宏观经济专题报告_2019_经济韧性从何而来_8页_872kb

2019年经济韧性分析总结

核心内容

2019年中国经济表现出一定的韧性，尤其体现在建筑业PMI显著高于制造业PMI，成为经济复苏的重要驱动力。建筑业PMI达到61.7%，是2014年以来同期最高水平，远超制造业PMI的50.5%。这一差异反映出房地产与基建投资需求的强劲表现，尤其是房地产施工环节的修复作用可能被低估。

主要观点

1. 建筑业PMI高于制造业PMI

• 建筑业PMI为61.7%，高于制造业PMI的50.5%。
• 建筑业表现优于制造业，显示出经济在某些领域的韧性。
• 建筑业主要由房地产与基建两部分构成，其PMI超预期反映两者的固定资产投资需求均高于预期。

2. 固定资产投资需求回升主要由房地产驱动

• 房地产相关行业的产值占经济比重约为基建投资的2.2倍。
• 因此，固定资产投资需求的回升主要来源于房地产行业，而非基建。
• 基建投资虽然在2019年一季度审批项目规模增速高于2018年，但其对物量需求的拉动需要时间。

3. 房地产施工环节的修复作用被低估

• 1-2月房地产销售与新开工数据低于预期，但施工面积增速创新高。
• 施工面积增速自2018年二季度以来见底回暖，显示出施工环节的韧性。
• 这一趋势可能与前期停工部分逐步复工有关，也可能是统计方法调整带来的影响。

4. 政策周期特征影响经济韧性

• 去杠杆政策出台于经济复苏向过热切换时期，稳杠杆政策出现于过热向滞胀切换过程中。
• 政策的提前出台使得融资周期得以熨平，从而带来施工周期的波动减弱。
• 融资周期的熨平对中上游相关行业的物量需求也产生积极影响。

5. 房地产销售与施工表现出韧性特征

• 房地产销售周期表现出一定韧性，尤其是在2015-18年棚改资金与2019年货币政策宽松的政策接力下。
• 三四线城市销售情况超预期下滑可能带来经济下行压力，需重点关注。

6. 资产定价风格向盈利修复驱动转变

• 房地产施工与销售的韧性可能推动周期类资产的定价修复。
• 需求与价格的超预期将推动资产定价风格由流动性驱动向盈利修复驱动转变。

关键信息

• 建筑业PMI：2019年3月为61.7%，为2014年以来同期最高。
• 制造业PMI：50.5%，高于荣枯线但低于2017与2018年水平。
• 房地产施工面积增速：2019年一季度创新高，可能与停工项目复工有关。
• 统计方法调整：2017-18年固定资产投资统计方法从“形象进度法”转向“财务支出法”，导致建安投资指标低估，2019年逐步回归常态。
• 房地产融资情况：微观层面已有所好转，但销售回款仍面临一定压力。
• 政策周期：融资周期熨平带来施工周期的波动减弱，政策出台时点偏早是本轮周期的特点。

风险提示

• 经济下行压力超预期：需警惕潜在的经济下滑风险。
• 投资下行风险超预期：固定资产投资需求可能不及预期。

研究小组成员

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