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丽珠医药集团（1513:HK）研究报告总结

核心内容概述

本报告对丽珠医药集团（Livzon Pharmaceutical Group）的财务表现、增长潜力及估值进行了详细分析，并重申了“买入”评级。报告指出，公司近年来在高毛利专科药领域的持续增长，将推动其盈利能力和产品结构优化，同时公司估值具有提升空间。

主要观点

• 产品结构优化：公司正逐步向高毛利专科药转型，如壹丽安、丽康乐和促性激素系列产品，这些产品将对公司未来收入贡献比例显著提升。
• 销售增长预期：
  • 参芪扶正：预计在2016年、2017年、2018年分别实现12%、8%、6%的销售增长，主要受益于渠道下沉、稳定中标价及有利的报销政策。
  • 促性激素产品：受益于中国全面放开二孩政策，预计在2016年、2017年、2018年分别实现36%、25%、22%的销售增速。
  • 壹丽安（艾普拉唑）：有望成为新的重磅产品，预计未来三年分别实现70%、70%、60%的销售增长，2018年将贡献公司收入的8.5%。
  • 丽康乐（鼠神经生长因子）：尽管上市时间较晚，但市场份额迅速提升，预计未来三年分别实现70%、50%、35%的销售增长，2018年将贡献公司收入的10.2%。
• 财务预测更新：
  • 2016/2017/2018年净利润预计分别为7.64亿、9.43亿、11.3亿，分别同比增长23%、23%、20%。
  • 扣非净利润预计分别增长26%、26%、22%。
  • 2016/2017/2018年EPS预计分别为1.80元、2.22元、2.67元，分别同比增长14%、23%、20%。
• 估值与目标价：
  • 目标价由44港币上调至58港币，对应2017年市盈率22.5倍，上涨空间为25%。
  • 公司估值较港股同行略高，但较A股同行有吸引力。

关键信息

财务数据（截至2016年9月29日）

财务预测（2014-2018E）

产品分析

参芪扶正

• 市场表现：2016年上半年销售增长15.2%，占公司总销售额的22%，对毛利贡献28%。
• 增长驱动：渠道下沉、稳定中标价、有利报销政策。
• 销售增长预测：2016E增长12%，2017E增长8.0%，2018E增长6%。
• 市场份额：预计2018年将占公司总销售额的19%。

促性激素产品

• 增长驱动：二孩政策放宽，高龄夫妇不孕率上升，需求增加。
• 销售增长预测：2016E增长36%，2017E增长25%，2018E增长22%。
• 产品构成：包括贝依（Leuprorelin）、利生宝（Urofollitropin (FSH)）和乐宝得（Menotropins）等。

壹丽安（ilaprazole）

• 市场表现：2016年上半年销售增长70.2%，占公司总销售额的4%。
• 增长驱动：纳入医保目录、注射剂即将获批、专利药优势。
• 销售增长预测：2016E增长70%，2017E增长70%，2018E增长60%。
• 收入贡献：预计2018年贡献公司收入的8.5%。

丽康乐（mNGF）

• 市场表现：2016年上半年市场份额从2015年的5%提升至9.4%。
• 增长驱动：持续市场渗透。
• 销售增长预测：2016E增长70%，2017E增长50%，2018E增长35%。
• 收入贡献：预计2018年贡献公司收入的10.2%。

估值与市场地位

• 估值对比：
  • 港股同行平均PE：22.5x（2017E）。
  • A股同行平均PE：24x（2017E）。
  • 港股折扣：H股较A股有25%的折价。
• DCF估值：每股价值为59.5港币，目标价58港币，反映22.5x 2017E PE。
• 市场前景：公司具备强劲的盈利增长潜力，产品结构优化将提升盈利能力，估值有望提升。

未来展望

• 并购机会：公司通过非公开增发筹集资金，预计在2016年底持有约17亿元净现金，具备较强的并购能力。
• 研发进展：公司有多款单克隆抗体药物在研，包括两个待CFDA批准的项目。
• 市场扩展：公司正积极拓展市场，尤其是低线市场，以提升市场份额和销售增长。

总结

丽珠医药集团凭借其高毛利专科药的强劲增长，有望实现持续的盈利提升。公司产品结构优化，销售增长预期良好，特别是壹丽安、丽康乐及促性激素系列产品。尽管面临医保控费的挑战，但参芪扶正的市场表现超出预期。公司估值合理，目标价上调，维持“买入”评级，具有较大的上涨空间。