地产行业方法论框架：宏观和企业行为视角下的地产新旧周期之变-20201120-云锋金融-16页_1mb

地产行业方法论框架：宏观和企业行为视角下的地产新旧周期之变

核心内容

房地产行业正经历从“旧周期”向“新周期”的转变。旧周期主要由货币周期驱动，而新周期则由库存周期主导，销售量价重回供需基本面驱动。

主要观点

1. 地产旧周期：金融货币周期驱动

• 驱动因素：旧周期的核心驱动力是货币宽松，通过影响供需两端推动房地产销售量价上涨。
• 机制：货币政策宽松会刺激房地产贷款利率下降、富人投资偏好及通胀对资产的推升，从而带动房价和销售量上升。
• 企业行为：房企在顺周期中通过加杠杆实现规模扩张，有息负债增速高于行业平均，部分房企通过布局低能级城市增加无息杠杆。
• 传导机制：宏观环境与库存波动共同作用，形成旧周期的量价传导，销售量领先土地成交量一年以上，政策调控影响供需关系，导致周期波动。

2. 地产新周期：库存周期主导下的供需驱动

• 驱动因素：新周期下，房地产行业与金融体系逐步脱钩，销售量价由供需关系主导。
• 政策影响：因城施策和融资管控政策使全国性周期波动减弱，城市间量价差异收窄，政策调控更加精细化。
• 企业行为：房企从推动有息杠杆转向运营无息杠杆，通过提升去化率、延长账期等方式管理现金流。
• 库存周期：未来房地产周期将向库存周期演变，供需错位是驱动周期变化的关键，销售与推盘节奏趋同。

关键信息

旧周期特征

• 货币宽松：通过影响利率、富人投资及通胀推升房价。
• 销售与库存关系：销售量是土地成交量的领先指标，政策调控是主要外部变量。
• 房企杠杆：有息负债扩张是销售规模增长的关键，销售回款和融资来源宽裕刺激投资需求。
• 周期波动：政策调控与行业供应节奏不匹配，导致周期大起大落。

新周期特征

• 供需驱动：销售量价由供需基本面决定，政策调控成为需求侧的微调工具。
• 政策工具：地方政府可通过财税、限贷、公积金等政策调控市场。
• 企业策略：房企注重经营现金流管理，提升无息杠杆（如预售账款、应付账款）以维持资产负债率稳定。
• 库存周期：房地产周期将转向库存周期，四个阶段包括：被动去库存、主动加库存、被动加库存、主动去库存。

风险提示

• 政策收紧超预期
• 行业供需关系恶化

评级信息

• 指数最近收盘价：349.47
• 报告日期：2020-11-20
• 评级说明：
  • 股票评级：买入、增持、持有、卖出
  • 行业评级：强于大市、中性、弱于大市

结构总结

• 一、地产新周期转换的宏观背景与动力机制

  • “三道红线”政策标志着旧周期向新周期转换
  • 销售量价是观测房地产周期的核心变量
  • 金融与房地产逐步脱钩，货币对地产的驱动力减弱

• 二、基于货币周期驱动的地产旧周期波动

  • 货币周期是房地产周期的领先指标
  • 房企通过加杠杆实现规模增长
  • 销售量与土地成交量存在传导关系

• 三、房地产长效治理机制下的周期嬗变

  • 因城施策与融资管控熨平周期波动
  • 房企从有息杠杆向无息杠杆转变
  • 政策调控更加精细化，周期趋向小波微幅化

• 四、地产新周期启动：库存周期主导下的供需驱动

  • 销售量价重回供需基本面驱动
  • 供给节奏成为周期变化的主变量
  • 政府调控与房企推盘节奏同步，形成库存周期

附图说明

• 图1：销售是影响房企营运决策的重要变量
• 图2-图16：展示房地产旧周期的驱动因素、传导机制及政策影响
• 图17-图22：反映新周期下政策调控与企业行为的变化
• 图23-图28：展示新周期下库存周期的四个阶段及领先指标

研究人员信息

• 研究员：刘少杰
• 研究助理：林浩睿
• 联系方式：
  • 刘少杰：+86 010 8741 2914 | Shaojie.Liu@yff.com
  • 林浩睿：+86 010 8741 2928 | allen.liu@yff.com

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