20221228-天风证券-2023年度债券市场展望_从票息为王到流动性为主_15页_1mb

2023年度债券市场展望总结

核心内容概述

2023年债券市场将进入一个新阶段，不再以“票息为王”，而是“流动性为主”。整体宏观环境以稳增长为核心，但基本面仍处于弱复苏状态。市场需要关注宏观政策重心和节奏的变化，以及由此带来的利率波动和流动性调整。

主要观点

1. 债券牛市结束，进入新阶段

• 当前债券市场已结束从2020年11月至2022年三季度的牛市。
• 2023年继续牛市的可能性较低，是否进入熊市仍不确定。
• 债券市场将经历再平衡过程，空间预测困难，节奏把握更为关键。

2. 利率水平评估

• 2023年利率中枢预计接近7天OMO政策利率 $2%$，十年期国债收益率区间可能在 $2.75% - 3.15%$。
• 利率走势与PPI、社融增速密切相关，预计PPI将告别单边下行，社融增速不低于 $11%$。
• 海外美元走势对国内债券市场影响显著，美元偏弱可能带来人民币风险偏好回升，但需警惕汇率波动。

3. 宏观政策与流动性变化

• 2023年宏观政策可能呈现“财政加力、货币有力”的组合，但宽货币力度未必显著强于2022年。
• 降息周期可能趋于结束，流动性可能从“高于合理充裕”回归“合理充裕”甚至收敛。
• 财政赤字率预计在 $3% - 3.2%$，政策性金融工具和专项债支持有助于缓解信用风险。

4. 债市节奏的重要性

• 2023年债市可能有两种走势：
  • 第一种：全年受疫情和基本面影响，债市继续呈现宽幅波动。
  • 第二种：疫情较早结束，资产负债表修复开始，但基本面仍偏弱，市场可展开阶段性交易，随后货币政策收敛，债市承压。
• 历史经验表明，一季度可能面临阶段性调整压力，如2013年和2019年的案例。

5. 信用溢价与流动性补偿

• 信用定价中，溢价本质是流动性溢价的反映，利率水平是信用定价的锚点。
• 理财产品破净压力仍存，但其影响更多是增加波动而非主导方向。
• 信用风险总体收敛，但需警惕流动性补偿过程。城投债和地产债在政策支持下有望避免违约。
• 债券曲线可能维持偏平状态，组合久期建议低于历史中位数。

关键信息

• 宏观环境：稳增长重回中心，基本面弱复苏。
• 利率走势：预计全年利率中枢接近 $2%$，十年期国债收益率区间在 $2.75% - 3.15%$。
• 政策组合：财政加力提效，信用支持增强，但宽货币力度未必显著大于2022年。
• 流动性变化：可能从宽松回归合理充裕，甚至收敛。
• 信用风险：违约风险非核心，流动性补偿更为重要。
• 债市策略：建议采用哑铃型配置，长端把握交易性机会，短端兼顾票息，组合久期控制在历史中位数以下。

风险提示

• 疫情形势超预期变化
• 货币政策收紧
• 财政力度不及预期

结论

2023年债券市场将面临从“票息为王”向“流动性为主”的转变。利率风险和流动性收敛压力仍是市场关注重点，信用问题将更多体现在流动性补偿上，而非违约风险。整体策略应注重节奏把握和组合流动性管理，避免过度依赖分位数和利差判断。