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信用利差扩张将是中短期内的主题

——银行间市场周报（2013年7月15日—7月19日）总结

核心内容概述

本报告分析了2013年7月15日至7月19日期间，中国银行间市场的债券收益率、流动性变化及资金供需情况，并对中短期市场走势进行了展望。核心观点指出，信用利差扩张将成为中短期内的主题，同时长端利率上行压力依然存在，而短期资金价格趋于稳定。

主要观点

1. 银行间债券收益率：刺激预期促使长端飙升

• 短期收益率曲线：受人行净投放资金影响，短期资金价格保持稳定，市场情绪平稳。
• 中期收益率曲线：由于南方洪涝灾害导致蔬菜价格上涨，以及李克强总理“保下限”的表态，市场对温和财政刺激政策的预期升温，促使中期品种收益率小幅上行。
• 长期收益率曲线：10年期国债边际中标利率达到3.75%，创历史新高，显示长端利率持续上行。
• 收益率期限结构变动：国债收益率曲线出现陡峭化，长期限品种收益率显著上升，市场结构恢复至正常水平。预计下周长端利率仍可能上行，期限结构进一步陡峭化。

2. 银行间流动性变动：资金价格趋于稳定

• 人行操作：本周人行未进行公开市场操作，但通过到期央票和国库现金定存实现净投放2100亿元，维持市场流动性宽松。
• 短期资金价格：整体保持稳定，但受跨月因素影响，14天资金价格明显上涨。
• 长期资金价格：长期回购利率有所上行，但成交活跃度基本维持稳定。

3. 银行间市场资金供需分析

• 资金供给：人行持续“无为而治”，但净投放资金量较大，资金面维持宽松。
• 资金需求：本周债券发行量为921亿元，较上周大幅回落，但与5、6月相比仍处高位。企业债发行量低迷，信用债以短融为主。
• 市场情绪：整体趋于乐观，资金价格在流动性考验时点也保持稳定。

关键信息

• 净投放资金：本周累计净投放2100亿元，创五周新高。
• 通胀预期：南方洪涝灾害可能引发蔬菜价格上涨，推动市场对通胀的担忧。
• 政策刺激预期：李克强总理“保下限”言论引发市场对温和财政刺激政策的猜测。
• 信用利差扩大：信用利差扩大的趋势已成定局，需重点关注信用风险防范。
• 短期资金价格：下周可能因无资金投放而上行，但预计涨幅有限，隔夜利率将上行20BP左右。
• M2与GDP差异：M2增速与GDP增速的差距扩大，表明企业融资需求刚性，流动性收紧可能加剧债市压力。

市场展望

• 下半年流动性考验：随着美联储可能缩减QE规模，全球流动性将趋于收缩，中国也将面临被动收缩压力。
• 政策空间有限：上半年GDP勉强高于7.5%的底线，人行不会明显放松货币政策，新增流动性投放受限。
• 债市压力：持续收紧的资金供给与居高不下的融资需求将对中短债市形成考验。
• 短期利率走势：预计下周短期资金价格将小幅上行，但幅度有限。
• 信用债重点：在企业去杠杆前，信用利差是否能为低等级信用债提供足够保护，将成为市场博弈的焦点。

结构化总结

一、债券收益率走势

• 短期：稳定，受人行净投放影响明显。
• 中期：小幅上行，受通胀预期和财政刺激政策预期推动。
• 长期：显著上行，10年期国债收益率创历史新高。
• 期限结构：收益率曲线陡峭化，长端利率上行压力持续。

二、流动性分析

• 人行操作：净投放2100亿元，维持市场宽松。
• 短期资金：整体稳定，但14天资金价格因跨月因素上行。
• 长期资金：回购利率有所上行，但成交活跃度保持稳定。

三、资金供需情况

• 供给端：人行保持“无为而治”，但净投放量较大。
• 需求端：债券发行量下降，但融资需求仍处高位。
• 市场情绪：趋于乐观，资金价格在关键时点保持稳定。

四、未来展望

• 流动性风险：下半年流动性将面临挑战，尤其是美联储收缩流动性的影响。
• 政策空间：人行不会明显放松货币政策，新增流动性受限。
• 债市压力：中短期债市可能承受一定压力，需警惕信用风险。
• 短期利率：预计下周短期资金价格小幅上行，但涨幅有限。
• 信用利差：信用利差扩大趋势已成定局，需重点关注低等级信用债的保护能力。

投资建议与评级

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• 股票投资评级：分为超强大市、跑赢大市、大市同步、落后大市。
• 行业投资评级：分为有吸引力、中性、谨慎。
• 分析师承诺：报告基于公开信息，独立、客观，不与个人薪酬挂钩。
• 免责条款：报告信息仅供参考，不构成投资建议，不承担任何责任。

附注

• 报告由上海证券研究所发布，包含多张图表，如国债收益率、金融债、企业债收益率走势，以及资金拆借、回购利率等数据。
• 报告发布日期为2013年7月19日，内容涵盖债券市场、流动性、资金供需及市场展望等多个方面。