</td><td>0.00%</td><td>7.42%</td></tr><tr><td>河南投资</td><td>3670.26</td><td>120.00</td><td>2.61%</td><td>8.67%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>云南投控</td><td>6137.02</td><td>262.16</td><td>2.57%</td><td>3.33%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>天津津融</td><td>717.43</td><td>53.51</td><td>2.54%</td><td>12.01%</td><td>0.00%</td><td>0.27%</td></tr><tr><td>广东粤财</td><td>4711.17</td><td>519.32</td><td>2.40%</td><td>11.57%</td><td>3.39%</td><td>20.32%</td></tr><tr><td>江苏国信</td><td>2464.25</td><td>500.00</td><td>1.99%</td><td>4.37%</td><td>0.00%</td><td>27.21%</td></tr><tr><td>广西金投</td><td>1257.97</td><td>141.00</td><td>1.92%</td><td>3.18%</td><td>4.44%</td><td>4.55%</td></tr><tr><td>湖北宏泰</td><td>2345.15</td><td>286.04</td><td>1.41%</td><td>5.19%</td><td>0.00%</td><td>89.09%</td></tr><tr><td>安徽国控</td><td>1396.45</td><td>47.96</td><td>1.35%</td><td>13.14%</td><td>29.93%</td><td>38.62%</td></tr><tr><td>甘肃金控</td><td>425.16</td><td>158.39</td><td>-0.16%</td><td>4.91%</td><td>0.00%</td><td>22.46%</td></tr><tr><td>广东粤科</td><td>488.04</td><td>112.00</td><td>-0.89%</td><td>10.74%</td><td>0.00%</td><td>2.79%</td></tr><tr><td>天津泰达</td><td>795.64</td><td>103.73</td><td>-1.16%</td><td>-</td><td>0.00%</td><td>-</td></tr><tr><td>山西金控</td><td>1159.63</td><td>155.82</td><td>-1.47%</td><td>-0.19%</td><td>1.30%</td><td>2.50%</td></tr><tr><td>浙江创投</td><td>2844.44</td><td>120.00</td><td>-3.17%</td><td>1.66%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>北京国资</td><td>1778.37</td><td>100.00</td><td>-3.60%</td><td>-5.32%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>新疆金投</td><td>397.26</td><td>115.52</td><td>-4.67%</td><td>14.39%</td><td>0.04%</td><td>53.34%</td></tr><tr><td rowspan="35">市级</td><td>苏州国发</td><td>10361.72</td><td>190.00</td><td>303.13%</td><td>124.03%</td><td>0.00%</td><td>37.84%</td></tr><tr><td>连云港金控</td><td>338.28</td><td>50.08</td><td>16.27%</td><td>25.86%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>中原金控</td><td>108.80</td><td>41.83</td><td>14.05%</td><td>9.87%</td><td>83.85%</td><td>35.59%</td></tr><tr><td>黄海金控</td><td>231.10</td><td>27.00</td><td>12.32%</td><td>13.41%</td><td>0.00%</td><td>3.92%</td></tr><tr><td>厦门象屿</td><td>347.46</td><td>43.80</td><td>11.74%</td><td>16.95%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>悦达资本</td><td>172.52</td><td>40.96</td><td>10.03%</td><td>11.30%