2019年大类资产投资策略：不离不弃-20190101-浙商证券-23页_3mb

2019年大类资产投资策略总结

核心内容

2019年，全球及中国大类资产市场将受到经济放缓、货币政策变化、贸易摩擦及市场情绪等多重因素影响。报告认为，尽管全球经济放缓，但美国经济衰退尚未到来，市场对美联储加息次数存在低估。欧元区经济虽受外需拖累，但内需稳健，政策环境趋于宽松。中国股市和债市则面临出口承压、信用收缩等挑战，但存在政策调整与市场情绪修复的可能。

主要观点

美国市场展望

• 经济与政策：美国经济增速放缓是大概率事件，但谈论衰退可能为时尚早。美联储加息周期接近尾声，且存在降息预期。
• 美债收益率：10年期美债收益率仍有下行空间，预计第一目标位为2.5%。美债收益率曲线接近倒挂，但并非衰退信号。
• 美元指数：美元指数已近强弩之末，受双赤字影响，未来有望下行。
• 美股波动率：波动率可能维持高位，但基于估值、历史规律及SKEW指数，对美股可以乐观。
• 黄金：美债收益率和美元指数均将下行，黄金仍是看多标的。

欧元区市场展望

• 经济与政策：欧元区经济放缓，但内需稳健，货币政策趋向收紧，财政政策趋向宽松。
• PMI与产能利用率：欧元区制造业PMI调整幅度较大，产能利用率处于历史高位，对经济有支撑作用。
• 欧元兑美元汇率：欧美PMI差值与汇率走势一致，美元指数下行将推动欧元走强。

中国市场展望

• 经济表现：2018年中国经济增速放缓，但GDP统计能较好反映基本面。2019年经济增速预计继续下行，但有望在下半年企稳。
• 出口与贸易摩擦：中美贸易谈判结果和国内信用扩张是A股的两大胜负手。出口承压，但贸易谈判可能缓解风险。
• 房地产与基建：房地产行业高周转模式存在脆弱性，房地产政策可能局部放松。基建投资回升可能性较低。
• 库存周期：当前处于补库存阶段，2019年可能进入主动去库存阶段。
• 股市与债市：A股估值吸引力强，市场情绪已跌至历史低位，未来12个月有望取得正收益。利率债市场存在下行空间，但市场预期可能透支了2019年行情。
• 人民币汇率：人民币存在贬值压力，但美元指数见顶回落将限制其贬值空间。

关键信息

• 美国经济：2019年经济增速将放缓，但衰退尚未到来。美联储加息周期接近尾声，未来可能降息。
• 美债收益率：10年期美债收益率有下行空间，目标为2.5%。美债收益率曲线接近倒挂，但非衰退信号。
• 美元指数：美元指数已近强弩之末，双赤字将压低其走势。
• 美股表现：尽管波动率可能维持高位，但估值较低，未来12个月有正收益可能。
• 黄金趋势：美债收益率和美元指数下行，黄金将继续看多。
• 中国经济：2019年增速预计继续下行，但下半年有望企稳。出口承压，但贸易谈判可能缓解风险。
• A股估值：上证综指当前股权风险溢价较高，未来12个月收益率有望为正。
• 人民币汇率：有贬值压力，但美元指数见顶回落将限制其走弱空间。
• 原油走势：油价超跌后有望反弹，但美国页岩油增产和特朗普政策仍是压制因素。

投资建议

• 股票：关注中美贸易谈判结果与国内信用扩张情况，A股未来12个月有正收益可能，建议适度乐观。
• 债券：利率债市场谨慎乐观，10年期国债收益率有下行空间，但需警惕市场预期透支风险。
• 外汇：美元指数下行，人民币相对美元有走强可能。
• 商品：黄金看多，原油可能阶段性回升，但受供给和需求影响较大。

