20260825-国信证券-盛合晶微-688820.SH-聚焦先进封测领域_受益AI和本土高端芯片放量_18页_1mb

盛合晶微（688820.SH）总结

核心内容

盛合晶微是一家专注于集成电路先进封测领域的公司，主要业务涵盖中段硅片加工和后段先进封装环节。公司起步于12英寸中段硅片加工，并逐步扩展至晶圆级封装、芯粒多芯片集成封装等先进封测服务，致力于支持高性能芯片（如GPU、CPU、人工智能芯片）的发展。

主要观点

1. 技术优势：公司掌握多种先进封装技术，包括Bumping、RDL、TSV、WLCSP、FOWLP、2.5D/3DIC、3D Package等，且在部分技术领域处于国内领先地位。
2. 市场地位：截至2024年末，公司是中国大陆12英寸Bumping产能最大的企业之一，也是12英寸WLCSP收入规模最大的企业之一，在2.5D市场占有率约为85%。
3. 业绩增长：2022-2025年公司收入CAGR为59%，2026年上半年收入同比增长7.2%，归母净利润同比增长3.33%。
4. 盈利预测：预计2026-2028年公司营收分别为70.80亿元、89.17亿元、108.04亿元，归母净利润分别为10.28亿元、14.34亿元、18.66亿元，对应PE分别为231x、166x、127x。
5. 投资建议：给予“优于大市”评级，主要基于AI趋势下先进封测价值提升及本土高端芯片放量的预期。

关键信息

营收与利润

• 2026年上半年收入：34.07亿元（YoY +7.20%）
• 2026年上半年归母净利润：4.49亿元（YoY +3.33%）
• 2026年上半年毛利率：30.14%（同比下降1.65pct）

收入构成

• 芯粒多芯片集成封装：18.28亿元，占比53.7%，毛利率30.86%
• 中段硅片加工：11.27亿元，占比33.1%，毛利率35.42%
• 晶圆级封装：4.36亿元，占比12.8%，毛利率11.33%

技术平台与产品

• Bumping：提供铜柱、铜柱微凸块、铜镍金微凸块、锡银凸块、植球凸块等，适用于多种高性能芯片。
• 2.5D技术平台：包括SmartPoser®-Si、SmartPoser®-RDL、SmartPoser®-BD，涵盖硅转接板、有机转接板、硅桥转接板等技术方案。
• 3DIC技术平台：包括SmartPoser®-3DIC-BP和SmartPoser®-3DIC-HB，分别采用微凸块和混合键合技术。
• 3D Package：适用于高端消费电子、5G毫米波通信等领域。

毛利率与费用

• 综合毛利率从2022年的7.32%逐年提升至2025年的30.99%。
• 研发费用同比增长7.54%至3.94亿元，研发费率提高至11.57%。
• 期间费率由2022年的23.76%下降至2025年的15.7%。

财务指标

• 2026年PE：231.1x
• 2026年EV/EBITDA：71.4x
• 2026年PB：11.71x

风险提示

1. 技术研发风险：新技术研发可能不及预期，影响公司产品竞争力。
2. 产能爬坡风险：新增产能投资可能导致毛利率下降。
3. 客户集中度风险：主要客户集中，若客户订单减少将影响公司业绩。
4. 市场竞争加剧：先进封装市场参与者增多，可能导致行业产能过剩。
5. 宏观经济波动风险：下游行业需求受宏观经济和政策影响较大。
6. 汇率波动风险：公司采用多币种结算，汇率波动可能影响财务表现。
7. 股权激励风险：股权激励可能增加成本，影响盈利。

未来三年业绩预测

财务预测与情景分析

情景分析

财务指标预测

投资建议

• 评级：优于大市（首次）
• 理由：公司处于先进封测行业领先地位，受益于AI趋势和本土高端芯片放量，未来增长潜力较大。
• 估值：2026年PE为231.1x，2028年PE为127.3x，显示公司估值具有下降空间。

市场走势与行业背景

• 先进封装是集成电路制造的关键环节，随着AI和高性能计算需求增加，先进封装的价值和需求不断提升。
• 芯粒多芯片集成封装作为先进封装的重要方向，被认为是第四波重大技术浪潮，成为高算力芯片发展的有效方式。
• 公司在中段硅片加工和芯粒多芯片集成封装领域具备领先优势，市场份额较高。

总结

盛合晶微作为国内先进封测领域的领先企业，其业务覆盖Bumping、WLCSP、FOWLP、2.5D/3DIC等关键环节，受益于AI、高性能运算及本土高端芯片的放量。公司收入和利润均实现快速增长，毛利率逐年提升，技术平台布局全面，市场占有率领先。尽管面临一定的研发、产能和客户集中度等风险，但公司具备较强的技术实力和市场竞争力，未来发展前景良好。