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东诚药业（002675）公司研究报告总结

核心内容

东诚药业作为国内核素药物领域的领先企业，正通过整合核素产业链、布局核药房网络、推动新产品研发及销售模式改革，逐步发展成为全国核素药物龙头企业。公司同时受益于肝素原料药价格持续上涨，预计未来业绩将显著提升。

主要观点

• 核素药物市场增长空间大：全球核素药物市场规模约100亿美元，年增长率约10%。中国核素药物市场在2016年约为40亿元，预计2020年将突破100亿元，市场增长潜力巨大。国内PET/CT设备保有量仅为全球平均水平的1/4，未来增长空间可达4-10倍。
• 产品梯队完善：公司已形成核素诊断与治疗产品线，包括氟[18]-FDG、云克注射液、铼[188]-HEDP注射液等，且在研产品如氟[18]-AV45等具有高增长潜力。
• 核药房网络布局：通过并购安迪科和GMS，公司逐步建成全国性核药房网络，提升终端掌控力，推动核素药物销售。
• 肝素原料药提价增厚业绩：肝素原料药出口价格持续上涨，2017年5月同比上涨40%，预计未来仍将持续，为公司带来业绩增长。

关键信息

核素药物市场

• 全球核素药物市场规模约100亿美元，年增长约10%。
• Xofigo（氯化镭[223]）是全球首个销售额有望突破10亿美元的核素药物，2016年销售额约3.5亿美元。
• 中国核素药物人均支出仅为美国的1/19，市场增长空间巨大。
• PET/CT设备保有量低，每百万人仅0.17台，远低于发达国家水平。

东诚药业业务布局

• 产品线：包括氟[18]-FDG、云克注射液、锝[99mTc]、碘[125]密封籽源等，已形成完整产品梯队。
• 核药房网络：安迪科和GMS合计拥有14家核药房，未来将覆盖全国，提升销售能力。
• 在研产品：包括铼[188]-HEDP注射液、氟[18]-AV45等，有望成为重磅产品。

肝素原料药业务

• 中国肝素原料药出口占全球需求量的50%以上，2010年出口量占全球需求量的96%。
• 2017年1-5月平均价格上涨23%，预计未来仍将持续。
• 东诚药业肝素原料药收入预计2017年达381.8百万元，毛利率提升至35%。

盈利预测与估值

• 2017-2019年归母净利润预计分别为2.2亿、3.8亿、4.7亿，对应PE分别为50倍、29倍、23倍。
• 若考虑安迪科并表，备考净利润分别为2.8亿、3.8亿、4.7亿，对应PE分别为39倍、29倍、23倍。
• 给予2018年40倍PE估值，对应目标价19.60元，维持“买入”评级。

风险提示

• 并购风险：安迪科收购进度及业绩可能不及预期。
• 原料药价格风险：肝素原料药提价幅度可能低于预期。

财务数据概览

产品与研发进展

核素诊断与治疗药物

• 氟[18]-FDG：广泛用于PET/CT显像，短期增长依赖核药房扩张。
• 云克注射液：国内首个用于类风湿性关节炎的核素药物，市场空间巨大。
• 铼[188]-HEDP注射液：处于临床IIb阶段，预计上市后销售额有望突破4亿元。

核药房布局

• 安迪科与GMS合计拥有14家核药房，未来将覆盖全国。
• 核药房布局提升公司对终端的控制力，提高核素药物销售效率。

市场前景与行业趋势

• 核素药物：随着更多新药上市和核药房网络扩张，市场将进入高速成长期。
• 影像设备：PET/CT、MRI等设备数量增加将推动核素药物需求。
• 核素抗体偶联药物：具有诊断和治疗双重功能，未来有望开发更多适应症。

总结

东诚药业通过并购整合核素产业链，形成完整产品线，布局全国核药房网络，推动核素药物市场扩张。同时，肝素原料药价格持续上涨，为公司带来业绩增厚。未来公司有望凭借核素药物稀缺性及持续外延并购，发展成为全国核素药物龙头。