20200911-东北证券-福昕软件-688095.SH-发展进入加速曲线_云化转型前景可期_36页_2mb

福昕软件（688095）深度报告总结

核心内容

福昕软件是一家专注于PDF电子文档解决方案的全球领先企业，实控人熊雨前先生具有深厚的技术背景，带领公司在巨头垄断的PDF市场中取得突破。公司产品覆盖PDF文档的整个生命周期，包括编辑器、阅读器、开发平台与工具、企业文档自动化解决方案及PDF工具与在线服务。公司发展进入加速曲线，2020H1实现营收2.26亿元，同比增长46.55%；归母净利润0.62亿元，同比增长278.26%。公司正积极进行云化转型，以提升客户生命周期总价值，预计未来云化转型前景良好。

主要观点

• 发展进入加速阶段：公司业绩加速发展，规模效应显现，收入与净利润增速显著。
• 云化转型前景可期：参考Adobe的转型经验，福昕软件已具备一定的云技术基础，募投项目重点投向云化与产品研发升级。
• 差异化竞争策略：公司采用灵活授权方式，兼顾永久授权和订阅模式；产品在云化技术、安全性方面具有优势；价格更具性价比，技术支持领先。
• 市场份额稳步提升：通过突破头部客户，如亚马逊、谷歌、微软、戴尔等，形成良好标杆效应，逐步缩小与Adobe的差距。
• 国内正版化与创新可信市场布局：公司积极拓展国内正版化市场，同时持有OFD厂商福昕鲲鹏37.68%的股权，布局创新可信市场。

关键信息

财务表现

• 收入与利润：预计2020-2022年，公司收入分别为5.36亿元、7.55亿元和10.29亿元；归母净利润分别为1.49亿元、2.36亿元和3.40亿元。
• EPS：预计2020-2022年每股收益分别为3.10元、4.91元和7.06元。
• 估值：给予2021年85x目标P/E，对应200.6亿目标市值，目标价416.70元，对应26.6x目标P/S。

产品结构

• 核心产品：PDF编辑器与阅读器贡献近80%的收入，2019年收入为2.86亿元，毛利率达96.51%。
• 订阅收入增长：订阅收入翻倍增长，主要得益于企业用户和中小企业需求的提升。
• 其他业务：开发平台与工具、企业文档自动化解决方案等业务收入规模较小，波动较大。

市场布局

• 海外市场为主：2017-2019年，海外收入占比分别为94.78%、92.81%和91.60%，以欧美市场为主。
• 新兴市场拓展：公司在巴西、俄罗斯、印度等新兴市场取得良好增长。
• 主要客户：包括亚马逊、谷歌、微软、戴尔等头部企业，以及政府、金融、制造、出版教育等多个行业。

股权结构

• 实控人熊雨前：持股38.41%，为公司实际控制人。
• 主要子公司与参股公司：包括福昕美国、福昕日本、福昕欧洲、福昕鲲鹏等，分别负责不同地区的销售与研发。

技术与研发

• 技术优势：公司产品具有良好的云化技术基础，安全性和易用性领先，且拥有自主知识产权。
• 研发费用：2019年研发费用为0.57亿元，费用率较2018年下降，显示公司研发效率提升。

风险提示

• 疫情影响：可能影响用户的采购行为。
• 市场竞争加剧：PDF领域竞争激烈，公司需持续创新以保持市场份额。
• 云化进度不及预期：云化转型初期可能面临财务承压，若进度缓慢可能影响估值逻辑。

图表与数据

• 收入结构：PDF编辑器与阅读器占收入的77.51%，开发平台与工具占10.57%，企业文档自动化解决方案占8.94%，PDF工具及在线服务占2.98%。
• 毛利率：2019年公司整体毛利率为94.82%，其中PDF编辑器与阅读器毛利率最高，达96.51%。
• 费用率：销售费用率上升，管理费用率和研发费用率下降。
• 海外市场分布：北美洲和欧洲为主要市场，收入占比分别为59.38%和22.43%。
• 员工结构：2019年公司技术人员占比达47.56%，海外销售人员占比超过60%。

总结

福昕软件作为全球PDF软件行业的后进入者，凭借差异化竞争策略、技术优势及市场拓展，逐步提升市场份额。公司发展进入加速曲线，业绩增长显著，云化转型前景可期。尽管面临市场竞争与云化转型的挑战，但其在PDF领域具有较强的业务护城河和良好的增长潜力。