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>武汉金控</td><td>2879.72</td><td>216.76</td><td>9.75%</td><td>20.83%</td><td>2.70%</td><td>61.43%</td></tr><tr><td>宜春金控</td><td>58.87</td><td>3.70</td><td>9.64%</td><td>-</td><td>0.00%</td><td>-</td></tr><tr><td>济南金控</td><td>315.12</td><td>100.87</td><td>9.37%</td><td>7.88%</td><td>11.00%</td><td>4.97%</td></tr><tr><td>成都交子</td><td>14889.31</td><td>100.00</td><td>9.32%</td><td>15.41%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>潍坊金控</td><td>528.35</td><td>50.00</td><td>7.86%</td><td>9.85%</td><td>0.00%</td><td>4.09%</td></tr><tr><td>绍兴金控</td><td>326.01</td><td>53.85</td><td>7.54%</td><td>7.49%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>泰州金控</td><td>144.27</td><td>44.41</td><td>7.22%</td><td>7.97%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>广州金控</td><td>10169.63</td><td>112.44</td><td>6.35%</td><td>7.35%</td><td>10.09%</td><td>5.03%</td></tr><tr><td>台州金投</td><td>225.18</td><td>45.44</td><td>5.99%</td><td>6.16%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>厦门国贸</td><td>334.92</td><td>46.50</td><td>5.96%</td><td>14.53%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>南京紫金</td><td>1694.41</td><td>90.21</td><td>5.79%</td><td>16.41%</td><td>0.00%</td><td>6.19%</td></tr><tr><td>烟台财金</td><td>292.19</td><td>74.58</td><td>4.16%</td><td>16.61%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>湖南财鑫</td><td>161.45</td><td>67.37</td><td>4.10%</td><td>11.81%</td><td>0.09%</td><td>0.09%</td></tr><tr><td>长发金控</td><td>280.58</td><td>30.00</td><td>4.08%</td><td>-</td><td>0.00%</td><td>-</td></tr><tr><td>杭州金投</td><td>938.25</td><td>53.14</td><td>4.00%</td><td>-2.01%</td><td>0.00%</td><td>3.09%</td></tr><tr><td>西安财金</td><td>409.00</td><td>180.53</td><td>3.93%</td><td>24.66%</td><td>10.60%</td><td>21.30%</td></tr><tr><td>厦门金圆</td><td>781.22</td><td>341.81</td><td>2.93%</td><td>12.66%</td><td>13.95%</td><td>22.19%</td></tr><tr><td>苏州农发</td><td>277.96</td><td>36.83</td><td>2.70%</td><td>12.83%</td><td>0.00%</td><td>14.83%</td></tr><tr><td>张家口产投</td><td>167.03</td><td>36.38</td><td>2.63%</td><td>-0.39%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>福州金控</td><td>287.29</td><td>50.00</td><td>2.59%</td><td>4.09%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>西安投控</td><td>401.24</td><td>209.22</td><td>2.32%</td><td>-13.69%</td><td>2.45%</td><td>7.18%</td></tr><tr><td>东莞金控</td><td