房地产资金端系列报告（二）：融资渠道渐丰，外部催化向内源自生倾斜

房地产资金端系列报告（二）总结

核心内容概述

房地产行业作为资金密集型行业，其发展高度依赖融资渠道的多元化与灵活性。本文围绕房企融资方式、周期性变化及疫情冲击下的融资状况，分析了行业资金来源的构成及趋势，强调了融资端由“稳房价、稳地价、稳预期”框架下，逐步向传统与创新并重、内生与外源协同的方向发展。

主要观点

• 融资方式多元：房企融资方式可划分为内源融资与外源融资，其中外源融资包括境内直接融资、境内间接融资、境外融资，而内源融资主要包括销售回款和产业链上下游占款。
• 五大类融资渠道：包括境内直接融资、境内间接融资、境外融资、销售回款、产业链上下游占款，进一步细分为14小类，如股权融资、信用债、银行贷款、资产证券化、非标融资等。
• 融资周期性减弱：随着行业规模由快速扩张转向合理中枢，销售走势与融资走势趋于同步，融资端周期性减弱。
• 内源融资提升：内源融资占比逐步提升，2019年定金及预收款、按揭贷款合计占比达49.6%，而国内贷款占比降至14.1%。
• 融资端政策趋严：银行贷款、债券融资、非标融资等均受到政策调控，融资成本上升，融资规模受限。
• 疫情冲击融资：疫情对房地产销售及融资造成负面影响，导致资金来源同比大幅下降，政策对冲措施缓解了部分压力。

关键信息

一、融资方式

1. 外部融资：

   • 境内融资：包括直接融资（股权融资、信用债）和间接融资（银行贷款、非标融资）。
   • 境外融资：包括海外银行贷款、海外债券融资、海外股权融资等。

2. 内生融资：

   • 主要来源为销售回款及产业链上下游占款，无息负债，有助于快周转。

二、四轮周期融资构成

• 统计口径：国内贷款、利用外资、自筹资金、其他资金和各项应付款。
• 国内贷款：2019年国内贷款合计2.52万亿元，同比增长5.1%。
• 利用外资：2019年利用外资规模仅为175.7亿元，占比极低。
• 其他资金：定金及预收款、个人按揭贷款合计占比达49.6%，销售回款能力仍具提升空间。

三、本轮融资情况

1. 银行贷款：受政策调控影响，银行贷款余额增长放缓，2019年末同比增长14.8%。
2. 债券融资：2016年达峰值，2019年净融资额明显下降，未来三年迎偿债高峰。
3. 非标融资：2019年呈现冷暖分明，上半年回暖，下半年降温。
4. 资产支持证券：发行规模增长，2019年发行约1042亿元，到期偿付分散，风险较低。
5. 海外债：成本高，融资规模不稳，2019年发行788.1亿美元，平均利率约8.1%。
6. 股权融资：经历波动，2015年大幅增长，2017年后受政策影响趋于降温。
7. 产业链融资：规模型房企对上游议价能力较强，应付款实行分期缴付。

四、疫情冲击下的融资情况

• 销售及资金来源：2020年1-2月房地产开发资金来源累计值同比下降17.5%，销售金额累计同比-35.9%。
• 政策对冲：央行通过降准、降息、逆回购等释放流动性，地方政府调整土地出让金支付方式和期限，缓解房企资金压力。

投资建议

• 关注资金充裕、融资渠道畅通、成本优势明显及高周转的优质房企，如万科A、保利地产、金地集团、金科股份、中南建设、阳光城及A股物管旗舰标的招商积余。

风险提示

• 疫情冲击：可能导致销售不及预期，削弱无息杠杆作用。
• 融资端收紧：若政策超预期收紧，融资环境恶化。
• 政策边际改善不达预期：若政策改善有限，行业基本面可能加速下行。

总结

房地产行业融资方式呈现多元化趋势，内源融资逐渐成为主流，外源融资受到政策调控影响。当前行业融资端趋于稳定，政策调控逐步从“稳房价、稳地价、稳预期”出发，推动行业向精细化发展。疫情对行业造成短期冲击，但政策对冲措施有助于缓解资金压力。未来，房企需注重销售回款、融资成本及融资渠道的优化，以应对行业持续调整。