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宏观经济点评总结：信用环境由紧转松并不容易

核心内容

2021年9月，中国社会融资规模（社融）新增2.9万亿元，低于市场预期的3.24万亿元，同比少增5675亿元。社融存量增速回落至10%，创历史新低；有效社融增速（代表企业中长期资金）回落至9.2%。整体来看，信用环境由紧转松并不容易，债牛基础依然牢固，不宜轻易“下车”。

主要观点

• 社融增速持续回落：9月社融增速创历史新低，主要受贷款、非标融资、政府债券等分项拖累，其中贷款、非标和政府债券贡献了超过90%的社融缩量。
• 企业中长期贷款走弱：企业中长贷同比少增超3700亿元，降幅较上月扩大80%，反映出实体需求走弱及政策调控的影响。
• 票据融资持续放量：票据融资连续4个月冲量，同比增加3985亿元，进一步表明企业短期融资需求偏弱。
• 居民中长贷收缩持续：居民中长贷同比连续5个月收缩，降幅扩大至1695亿元，对房地产企业资金链形成压力，加剧地产债务收缩的“螺旋式”效应。
• M1创新低，M2小幅回升：M1回落至3.7%，创20个月新低；M2同比小幅回升0.1个百分点至8.3%。M1回落可能与企业需求低迷和房地产销售疲软有关，而M2回升主要由居民和非银存款支撑。
• 经济增速下台阶：疫情后经济增速已明显放缓，GDP增速告别6%时代，与之匹配的合意社融增速中枢也相应下降，波动区间收窄。
• 利率中枢下移：随着经济增速放缓，利率中枢也随之下移，对债券市场形成支撑。
• 债牛基础牢固：分析师重申当前债牛基础牢固，建议投资者不要轻易“下车”，阶段性调整可能是加仓机会。

关键信息

• 社融数据：2021年9月新增社融2.9万亿元，同比少增5675亿元；社融存量增速降至10%，有效社融增速降至9.2%。
• 贷款结构变化：企业中长贷同比少增3732亿元，居民中长贷同比少增1695亿元；短贷小幅增加，但票据融资持续冲量。
• 政策影响：债务监管和房地产调控政策力度较强，对相关融资链条持续产生影响。
• M1与M2：M1回落至3.7%，M2回升至8.3%；M1回落反映企业需求疲软，M2回升由居民和非银存款推动。
• 风险提示：金融风险加速释放，需关注潜在的信用违约和系统性风险。

分项分析

企业融资情况

• 企业中长贷：同比少增3732亿元，连续3个月走弱，显示实体需求疲软。
• 表外票据：同比增加3985亿元，连续4个月放量，反映企业短期融资需求不足。
• 信托贷款：同比降幅扩大至970亿元，收缩幅度达2129亿元。
• 企业债券：新增1400亿元，同比相当。

居民融资情况

• 居民中长贷：同比连续5个月收缩，降幅扩大至1695亿元。
• 居民短贷：同比继续收缩，降幅达175亿元。

财政与存款变化

• 政府债券：同比缩量超2000亿元至8109亿元。
• 财政存款：同比多减，反映财政支出偏慢。

风险提示

• 金融风险加速释放：需警惕信用违约风险上升，特别是房地产行业债务收缩带来的系统性风险。

结论

综合来看，当前信用环境由紧转松面临较大挑战，主要受到实体需求走弱、房地产调控及债务监管政策的影响。尽管地方债错位发行和基数效应可能对社融数据有所支撑，但整体信用扩张动能不足。分析师重申债牛基础牢固，建议投资者关注阶段性调整带来的加仓机会，同时警惕金融风险的释放。