20180920-天风证券-海内外联动专题_美国加息_中国怎么办__14页_1mb

美国加息，中国怎么办？总结

核心内容

本文分析了美联储加息背景下，中国央行是否会跟随调整政策利率，以及这种调整对国内货币政策的影响。核心观点在于：中国央行在当前环境下，短期内不会跟随美联储加息，中长期也不会因利差变化而改变货币政策独立走势。

主要观点

1. 短期：中国央行大概率不跟随加息

• 市场预期与政策逻辑不符：市场预期的“加息+降准”组合并不符合央行当前的政策逻辑，反而可能造成政策传导机制的扭曲。
• 流动性充裕，无需额外宽松：当前货币市场利率与政策利率基本贴合，市场不存在套利空间，流动性供给充足。
• 汇率压力已释放，无显著贬值风险：人民币贬值压力已基本释放，美元指数短期上行动力不足，且贸易战风险已部分落地。
• 政策目标优先于外部压力：央行更关注国内经济基本面，尤其是“宽信用”目标，而非单纯为了缓解贬值压力而加息。

2. 中长期：利差约束较弱，货币政策仍以国内为重

• 利差不是硬约束：在人民币无中长期贬值压力的情况下，利差的收敛并不意味着货币政策需要调整，更不会影响央行独立性。
• 汇率与资本流动的调控优先：若人民币汇率重新进入贬值渠道，央行可能采取汇率行政调控或资本项目管控来应对，而非通过加息。
• 历史经验表明利差可为负：在资本管制和汇率干预的背景下，即使利差为负，也不会对国内货币政策造成实质性约束。
• 贸易战影响汇率预期：若中美重启谈判，人民币可能进入升值预期，此时利差可能持续收敛，但不会对国内货币政策形成硬约束。

3. 政策组合“加息+降准”的问题

• 组合逻辑不符：加息会抬升政策利率，而降准会释放低价资金，两者结合可能导致市场利率倒挂，违背政策传导机制。
• 不符合市场预期管理目标：当前宏观杠杆率已基本稳定，广义信贷扩张趋势放缓，降准对“宽信用”的推动作用减弱。

关键信息

• 中美短端利差已接近倒挂：若不跟随加息，利差将缩小至30BP以下，甚至出现负利差。
• M2与外储增速之差是汇率压力指标：该指标目前显示人民币尚无持续贬值基础。
• 汇率制度与政策独立性：中国央行倾向于维持货币政策独立性，通过行政手段或资本管控来平衡外部压力。
• 贸易战对汇率的影响显著：若中美重新进入谈判阶段，人民币升值预期可能增强，从而缓解利差压力。
• 历史案例支持利差弱约束：日本和德国在贸易摩擦背景下，利差曾持续为负，但并未影响其货币政策独立性。

结论

总体来看，美联储的持续加息不会改变中国央行的货币政策独立走势，国内政策仍以经济基本面为导向。短期内，中国央行不跟随加息；中长期，若人民币贬值压力重现，央行将通过汇率和资本流动管理来应对，而非依赖利差调整。因此，利差并非国内货币政策的硬约束，加息并非必要选择。