利率并轨专题报告：利率并轨旨在加强宽信用效果_16页_2mb

报告摘要

利率并轨旨在加强宽信用效果

核心内容

利率并轨旨在解决货币债券市场利率与信贷市场利率之间的背离问题，提升货币政策传导效率，改善中小企业融资环境。当前，尽管货币市场利率和债券收益率已明显下行，但贷款利率下降缓慢，说明利率市场化改革在信贷市场尚未有效推进。因此，推动利率并轨成为支持实体经济、促进融资成本下降的重要手段。

主要观点

利率并轨是实现利率市场化和改善宽信用效果的必由之路。
贷款利率下降缓慢主要受制于净息差低、银行负债成本难下、风险溢价需求等因素。
贷款基准利率长期未调整，尽管其绝对水平不高，但缺乏灵活性和市场指导性，影响贷款利率的下行。
央行在考虑降息时需权衡宽松效果与资本外流、汇率波动等风险，倾向于采取结构性宽松而非全面宽松。
LPR（贷款市场报价利率）可作为贷款基准利率的替代，但其市场影响力仍有待提升。
存款基准利率短期内保留有利于维护银行系统稳定，待时机成熟后可取消。

关键信息

1. 为什么在这个时点提利率并轨

货币与信贷利率背离：货币市场利率和债券收益率已明显下降，但贷款利率未同步下行。
政策推动：央行2019年工作会议和货币政策司司长孙国峰的讲话均提及利率并轨，强调其对中小企业融资的紧迫性。
金融去杠杆背景：自2016年起，金融去杠杆影响了信用环境，导致银行风险偏好下降，融资成本难以降低。

2. 贷款利率下不来的原因

净息差低：自2011年以来，净息差持续走低，银行缺乏主动降息动力。
负债成本高：存款增速放缓，银行争夺存款，导致负债成本难以下降。
风险溢价需求：银行为规避信用风险，需通过风险溢价补偿，不愿主动降低贷款利率。

3. 当前问题不在于基准利率偏高，而在于长期不调整

贷款基准利率：自2015年10月以来未调整，当前水平与市场利率基本相当，但缺乏灵活性。
传导效率低：央行政策利率难以有效传导至信贷市场，导致贷款利率调整滞后。

4. 降息的顾虑

宽松信号：降息可能释放过强的宽松信号，与“不搞大水漫灌”的政策基调不符。
资本外流：降息可能加剧本币贬值压力，引发资本外流。
结构性去杠杆：当前政策更注重结构性宽松，而非全面宽松，以避免金融风险。

5. 央行可能采取的操作

继续降准与MLF操作：增加货币投放，支持实体经济，降低融资成本。
推动利率并轨：通过取消贷款基准利率、推广LPR、加强监管与货币政策配合等方式，推进利率市场化。
保留存款基准利率：短期内保留以稳定银行体系，避免负债成本上升。

6. 利率并轨路径展望

取消贷款基准利率：LPR将成为新的信贷市场定价基础，但需提升其市场影响力。
监管与货币政策配合：通过窗口指导和考核机制引导实际贷款利率下行。
取消存款基准利率：待时机成熟后逐步取消，实现负债端全面市场化。

7. 短期影响

债市收益率下行：利率并轨配合宽松操作，有助于债市收益率下降。
过渡阶段：预计先取消贷款基准利率，保留存款基准利率，以维持银行系统稳定。
信用债市场改善：利率并轨有助于改善整体融资环境，提升信用债估值。

8. 长期影响

贷款与债券利率趋于一致：贷款定价全面市场化后，银行配置将更多参考相对价值。
负债端市场化：存款利率将由市场决定，银行负债来源更加灵活。
流动性管理挑战：银行需增配高流动性资产，以应对负债端波动带来的流动性压力。

风险提示

监管力度加大：可能对利率并轨进程产生影响。
经济超预期反弹：可能改变当前宽松政策方向。
违约事件上升：可能加剧信用风险，影响利率并轨效果。

图表目录摘要

图1：利率走廊构建（SLF与超额存款准备金利率）
图2：贷款利率变化趋势
图3：债券收益率变化趋势
图4：净息差变化
图5：存款增速变化
图6：同业存单同比增速
图7：结构性存款增长
图8：小微企业法人数量分布
图9：工商银行分行业不良贷款率
图10：贷款基准利率长期未调整
图11：降息周期对本币贬值的影响
图12：中美利差倒挂
图13：企业部门杠杆率变化
图14：MLF利率变化
图15：LPR与贷款基准利率对比
图16：美国LPR与联邦基金利率关系

表格目录摘要

表1：央行对利率并轨关注度上升
表2：市场利率定价自律机制统一了银行间挂牌存款利率

总结

利率并轨旨在解决信贷市场利率传导不畅的问题，提升货币政策对实体经济的支持效果。短期政策将侧重于取消贷款基准利率、保留存款基准利率，以稳定银行体系并推动LPR成为市场利率基准。长期来看，利率并轨将促使贷款与债券利率趋于一致，提升银行配置效率，并推动负债端全面市场化。然而，央行在推进利率并轨过程中需权衡宽松效果与金融风险，确保政策的稳定性与有效性。

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