>1101.51</td><td>67.00</td><td>2.14%</td><td>105.30%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>珠海华发</td><td>866.23</td><td>189.87</td><td>1.83%</td><td>3.89%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>唐山金发</td><td>73.53</td><td>10.00</td><td>1.61%</td><td>-</td><td>0.00%</td><td>-</td></tr><tr><td>青岛城投</td><td>934.24</td><td>55.00</td><td>1.27%</td><td>-1.86%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>合肥兴泰</td><td>975.14</td><td>70.00</td><td>0.56%</td><td>5.48%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>徐州国胜</td><td>286.03</td><td>50.00</td><td>-0.59%</td><td>4.39%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>中关村金服</td><td>277.86</td><td>14.18</td><td>-0.80%</td><td>7.09%</td><td>4.62%</td><td>2.28%</td></tr><tr><td>广州越秀</td><td>2122.43</td><td>50.17</td><td>-3.44%</td><td>8.69%</td><td>0.00%</td><td>0.00%</td></tr><tr><td rowspan="6">区县级</td><td>金隆控股</td><td>173.39</td><td>28.82</td><td>21.03%</td><td>-</td><td>27.96%</td><td>-</td></tr><tr><td>西威金控</td><td>94.47</td><td>32.50</td><td>18.35%</td><td>33.32%</td><td>0.00%</td><td>4.96%</td></tr><tr><td>龙岗金投</td><td>119.39</td><td>63.68</td><td>5.03%</td><td>4.96%</td><td>3.24%</td><td>3.30%</td></tr><tr><td>相城金控</td><td>88.92</td><td>49.60</td><td>4.23%</td><td>6.80%</td><td>0.00%</td><td>0.63%</td></tr><tr><td>南沙科金</td><td>99.73</td><td>72.60</td><td>-0.51%</td><td>11.33%</td><td>0.00%</td><td>14.04%</td></tr><tr><td>青岛西岸</td><td>120.15</td><td>52.57</td><td>-0.79%</td><td>5.71%</td><td>0.00%</td><td>0.11%</td></tr></table> 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 # 2.债务水平：杠杆整体合理，短债小幅压降，偿债能力分化显著 从杠杆水平来看，地方金控合并口径资产负债率整体偏高，近年来呈上升趋势，但仍处于合理区间，内部结构分化明显；母公司口径资产负债率则呈小幅下降态势，部分平台母公司层面债务压力较为突出。从合并口径来看，因金控平台普遍并表银行、证券等金融机构，其资产负债率通常较高。2025年6月末，地方金控整体资产负债率（按整体法计算）为 $72.32\%$ ，较2022年末的 $69.97\%$ 提升2.35个百分点。分层级看，地市级金控平台资产负债率明显高于省级，分别为 $80.10\%$ 和 $66.42\%$ ，反映出市级平台债务负担相对更重。具体到个体，省级金控中，湖南财信、四川金控、广东粤财杠杆水平居前，资产负债率分别达 $90.0\%$ 、 $85.8\%$ 和 $81.5\%$ ；地市级金控中，广州金控、成都交子、苏州国发、武汉金控等资产负债率均在 $80\%$ 以上。从母公司口径看，地方金控整体资产负债率由2022年末的 $45.33\%$ 小幅下降至2025年6月末的 $44.71\%$ ，其中地市级平台（ $48.57\%$ ）略高于省级平台（ $43.26\%$ ）。值得关注的是，共有11家金控母公司资产负债率超过 $70\%$ ，包括杭州金投、四川金鼎等。其中，杭州金投、陕西金控、中原金控、绍兴金控等母公司口径杠杆率明显高于合并口径，母公司债务压力较大。 从债务结构来看，地方金控整体以长期债务为主，短期有息债务占比维持在 $30\%$ 左右，近年来呈小幅压降趋势。2025年6月末，地方金控合并口径短期有息债务占比（按整体法计算）为 $28.53\%$ ，较2022年末的 $29.35\%$ 下降0.82个百分点；母公司口径短期有息债务占比为 $32.38\%$ ，较2022年末的 $34.61\%$ 下降2.23个百分点，债务期限结构有所优化。