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中诚信国际：贵州省平台企业2019年以来市场运行及财务表现总结

核心内容概述

本报告分析了2019年1~9月贵州省平台企业债券发行及2019年1~6月财务指标变化情况，重点考察了融资环境、债务结构、财务表现及信用风险，旨在评估平台企业面临的债务压力和风险状况。

主要观点

• 整体融资环境改善：2019年1~9月，贵州省平台债发行规模和净融资额同比大幅上升，显示出融资环境有所回暖。
• 区域分化明显：经济实力较强的贵阳市、六盘水市及遵义市受益明显，而经济较弱的毕节市、黔西南州和铜仁市融资依然疲乏。
• 债券发行资质提升：AA及以上信用等级平台成为主要发行主体，发行资质整体向更高等级迁移。
• 发行成本居高不下：尽管整体发行成本有所下降，但贵州省仍居全国之首，且各信用等级和地区的成本差异显著。
• 信用利差走阔：信用等级越低、经济实力越弱，信用利差越高，整体信用利差呈走阔趋势。
• 债务结构恶化：有息债务规模扩大，货币资金对短期债务的覆盖能力弱化，非标融资比例仍处于较高水平。
• 到期及回售压力大：2020~2021年到期及回售压力较大，主要集中在AA信用等级平台，公司债占比较大。
• 现金流状况分化：部分地区的经营活动净现金流由负转正，但多数地区仍无法覆盖到期债务，对再融资和流动资产变现依赖较高。

关键信息

一、发行情况

• 总体趋势：2019年1~9月贵州省平台债发行规模达479.73亿元，同比上升180.22%；净融资额达451.73亿元，同比上升244.31%。
• 期限结构变化：长期债券占比下降，短期债券回落幅度最大，公司债占比上升，私募债发行大幅增加。
• 信用等级迁移：AA及以上信用等级平台成为主要发行主体，AA-平台占比下降。
• 区域表现：贵阳市、六盘水市及遵义市发行情况较好，毕节市、黔西南州和铜仁市融资疲乏。
• 担保措施增加：2019年1~9月采取担保措施的债券占比达32.69%，较去年同期增长423.04%。

二、发行成本

• 整体下降：贵州省平台企业平均发行成本较2018年下降30bp，但仍居全国首位。
• 信用等级分化：AAA平台发行成本下降幅度最大，AA-平台成本略有上升。
• 债券种类差异：短融（含超短融）发行成本回落最大，公司债成本较高且下降幅度最小，中期票据成本不降反升。
• 区域成本差异：经济实力较强的地区（如贵阳市、遵义市）发行成本回落幅度较大，而经济较弱地区（如黔南州、黔东南州）成本居高不下。

三、发行利差

• 整体走阔：贵州省平台企业信用利差整体呈走阔趋势，尤其AA-信用等级平台利差最大。
• 地区差异显著：黔东南州信用利差最高（483bp），贵阳市最低（-7bp）。
• 经济实力与利差负相关：经济实力越弱，信用利差走阔越明显。

四、财务指标变化

• 有息债务增长：2019年上半年有息债务同比上升5.70%，货币资金对短期债务的覆盖能力弱化。
• 非标融资比例高：非标融资比例仍处于较高水平，约2/3的地市非标融资增加。
• 政府回款改善：受益于隐性债务化解，应收类款项占总资产比重下降，政府性回款增加。
• 盈利改善：多数地区营业收入和利润有所上升，但经营活动净现金流缺口依然存在。

五、债券到期情况

• 集中到期压力：贵州省级、贵安新区、遵义市和贵阳市平台到期债务规模较大，2020~2021年到期金额分别为295.89亿元和237.05亿元。
• 信用等级分布：到期债券主体主要集中在AA和AA+信用等级，私募债占比较大。
• 公司债为主：公司债到期及回售规模居首，占到期债务的42.86%。

六、信用风险

• 非标融资上升：经济实力较弱地区非标融资规模上升，反映融资渠道受限。
• 现金流状况分化：部分地区的经营活动净现金流由负转正，但多数地区仍无法覆盖到期债务。
• 偿债高峰期影响：2019年为偿债高峰期，导致非标融资规模上升，政府回款情况好转。

总结与展望

• 融资回暖与风险并存：尽管融资环境改善，但债务风险依然较大，且各地分化趋势明显。
• 未来关注点：需关注到期债务集中地区（如贵阳市、遵义市）的偿债能力，以及经济实力较弱地区的非标融资和现金流状况。
• 政策影响：隐性债务化解和政府性回款改善对财务表现有一定积极影响，但债务结构和短期偿债压力仍需警惕。