图表与数据

• 图1：2018年主要大类资产市场表现
• 图2：摩根大通全球制造业PMI无抵抗式下跌
• 图3：PMI显示美国经济走势与欧、日、中显著背离
• 图4：美联储3/6/9/12月四次加息一次未落
• 图5：FED总资产缩减3730亿美元，降幅8.4%
• 图6：越来越多的美国人开始搜索“recession”一词
• 图7：期限利差转负通常意味着衰退随之而来
• 图8：美国产出缺口刚刚转正不久
• 图9：美国家庭储蓄率相对财富水平偏高
• 图10：美国制造业产能利用率处于历史偏低水平
• 图11：非农职位空缺数反超登记失业人数
• 图12：美国失业率可能降至3.2%
• 图13：私企劳动力成本指数连续两个季度稳定在2.9%
• 图14：纽约联储UIG预示未来核心通胀上行
• 图15：美国非金融企业债务占GDP比率与高收益债违约率
• 图16：美国非金融企业Debt Service Ratio
• 图17：2019年3月FOMC利率概率
• 图18：2019年6月FOMC利率概率
• 图19：市场预期美联储2019年不再加息且2020年可能降息
• 图20：欧元区经济增长按支出法和生产法分解
• 图21：PMI产出项分解
• 图22：欧元区和德国产能利用率处于历史高位
• 图23：名义值3%和实际值1%一般对应景气高点
• 图24：过去30年ISM制造业PMI难以突破60
• 图25：油价暴跌将压低明年上半年的美国CPI
• 图26：美国银行股的相对表现隐含美债利率在2%左右
• 图27：10年期美债收益率的长期下行通道
• 图28：CFTC10年期美债期货净头寸
• 图29：双赤字有望压低美元指数
• 图30：欧美PMI差值可以解释欧元兑美元汇率
• 图31：欧元区制造业PMI调整幅度较大
• 图32：美欧利差变动和美债利率变动方向一致
• 图33：外资投行一致预期2019年美元指数下行空间很大
• 图34：CFTC美元指数期货非商业净持仓处于历史高位
• 图35：标普500指数预测市盈率跌至历史均值以下
• 图36：经济衰退前18到6个月美股表现良好
• 图37：SKEW指数处于低位，市场进入安全区域
• 图38：上市公司财务数据与GDP基本一致
• 图39：全A营业收入与名义GDP增速拟合优度较高
• 图40：中采制造业PMI与中国卫星制造指数走势一致
• 图41：宁波出口集装箱运价指数显示美西与欧洲的背离
• 图42：PMI新出口订单大幅下降
• 图43：美方进口增速已跌至-20%附近
• 图44：土地购置费大幅增长
• 图45：新开工逆势增长
• 图46：商品房销售以期房为主
• 图47：实际投资与施工面积背离
• 图48：2020年较2010年翻一番需保证未来两年平均增速6.1%
• 图49：名义和实际存货同比走势出现严重偏离
• 图50：PMI产成品库存支持过去一年多时间属于补库存阶段
• 图51：上证综指和PMI走势基本同步
• 图52：上证综指和人民币汇率走势基本同步
• 图53：上证综指和民企信用利差走势基本同比
• 图54：市场情绪跌至历史低位
• 图55：上证股权风险溢价与未来12个月上证收益率关系稳定
• 图56：10年期国债收益率与工业+CPI存在明显缺口
• 图57：PPI下行可能继续拉低10年期国债收益率
• 图58：9-11月央行外汇占款下降可能与汇率守7有关
• 图59：布伦特原油期货已转为大幅贴水
• 图60：欧佩克剩余产能处于历史低位

投资评级说明

• 股票投资评级：以报告日后6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，分为买入、增持、中性、减持。
• 行业投资评级：以行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，分为看好、中性、看淡。

风险提示

• 本报告仅反映作者观点，不构成投资建议。
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• 投资者应独立评估报告内容，并考虑自身投资目的、财务状况及特定需求。
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