以母公司口径作为观察重点，省级金控中，河北国资、江西金控、广西金投短期有息债务占比均超过 $50\%$ ，短期偿付压力相对突出。地市级金控中，短期债务占比较高的平台更为集中，厦门象屿、湖南财鑫、珠海华发、杭州金投、泰州金控、台州金投、连云港金控、广州越秀、福州金控等9家母公司短期有息债务占比均在 $50\%$ 以上，需关注其流动性管理及再融资安排。 从短期偿债能力来看，地方金控合并口径现金短债比强于母公司口径，且边际上有所改善；平台间分化较为显著。整体上看，2025年6月末，地方金控合并口径和母公司口径现金短债比（整体法计算）分别为1.0倍和0.39倍。由于子公司层面资金通常较为充裕，合并口径对短期有息债务的覆盖能力明显更强。从边际变化看，母公司口径现金短债比较2024年末小幅回升，其中省级平台改善较为明显；合并口径虽较2024年整体维持稳定，但仍有超过半数的企业实现改善。具体到各平台，短期偿债能力分化显著。部分金控两个口径现金短债比均大于1倍，流动性较为充裕，包括省级平台中的福建金投、北京国资、安徽国控等7家，地市级平台中的广州金控、徐州国胜等5家，以及区县级平台中的相城金控、龙岗金投。与此同时，也有部分平台两个口径现金短债比均不足1倍，短期偿债压力相对突出，涉及省级平台中的广东粤科、四川金鼎等13家，地市级平台中的珠海华发、济南金控等20家，以及区县级平台中的青岛西岸、金隆控股。 表 4：存续信用债主要特殊条款概览(截至 2025 年 12 月 22 日；只) <table><tr><td></td><td colspan="5">母公司口径</td><td colspan="5">合并报表口径</td></tr><tr><td>资产负债率</td><td>2022/12/31</td><td>2023/12/31</td><td>2024/12/31</td><td>2025/6/30</td><td>趋势</td><td>2022/12/31</td><td>2023/12/31</td><td>2024/12/31</td><td>2025/6/30</td><td>趋势</td></tr><tr><td>金控总体</td><td>45.33%</td><td>45.33%</td><td>44.74%</td><td>44.71%</td><td></td><td>69.97%</td><td>70.88%</td><td>70.94%</td><td>72.32%</td><td></td></tr><tr><td>省级金控</td><td>44.04%</td><td>43.48%</td><td>43.31%</td><td>43.26%</td><td></td><td>65.50%</td><td>66.25%</td><td>66.67%</td><td>66.42%</td><td></td></tr><tr><td>地市级金控</td><td>49.42%</td><td>50.44%</td><td>48.60%</td><td>48.57%</td><td></td><td>76.98%</td><td>78.17%</td><td>77.61%</td><td>80.10%</td><td></td></tr><tr><td>区县级金控</td><td>19.36%</td><td>28.59%</td><td>32.77%</td><td>33.69%</td><td></td><td>33.40%</td><td>39.15%</td><td>42.17%</td><td>45.03%</td><td></td></tr><tr><td>短期有息债务占比</td><td>2022/12/31</td><td>2023/12/31</td><td>2024/12/31</td><td>2025/6/30</td><td></td><td>2022/12/31</td><td>2023/12/31</td><td>2024/12/31</td><td>2025/6/30</td><td></td></tr><tr><td>金控总体</td><td>34.61%</td><td>33.32%</td><td>34.28%</td><td>32.38%</td><td></td><td>29.35%</td><td>29.10%</td><td>29.04%</td><td>28.53%</td><td></td></tr><tr><td>省级金控</td><td>35.63%</td><td>30.58%</td><td>32.43%</td><td>30.24%</td><td></td><td>30.83%</td><td>29.96%</td><td>30.09%</td><td>29.81%</td><td></td></tr><tr><td>地市级金控</td><td>33.15%</td><td>38.93%</td><td>38.62%</td><td>36.99%</td><td></td><td>26.85%</td><td>27.65%</td><td>27.38%</td><td>26.62%</td><td></td></tr><tr><td>区县级金控</td><td>18.27%</td><td>6.92%</td><td>10.14%</td><td>19.02%</td><td></td><td>45.64%</td><td>33.95%</td