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报告摘要

中国资源水泥（CR Cement）研究报告总结

核心内容

本报告由DBS Group Research发布，日期为2014年8月11日，对中国资源水泥（CR Cement, 1313.HK）进行分析，提出买入（BUY）建议，目标价为HK$7.00。报告基于公司2014年上半年（1H14）的业绩表现、财务状况及市场前景，评估其投资价值。

主要观点

1H14业绩超预期：1H14净利润同比增长80%至HK$2,056百万（EPS为HK$0.315），远高于分析师和市场预期。
收入与利润增长：1H14营收同比增长17.9%，达到HK$15,161百万，主要受益于水泥销售价格（ASP）上涨及成本控制。
水泥ASP上涨显著：1H14水泥销售价格同比上涨18.4%，达到HK$356/吨，是利润增长的主要驱动力。
SG&A费用控制有效：销售和管理费用占收入比例下降至11.4%，较去年同期下降0.7个百分点。
财务状况改善：净利润率提升至13.6%，经营利润率提升至20.7%，净负债/权益比率下降至0.6倍。
市场表现：公司在华南地区（广东、广西、福建）具有重要市场份额，尤其在广东的水泥销售增长快于省级总产量。
上调盈利预测：上调2014/2015年盈利预测，分别提高10%和6%，主要反映对SG&A费用的下调预期。
估值合理：当前估值为7.9倍2014年市盈率（PE），低于历史平均水平，具备投资吸引力。

关键信息

1. 公司概况

业务范围：中国资源水泥是华南地区最大的水泥生产商，业务覆盖广东（35%）、广西（35%）、福建（14%）和海南/山西/云南（16%）。
产能：截至2013年底，公司拥有水泥产能75.5万吨/年。
主要股东：中国资源持有73.3%股份，自由流通股占比26.7%。
市场数据：
- 发行股份数：6,533百万
- 市值（港元/美元）：36,323百万 / 4,686百万
- 日均成交量：12,239千股

2. 财务表现

收入与利润

项目	1H14（百万港元）	1H13（百万港元）	年同比	1H14预测（百万港元）	与预期对比
营业收入	15,161	12,858	+17.9%	13,959	+8.6%
营业成本	-10,330	-9,892	+4.4%	-9,797	+5.4%
毛利	4,831	2,966	+62.9%	4,163	+16.1%
净利润	2,056	1,146	+79.5%	1,658	+24.0%

毛利率与利润率

项目	1H14	1H13	年同比	1H14预测	与预期对比
毛利率	31.9%	23.1%	+8.8%	29.8%	-2.7%
经营利润率	20.7%	13.8%	+6.9%	18.0%	-2.7%
净利润率	13.6%	8.9%	+4.7%	11.9%	-1.7%

其他关键指标

每股分红（DPS）：1H14分红翻倍至HK$0.07。
有效税率：1H14为27.0%，同比上升9.3个百分点。
净负债/权益：1H14为0.6倍，较2013年下降。
经营现金流（Free CF）：1H14为HK$1,870百万，较1H13增长。
EV/EBITDA：1H14为6.5倍，较1H13下降。

估值与市场比较

指标	14F	15F
市盈率（PE）	7.9	7.5
市净率（P/BK）	1.2	1.1
EV/EBITDA	6.2	6.5
与行业对比	10x FY14F PE	9.4x FY14F PE

潜在催化剂

水泥价格提升：2H14水泥价格高于预期，推动盈利增长。
并购加速：M&A进展快于预期，可能提升市场占有率。
区域需求增长：华南地区水泥需求改善，有助于市场扩张。

投资建议

评级：BUY
目标价：HK$7.00
理由：公司业绩超预期，盈利预测上调，财务状况改善，估值具有吸引力，且具备市场领导地位和并购潜力。

附录：关键财务预测（FY Dec）

指标	2012A	2013A	2014F	2015F
营收（百万港元）	25,345	29,341	32,213	33,564
EBITDA（百万港元）	5,392	6,835	8,408	8,876
净利润（百万港元）	2,324	3,338	4,582	4,857
EPS（港元）	0.36	0.51	0.70	0.74
EPS增长率（%）	-44.4	+43.6	+37.2	+6.0
净资产收益率（ROAE）	11.4%	14.5%	16.9%	15.2%
净负债/权益	0.8	0.7	0.6	0.5