核心内容概述
士兰微（600460.SH）在2021年上半年实现了显著的业绩增长，主要受益于功率半导体行业的高景气度。公司积极进行产能扩张和产品创新，推动了销售收入和盈利能力的大幅提升。分析师维持“买入”评级，并上调了盈利预测。
主要观点
- 业绩表现亮眼：2021H1公司实现营收33.08亿元，同比增长94.05%；归母净利润4.31亿元，同比增长1306.52%。2021Q2单季度营收18.33亿元，环比增长24.28%；归母净利润2.57亿元，环比增长48.02%。
- 盈利能力显著改善：2021H1销售毛利率达31.60%，同比上升11.28个百分点；其中2021Q2毛利率达33.42%，环比上升4.09个百分点。毛利率提升主要得益于行业景气度、产品售价上调以及子公司士兰集昕的产能释放和盈利改善。
- 产品销售增长强劲：白电IPM模块销售达1800万颗，达到2020全年水平；IGBT销售达1.9亿元，同比增长110%以上；MEMS销售突破1.4亿元，同比增长290%以上。
- 产能扩张稳步推进：公司2021年6月已实现12英寸晶圆产出1.4万片，预计年底实现月产3.5万片；新增月产2万片12英寸项目预计2022Q4达产，届时12英寸产能将达6万片/月，为公司提供更强的市场竞争力。
- 财务指标优化：公司2021年预计归母净利润为10.58亿元，对应EPS为0.81元，当前股价对应PE为78.8倍。未来三年（2021-2023）归母净利润预计分别为10.58/13.08/15.36亿元，EPS分别为0.81/1.00/1.17元，PE分别为78.8/63.7/54.3倍。
关键信息
估值与财务预测
| 指标 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入（百万元） |
3,111 |
4,281 |
7,317 |
9,763 |
11,655 |
| YOY(%) |
2.8 |
37.6 |
70.9 |
33.4 |
19.4 |
| 归母净利润（百万元） |
15 |
68 |
1,058 |
1,308 |
1,536 |
| YOY(%) |
-91.5 |
365.2 |
1465.2 |
23.7 |
17.4 |
| 毛利率(%) |
19.5 |
22.5 |
34.0 |
33.2 |
32.7 |
| 净利率(%) |
0.5 |
1.6 |
14.5 |
13.4 |
13.2 |
| ROE(%) |
-2.5 |
-0.5 |
19.6 |
21.0 |
20.5 |
| EPS(元) |
0.01 |
0.05 |
0.81 |
1.00 |
1.17 |
资产负债表摘要
| 项目 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 流动资产（百万元） |
3,812 |
4,380 |
7,446 |
7,947 |
10,027 |
| 现金（百万元） |
1,082 |
1,110 |
1,829 |
2,441 |
2,914 |
| 应收票据及应收账款（百万元） |
938 |
1,310 |
2,174 |
2,263 |
2,804 |
| 存货（百万元） |
1,422 |
1,388 |
2,809 |
2,630 |
3,643 |
| 资产总计（百万元） |
8,913 |
9,840 |
13,248 |
14,363 |
16,734 |
负债与股东权益
| 项目 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 流动负债（百万元） |
3,386 |
3,682 |
6,135 |
5,911 |
6,634 |
| 负债合计（百万元） |
4,675 |
5,333 |
7,671 |
7,349 |
7,941 |
| 归属母公司股东权益（百万元） |
3,379 |
3,448 |
4,485 |
5,760 |
7,268 |
现金流量表摘要
| 项目 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 经营活动现金流（百万元） |
133 |
145 |
169 |
2,455 |
1,616 |
| 投资活动现金流（百万元） |
-963 |
-750 |
-776 |
-1,147 |
-928 |
| 筹资活动现金流（百万元） |
751 |
673 |
-658 |
-331 |
-341 |
| 现金净增加额（百万元） |
-82 |
59 |
-1,265 |
977 |
347 |
财务比率
| 指标 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 资产负债率(%) |
52.5 |
54.2 |
57.9 |
51.2 |
47.5 |
| 净负债比率(%) |
57.7 |
67.1 |
68.8 |
39.6 |
26.2 |
| 总资产周转率 |
0.4 |
0.5 |
0.6 |
0.7 |
0.7 |
| 应收账款周转率 |
3.0 |
3.8 |
4.2 |
4.4 |
4.6 |
| P/E(倍) |
5,739.6 |
1,233.9 |
78.8 |
63.7 |
54.3 |
| P/B(倍) |
24.7 |
24.2 |
18.6 |
14.5 |
11.5 |
| EV/EBITDA(倍) |
225.4 |
156.1 |
48.7 |
37.0 |
31.0 |
风险提示
- 产线建设不及预期：若12英寸产线建设进度落后，可能影响产能释放和盈利增长。
- 行业竞争加剧：功率半导体行业竞争加剧可能导致毛利率下滑。
- 行业需求下滑：若行业需求不及预期，将对公司业绩产生负面影响。
投资评级说明
- 证券评级：买入（预计相对强于市场表现20%以上）。
- 行业评级：看好（预计行业超越整体市场表现）。
- 评级方法：基于报告日后6~12个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现。
结论
士兰微在2021年上半年表现出色，业绩和盈利能力均显著提升。公司通过产能扩张和产品创新，增强了市场竞争力，预计未来三年将继续保持良好增长。尽管存在一定的市场风险，但分析师维持“买入”评级，认为公司具备良好的发展前景。