><td>33.31%</td><td>38.42%</td><td></td></tr><tr><td>现金短债比</td><td>2022/12/31</td><td>2023/12/31</td><td>2024/12/31</td><td>2025/6/30</td><td></td><td>2022/12/31</td><td>2023/12/31</td><td>2024/12/31</td><td>2025/6/30</td><td></td></tr><tr><td>金控总体</td><td>0.36</td><td>0.43</td><td>0.36</td><td>0.39</td><td></td><td>1.08</td><td>1.05</td><td>1.00</td><td>1.00</td><td></td></tr><tr><td>省级金控</td><td>0.34</td><td>0.55</td><td>0.42</td><td>0.45</td><td></td><td>0.91</td><td>0.93</td><td>0.90</td><td>0.93</td><td></td></tr><tr><td>地市级金控</td><td>0.37</td><td>0.25</td><td>0.25</td><td>0.27</td><td></td><td>1.38</td><td>1.26</td><td>1.17</td><td>1.10</td><td></td></tr><tr><td>区县级金控</td><td>3.17</td><td>3.81</td><td>1.43</td><td>0.61</td><td></td><td>1.44</td><td>1.54</td><td>1.05</td><td>0.76</td><td></td></tr></table> 注：采用整体法计算；计算总资产负债率时样本剔除无2022年末的2个样本；计算短期有息债务占比和现金短债比时剔除9个部分年份无短期有息债务主体。 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 图3：2025年6月末地方金控平台合并报表及母公司口径资产负债率情况 $(\%)$ 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 图4：2025年6月末地方金控平台合并报表及母公司口径短期有息债务占比（%） 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 图5：2025年6月末地方金控平台合并报表及母公司口径现金短债比（倍） 注：西安财金合并口径现金短债比20.15倍，母公司层面无短期有息债务。现金短债比=货币资金/（短期借款+应付票据+交易性金融负债+短期应付债券+一年内到期的非流动负债） 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 # 3.盈利能力：营收弱修复，净利延续下行，“子强母弱”分化加剧 地方金控整体盈利能力呈现“营收微增，净利润继续承压”的特征，合并口径回报水平明显优于母公司口径，且各层级、各平台之间分化显著。 从整体趋势看，2023—2025年上半年，样本地方金控营业收入分别为9,244.69亿元、9,161.23亿元、4,510.14亿元，2025年上半年同比增长 $1.71\%$ ，呈现小幅改善；同期净利润分别为1,199.11亿元、1,198.78亿元、654.26亿元，2025年上半年同比下降 $5.19\%$ ，净利润延续下行态势，持续承压。 从收入结构看，2025年上半年营业收入呈“头部集中、长尾分布”特征。超500亿元的平台仅2家（省级、地市级各1家），100-200亿元区间7家，50-100亿元区间11家，10-50亿元区间27家，而0-10亿元的长尾主体多达23家，其中区县级金控全部落在该区间，反映出少数省级及强地市级平台收入体量突出，绝大多数样本仍处于中低收入档位的分化格局。净利润分布则更为集中，大于50亿元的仅2家，30-50亿元4家，20-30亿元6家，10-20亿元9家，低于10亿元的高达44家，另有5家出现亏损。在信用环境与市场波动加大的背景下，投资收益波动、公允价值变动及资产减值对尾部平台利润的拖累较为显著。 从净资产收益率看，合并口径整体强于母公司口径，分化明显，省级平台表现相对稳健。母公司口径下，ROE均在 $10\%$ 以下，仅10家落在 $5\% -10\%$ 区间， $3\% -5\%$ 和 $0 - 3\%$ 区间合计36家，ROE为负的多达24家，母公司层面 盈利能力弱化，部分平台已陷入亏损；合并口径下，得益于并表或参股银行、证券、保险、信托等高盈利牌照子公司，ROE大于 $10\%$ 的平台有3家（福建金投、陕西金控、成都交子）， $5\% - 10\%$ 有15家，ROE为负的仅8家。具体来看，头部稳健型平台如福建金投近三年合并ROE均维持在 $10\%$ 左右，表现突出；而河北国资、新疆金投、武汉金控、中原金控等平台2025年上半年合并ROE为负，部分已连续多年亏损，需关注其资产质量及扭亏能力；湖南财信、四川金控、陕西金控、广东粤科等平台则呈现典型的“母弱子强”特征，母公司ROE明显低于合并ROE，利润主要沉淀于子公司。 