20160712-兴业证券-山东路桥-000498.SZ-订单充足保障业绩_国企改革值得期待_36页_1mb

报告摘要

山东路桥（000498）研究报告总结

核心内容概述

山东路桥是山东高速集团旗下的路桥施工龙头企业，2012年借壳ST丹化上市。公司主营业务包括路桥工程施工业务和路桥养护施工业务，2015年营业收入达74.19亿元，净利润为3.77亿元，同比增长21.13%。公司具有强大的资金实力和丰富的施工经验，具备良好的盈利能力，2015年ROE达到13.25%，在路桥板块中居首。

主要观点

1. 行业前景广阔

2015年我国公路建设投资额达1.65万亿元，同比增长6.81%，预计未来将保持平稳增长。
公路养护与管理支出约4000亿元，山东省等级公路里程全国第一，未来养护需求大。
“十三五”期间，山东省高速公路投资预计超过2000亿元，公路建设投资总额预计在2800亿元至3400亿元之间。

2. 公司业绩稳步增长

2013-2015年，公司营业收入复合增速为4.22%，归母净利润复合增速为17.57%。
公司2015年毛利率16.21%，净利率5.09%，均有所提升。
公司在手订单超200亿元，2016年新签合同金额达169.16亿元，预计2016年收入有望突破100亿元，净利润同比增长达30%。

3. 盈利能力持续提升

建材价格下降显著，推动公司毛利率提升，尤其是沥青、螺纹钢、水泥价格跌幅均超过30%-60%。
公司净利率和ROE均高于同行，尤其在养护施工业务方面表现突出，毛利率高于工程施工业务。

4. 资产注入与国企改革

山东高速集团计划将外经公司部分项目注入山东路桥，有望增强公司海外工程能力。
公司定增募资90%用于主业拓展，大股东大比例认购彰显对公司未来发展的信心。
国企改革背景下，公司资本运作值得期待，未来有望通过资产注入进一步提升业绩。

5. 现金流状况良好

2015年公司在手现金达7.5亿元，经营现金流净额为8.33亿元，显示公司具备较强的财务安全性和偿债能力。

关键信息

股权结构及业务体系

控股股东为山东高速集团，直接持股60.66%，间接持股7.72%。
公司旗下包括多个子公司，涵盖公路桥梁建设、养护、设计咨询、建材等业务。

路桥行业竞争格局

路桥行业为三级竞争格局，CR4（前四企业）市场份额达17.78%，CR10（前十企业）达20.92%。
国企在资金、技术、资质方面具有明显优势，市场份额普遍高于民企。

2016年业绩预测

2016年预计收入100亿元，同比增长35%。
预计净利润4.99亿元，同比增长32.3%。
EPS分别为0.45元、0.53元和0.61元，对应市盈率分别为14.8倍、12.4倍、10.9倍。

风险提示

原材料价格上涨可能影响毛利率。
订单落地不及预期可能影响收入增长。

图表信息

图1：山东路桥股权结构及业务结构。
图2：全国公路建设投资额，CAGR=13.90%。
图3：我国公路养护与管理支出（亿元）。
图4：山东公路建设投资额，CAGR=7.10%。
图5：山东省等级公路里程。
图6：山东省高速公路里程。
图7：山东省交通示意图。
图8：地方路桥国企历年收入情况。
图9：路桥民企历年收入情况。
图10：路桥行业CR4高于15%。
图11：路桥行业CR10在20%左右。
图12：山东路桥历年收入情况。
图13：山东路桥各业务收入（亿元）。
图14：山东路桥各业务占比。
图15：工程施工业务收入情况。
图16：养护施工业务收入情况。
图17：工程与养护业务毛利率。
图18：路桥公司毛利率对比。
图19：路桥公司净利率对比。
图20：近年公司路桥工程业务成本构成。
图21：建筑从业人员平均工资增速下滑。
图22：沥青价格走势（元/吨）。
图23：水泥价格指数走势。
图24：螺纹钢价格走势（元/吨）。
图25：建筑从业人员平均工资（万元/年）。
图26：山东路桥期间费用率变化。
图27：山东路桥季度利息收入情况。
图28：山东路桥历年净利润，CAGR=17.57%。
图29：山东路桥VS浦东建设真实净利润。
图30：浦东建设净利润&BT项目投资收益。
图31：山东路桥货币资金（亿元）。
图32：山东路桥运营资本变动情况。
图33：山东路桥现金流情况。
图34：控股股东贡献收入及占比。

财务数据概览

指标	2015年（亿元）	2016E（亿元）	2017E（亿元）	2018E（亿元）
营业收入	74.19	100.16	117.26	132.23
同比增长(%)	8.4%	35.0%	17.1%	12.8%
净利润	37.7	49.9	59.6	67.9
同比增长(%)	21.1%	32.3%	19.6%	13.8%
毛利率(%)	16.2%	16.1%	16.1%	16.1%
净利率(%)	5.1%	5.0%	5.1%	5.1%
ROE(%)	12.4%	16.9%	16.8%	16.1%
每股收益(元)	0.34	0.45	0.53	0.61