20211017-国海证券-策略专题研究报告_PPI-CPI收敛之后的配置思路_23页_1mb

PPI-CPI收敛之后的配置思路总结

核心内容

自2000年以来，我国共出现五轮典型的PPI-CPI剪刀差收窄，分别始于2000年7月、2004年11月、2008年8月、2010年5月和2017年3月。2010年以前，PPI向CPI传导顺畅，二者通常先后见顶回落，剪刀差收敛对利润分配影响不大；2010年后，随着经济从增量向存量转型，PPI与CPI走势背离加剧，剪刀差收窄常伴随中下游利润占比明显回升。

主要观点

1. 短期表现

   • PPI-CPI剪刀差开始收窄后，短期内由于需求尚未加速回落，大宗商品仍有望惯性上冲，明显跑赢其他大类资产。
   • 股票市场在政策收紧预期下难有绝对收益，仅周期风格因大宗商品涨价表现较好。

2. 中长期趋势

   • 随着商品见顶回落，股票配置价值显现，成长、消费、金融等风格有望轮番表现。
   • 在经济下行压力较大、高通胀逐步缓解背景下，货币政策将由紧转松，推动股票和债券的超额收益。

3. 当前形势

   • 9月PPI创下历史新高，本轮PPI-CPI剪刀差高点基本确立，后续将开始收敛。
   • 全球供给恢复、运输效率提升及基数效应将导致PPI回落，而CPI因猪肉等消费品价格回升将有所上行。

关键信息

• PPI-CPI收敛影响

  • 2008年以前，PPI与CPI联系紧密，传导顺畅。
  • 2010年后，两者走势背离加剧，剪刀差收敛常伴随中下游利润占比上升。
  • 在经济偏弱时期，消费与金融板块因盈利能力稳定，成为获取超额收益的关键。

• 历史表现回顾

  • 2000年和2004年PPI-CPI收敛后，商品表现更优。
  • 2008年剪刀差收敛后，债市表现更佳。
  • 2010年剪刀差见顶后，股票与商品在长时期内表现占优。
  • 2017年剪刀差见顶后，短期“现金为王”，长期股票与商品结构性收益显著。

• 当前配置建议

  • 首选行业：食品饮料、医药生物、汽车。
  • 支撑因素：
    • 食品饮料：白酒业绩弹性强，估值回落至合理区间；中秋国庆双节动销良好；负面情绪消退，利好消息频出。
    • 医药生物：新冠口服药研发突破，市场关注度提升；细分赛道如CRO/CDMO、医疗服务、医美等估值与业绩匹配；原料药行业成长性显著。
    • 汽车：新能源汽车销量持续增长，渗透率提升；四季度销售旺季来临，需求有望释放；芯片供应瓶颈缓解，生产情况改善。

风险提示

• 流动性收紧超预期
• 经济失速下行
• 中美摩擦加剧
• 疫情超预期恶化

行业配置表

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