整体而言，一方面，行业层面呈现“收入弱修复、利润仍下行”的弱复苏态势；另一方面，合并与母公司口径的显著差异及ROE分层分布，进一步凸显了“子强母弱”的结构性特征和内部信用分化：头部省级与强市级平台依托牌照与股权投资仍能维持相对可观的集团盈利，而大量中小、弱区域平台则在投资回撤、息差收窄与减值压力下盈利趋弱甚至亏损。 表 5：地方金控营收及净利润变化及分布(合并口径；亿元；%；家) <table><tr><td>营收及净利润变化(整体法)</td><td>2023</td><td>2024</td><td>2025H1</td><td>2025H1同比增速</td></tr><tr><td>营业收入</td><td>9,244.69</td><td>9,161.23</td><td>4,510.14</td><td>1.71%</td></tr><tr><td>净利润</td><td>1,199.11</td><td>1,198.78</td><td>654.26</td><td>-5.19%</td></tr><tr><td>营业收入分布(家,2025H1)</td><td>金控整体</td><td>省级金控</td><td>地市级金控</td><td>区县级金控</td></tr><tr><td>>=500</td><td>2</td><td>1</td><td>1</td><td>0</td></tr><tr><td>300-500</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>100-200</td><td>7</td><td>6</td><td>1</td><td>0</td></tr><tr><td>50-100</td><td>11</td><td>7</td><td>4</td><td>0</td></tr><tr><td>10-50</td><td>27</td><td>12</td><td>15</td><td>0</td></tr><tr><td>0-10</td><td>23</td><td>3</td><td>14</td><td>6</td></tr><tr><td>净利润分布(家,2025H1)</td><td>金控整体</td><td>省级金控</td><td>地市级金控</td><td>区县级金控</td></tr><tr><td>>=50</td><td>2</td><td>1</td><td>1</td><td>0</td></tr><tr><td>30-50</td><td>4</td><td>3</td><td>1</td><td>0</td></tr><tr><td>20-30</td><td>6</td><td>5</td><td>1</td><td>0</td></tr><tr><td>10-20</td><td>9</td><td>7</td><td>2</td><td>0</td></tr><tr><td>0-10</td><td>44</td><td>11</td><td>27</td><td>6</td></tr><tr><td><0</td><td>5</td><td>2</td><td>3</td><td>0</td></tr></table> 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 图6：地方金控2025H1母公司口径ROE分布（家） 注：ROE=净利润/平均净资产。 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 图7：地方金控2025H1合并口径ROE分布（家） 注：ROE=净利润/平均净资产。 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 # 三、地方金控发债企业债券发行情况 # （一）存量情况：存量超7000亿，省级主导、AAA为主，苏闽鲁粤居前 地方金控存量债券规模已超7000亿元，发行主体集中于省级和地市级平台，且以AAA高等级主体为主。截至2026年2月28日，样本金控存续债券余额合计7024.26亿元，其中省级金控、地市级金控分别发行4579.06亿元和2329.87亿元；AAA级主体发行规模达6135.66亿元，占比 $87.35\%$ ，高信用等级主体为发行主力。 从省份分布看，江苏、福建、山东、广东存量债券规模较大，分别为884.5亿元、883.7亿元、706.1亿元和673.5亿元，四省合计占比近 $45\%$ 。具体到平台层面，共有22家金控存量债余额超100亿元，包括15家省级平台和7家地市级平台。其中，福建投资（487亿元）、云南投控（473亿元）、江苏国信（397亿元）、北京国资（375亿元）、山东财金（309亿元）存续债规模位居前五，均在300亿元以上。 图8：地方金控存量债券按主体评级及行政层级分布（亿元） 注：存量债券数据截至2026年2月末。 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 图9：地方金控存量债全按省份分布（亿元） 注：存量债券数据截至2026年2月末。 