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报告摘要

房地产行业2018年中期投资策略总结

核心内容

2018年中期，房地产行业在政策、基本面、资金面和估值面均呈现结构性变化，整体趋势为政策边际改善、基本面稳定、资金趋紧、估值触底。行业整体处于低库存、高去化率状态，政策调控与市场供需关系相互交织，推动房地产市场逐步走向稳定。

主要观点

政策面：调控难以大松，但结构性边际改善可期
- 当前房地产调控已持续22个月，超过前两轮调控周期。
- 政策基调从“去杠杆”转向“稳杠杆”，从“一刀切”转向“保障刚改、因城施策”。
- 地方政府推出人才新政、公积金额度提升、棚改力度超预期等刚改类政策，稳定需求。
- 供给端政策或将略有修正，但整体调控仍以稳定为主。
基本面：供应逐步增加、需求保持稳定，拿地集中度继续推升销售集中度
- 库存持续去化已超40个月，行业处于低库存状态，去化率保持高位。
- 投资保持高位，但受资金影响，开工放缓，土地成交增速下降，溢价率趋势性下行。
- 销售方面，一二线城市表现弱于预期，三四线城市表现较强，龙头房企销售集中度提升。
- 龙头房企销售与预收款高增，保障业绩增长，毛利率高位继续上行。
资金面：行业资金趋紧，开发端和购房端呈现龙头融资集中度提升快增
- 20家AH主流房企境内外资本市场融资占比有息负债从20%提升至28%。
- 融资集中度提升进一步推升拿地集中度，进而拉动销售集中度。
- 融资渠道以银行贷款和资本市场为主，短债占比24-28%，融资成本较低。
- 按揭额度向龙头集中，18Q1按揭同比降幅收窄，市场悲观预期或有所修复。
估值面：板块估值触底，业绩中枢上移+估值体系重构推动估值理应修复
- 房地产板块估值回落至2011年以来新低，首次低于沪深300。
- A股房企估值明显低于国际房地产板块（12倍 vs. 15-25倍）。
- 龙头房企估值首次低于H股，AH蓝筹估值首次相近。
- 本轮周期难以再现2014年估值陷阱，因销售与预收款创新高、低库存减少价格下跌风险、业绩中枢上移推动估值应更强。
- 估值体系重构，从beta转向alpha，从NAV转向PE，从结算PE转向销售PE。

关键信息

行业去化率稳定：连续40个月去库存，低库存+刚改政策支持确保去化率稳定。
龙头房企优势明显：高预收款、高毛利率、低负债率赋予龙头更强业绩释放能力。
政策边际改善：地方对冲政策频出，如人才新政、公积金额度提升、棚改力度加大，推动需求稳定。
融资集中度提升：融资集中度从20%提升至28%，推动拿地集中度和销售集中度提升。
估值体系重构：从beta转向alpha、从NAV转向PE、从结算PE转向销售PE，龙头估值折价理应修复。

投资建议

维持“推荐”评级：房地产行业处于小周期延长阶段，政策与基本面趋于稳定。
重申看多龙头&蓝筹：推荐新城控股、招商蛇口、保利地产、万科A、金地集团作为一线龙头，中南建设、荣盛发展、蓝光发展、华夏幸福作为二线房企。
预期后续估值修复：龙头房企估值折价将修复，板块整体表现应优于其他板块。

风险提示

房地产销售超预期下行
政策调控超预期加码

数据概览

指标	数值
股票家数(只)	130
总市值(亿元)	24,254.74
流通市值(亿元)	18,868.79
板块PE估值	12倍
沪深300 PE估值	15-25倍
融资集中度	从20%提升至28%
土地成交增速	1-4月同比+7%
龙头房企拿地集中度	从11%提升至46%
龙头房企销售集中度	从2015年提升至2018年