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 表 6：存续债余额在百亿元以上的地方金控(截至 2026 年 2 月 28 日；亿元) <table><tr><td>序号</td><td>级别</td><td>简称</td><td>区域</td><td>主体评级2</td><td>存续债余额(截至2026年2月末)</td></tr><tr><td>1</td><td>省级</td><td>福建投资</td><td>福建</td><td>AAA</td><td>487.00</td></tr><tr><td>2</td><td>省级</td><td>云南投控</td><td>云南</td><td>AAA</td><td>473.14</td></tr><tr><td>3</td><td>省级</td><td>江苏国信</td><td>江苏</td><td>AAA</td><td>396.70</td></tr><tr><td>4</td><td>省级</td><td>北京国资</td><td>北京</td><td>AAA</td><td>375.00</td></tr><tr><td>5</td><td>省级</td><td>山东财金</td><td>山东</td><td>AAA</td><td>309.10</td></tr><tr><td>6</td><td>省级</td><td>湖北宏泰</td><td>湖北</td><td>AAA</td><td>246.72</td></tr><tr><td>7</td><td>省级</td><td>重庆渝富</td><td>重庆</td><td>AAA</td><td>240.00</td></tr><tr><td>8</td><td>省级</td><td>山东鲁信</td><td>山东</td><td>AAA</td><td>230.00</td></tr><tr><td>9</td><td>市级</td><td>杭州金投</td><td>浙江-杭州</td><td>AAA</td><td>210.40</td></tr><tr><td>10</td><td>市级</td><td>成都交子</td><td>四川-成都</td><td>AAA</td><td>208.50</td></tr><tr><td>11</td><td>省级</td><td>广西金投</td><td>广西</td><td>AAA</td><td>197.20</td></tr><tr><td>12</td><td>省级</td><td>湖南财信</td><td>湖南</td><td>AAA</td><td>195.00</td></tr><tr><td>13</td><td>省级</td><td>河南投资</td><td>河南</td><td>AAA</td><td>187.00</td></tr><tr><td>14</td><td>市级</td><td>广州金控</td><td>广东-广州</td><td>AAA</td><td>184.50</td></tr><tr><td>15</td><td>市级</td><td>武汉金控</td><td>湖北-武汉</td><td>AAA</td><td>177.00</td></tr><tr><td>16</td><td>市级</td><td>广州越秀</td><td>广东-广州</td><td>AAA</td><td>172.00</td></tr><tr><td>17</td><td>市级</td><td>厦门金圆</td><td>福建-厦门</td><td>AAA</td><td>159.00</td></tr><tr><td>18</td><td>市级</td><td>苏州国发</td><td>江苏-苏州</td><td>AAA</td><td>158.20</td></tr><tr><td>19</td><td>省级</td><td>江西金控</td><td>江西</td><td>AAA</td><td>148.00</td></tr><tr><td>20</td><td>省级</td><td>上海国际</td><td>上海</td><td>AAA</td><td>134.80</td></tr><tr><td>21</td><td>省级</td><td>广东粤财</td><td>广东</td><td>AAA</td><td>134.00</td></tr><tr><td>22</td><td>省级</td><td>陕西金控</td><td>陕西</td><td>AAA</td><td>110.00</td></tr></table> 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 # （二）发行情况：规模稳中微降，期限结构优化，融资成本持续下行 从一级市场发行情况来看，2023-2025年地方金控债券发行规模总体保持稳定，省级平台仍为发行主力，地市级占比小幅提升；发行期限向中长期倾斜，票面利率呈持续下行态势。 发行规模方面，总量稳中微降，地市级占比略有提升。2023-2025年，地方金控发行规模分别为2945.52亿元、2922.40亿元和2903.49亿元，呈小幅收缩趋势。分层级看，省级金控发行量从2147.30亿元降至1872.80亿元，占比由 $72.9\%$ 降至 $64.5\%$ ；地市级金控发行量则从767.08亿元增至992.85亿元，占比由 $26.0\%$ 提升至 $34.2\%$ ；区县级发行规模较小且波动较大。从月度数据来看，地方金控债券发行规模基本稳定在200-300亿元区间。上半年地市级平台融资表现较为活跃，发行占比逐月提升，并于6月首次超过省级平台；进入下半年后，地市级发行节奏有所放缓，省级平台发行量回升并重新占据主导地位。从全年累计看，省级金控仍是发行主力。 发行期限方面，中长期债券占比上升，期限结构有所优化。对比2024年和2025年，1年及以内短期品种发行规模由781.5亿元降至606.7亿元，占比由 $26.7\%$ 压缩至 $20.9\%$ ；而1-3年（含）品种由1177.2亿元增至1499.99亿元，占比由 $40.3\%$ 提升至 $51.7\%$ ，成为主力期限品种；3-5年（含）和5年以上品种发行量则有所收缩。整体来看，地方金控债务期限有所拉长，有助于改善期限错配、平滑偿付压力。 发行票面利率方面，融资成本显著下行，高等级主体优势凸显。2024年发行利率主要集中在 $2\% -3\%$ （含）区间，规模达2092.5亿元，占比 $71.6\%$ ；而2025年， $1\% -2\%$ （含）的低成本融资规模由420.1亿元大幅增至1351.1亿元，占比升至 $46.5\%$ ， $2\% -3\%$ 区间占比则降至 $50.5\%$ ， $3\%$ 以上高成本融资较少。在宽松货币环境和信用利差收窄的共同作用下地方金控债整体融资成本中枢明显下移。 总体而言，2023年以来地方金控一级发行呈现“总量稳、结构微调、成本降”的特征：省级平台仍是发行主力，地市级平台融资占比稳步提升；债务期限结构向1-3年中期品种集中；票面利率中枢下移，有效降低了整体融资成本。 图10：地方金控2023-2025年一级发行债券情况（亿元） 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 图11：地方金控2024年和2025年发行债券的期限分布（亿元） 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 图12：地方金控2024年和2025年发行债券的票面利率分布（亿元） 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 # 四、总结与展望 展望2026年，地方金控仍将在“强监管常态化、宏观弱复苏、利率中枢低位”的组合环境下运行，整体信用风险以“稳”为主基调，但稳中有忧、内部分化持续加深。 从政策环境看，金控监管已进入并表约束与穿透治理的常态化阶段，叠加2024-2026年地方金融组织“只减不增”的整顿要求，“7+4”类牌照扩张空间明显收窄，地方金控外延式扩张将进一步收敛，发展重心从做大规模转向优化结构、提升资本效率与风险管控能力。 从财务表现看，资产扩张增速或将放缓，结构优化成为主线。经过前期较快增长，地方金控整体资产规模已处较高水平，未来将更注重资本使用效率与资产质量。杠杆水平整体可控，但地市级平台债务负担偏重、部分平台母公司层面杠杆高企、短期偿付压力突出等问题仍需关注。盈利能力方面，行业整体呈现“收入弱修复、利润仍承压”的弱复苏格局，“子强母弱”特征持续深化，头部省级及强地市级平台凭借牌照与股权布局仍能维持相对稳健的集团回报，而部分中小、弱区域平台在息差收窄、投资波动及减值压力下盈利趋弱甚至亏损的局面难有显著改善。 债券市场层面，存量债券规模维持高位，发行成本随宽松货币环境持续下行，但内部结构分化依然明显。高等级主体仍为发行主力，地市级平台融资占比稳步提升，债务期限结构向中长期优化，有助于改善期限错配。但随着信用利差收窄至低位，部分弱资质平台的再融资压力可能边际加大，需关注其流动性管理及债务接续安排。 综合来看，一方面，资产规模在地方政府增资和金融牌照资源支撑下仍将温和扩张，近半数样本总资产两年复合增速超 $10\%$ ，地方政府资本补充力度较大，为中长期偿债提供“股东缓冲垫”；另一方面，盈利承压、杠杆高位、子公司风险出清与功能重塑叠加，使得个体层面的信用分化持续放大。尤其是区域经济基础较弱、资产质量承压、母公司杠杆偏高且短债占比过高的平台，其信用利差和融资约束可能阶段性放大。 总体而言，预计未来一年行业多数企业信用风险状况将保持稳定，但行业内部“存量优化、增量审慎”的格局将进一步强化：头部平台依托区域资源、牌照布局及资本实力，有望在服务区域经济与化解金融风险中发挥更积极作用；而尾部平台则需直面盈利能力弱化、债务压力累积的双重考验。 # 【作者简介】 王娜，远东资信研究院研究与发展部研究员，中国科学技术大学金融硕士。 # 【关于远东】 远东资信评估有限公司（简称“远东资信”）成立于1988年2月15日，是中国第一家社会化专业资信评估公司。作为中国评级行业的开创者和拓荒人，曾多次参与中国人民银行、证监会和发改委等部门的监管文件起草工作，开辟了信用评级领域多个第一和多项创新业务。 站在新的历史起点上，远东资信充分发挥深耕行业30余年的丰富经验，以准确揭示信用风险、发挥评级对金融市场的预警功能为己任，秉承“独立、客观、公正”的评级原则和“创新、专业、责任”的核心价值观，着力打造国内一流、国际知名的信用服务平台。 远东资信评估有限公司网址：www.sfcr.com # 北京总部 地址：北京市东城区东直门南大街11号中汇广场B座11层 电话：010-57277666 # 上海总部 地址：上海市杨浦区大连路990号海上海新城9层 电话：021-61428000 # 【免责声明】 本报告由远东资信提供。报告引用的相关资料均为已公开信息，远东资信进行了合理审慎的核查，但不应视为远东资信对引用资料的真实性及完整性提供了保证。 远东资信对报告内容保持客观中立态度。报告中的任何表述，均应严格从经济学意义上去理解，并不含有任何道德偏见、政治偏见或其他偏见，远东资信对任何基于这些偏见角度理解所可能引起的后果不承担任何责任。报告内容仅供读者参考，但并不构成投资建议。 本报告版权归远东资信所有，未经许可，任何机构或个人不得以任何形式进行修改、复制、销售和发表。如需转载或引用，需注明出处，且不得篡改或歪曲。 我司对于本声明条款具有修改和最终解释权。