20221128-天风证券-波司登-03998.HK-逆势稳健增长_聚焦单店提质增效_10页_805kb

波司登（03998）FY23H1经营分析总结

核心内容

波司登在FY23H1实现总营收61.80亿元，同比增长14.1%，归母净利7.34亿元，同比增长15.05%。公司业绩稳健增长，主要得益于品牌羽绒服业务和贴牌加工业务的带动，其中品牌羽绒服业务贡献最大收入来源，贴牌加工业务增长显著。

主要观点

1. 收入结构分析

• 品牌羽绒服业务：营收38.57亿元，占总营收62.4%，同比增长10.2%。

  • 分品牌：波司登营收35.22亿元（占羽绒服总营收91.3%），同比增长8.2%；雪中飞营收1.74亿元（占4.5%），同比增长29.4%；冰洁营收0.37亿元（占1.0%），同比增长11.0%。
  • 分渠道：自营营收12.20亿元（占品牌羽绒服总营收31.6%），同比增长3.0%；批发营收25.13亿元（占65.2%），同比增长12.2%。

• 贴牌加工业务：营收18.95亿元，占总营收30.7%，同比增长32.7%。

• 女装业务：营收3.40亿元，占总营收5.5%，同比下降18.3%。

• 多元化服装业务：营收0.88亿元，占总营收1.4%，同比增长22.2%。

2. 毛利率与费用率表现

• 整体毛利率：FY23H1为50.0%，同比下降0.7个百分点。

• 分业务毛利率：

  • 羽绒服业务：63.6%，同比增长2.2个百分点，受益于波司登品牌升级及轻薄羽绒服产品结构优化。
  • 贴牌加工业务：20.4%，同比增长1.3个百分点，受益于成本管理及汇率变化。
  • 女装业务：66.2%，同比下降7.4个百分点，主要由于产品销售折扣调整。
  • 多元化服装业务：26.9%，同比下降1.3个百分点。

• 费用率：

  • 销售费用率：26.26%，同比下降3.69个百分点。
  • 管理费用率：8.5%，同比上升0.1个百分点，因员工考核与激励一体化管理带来的费用上升。

3. 存货管理优化

• 截至2022年9月底，公司存货规模为34.34亿元，同比下降3.1%。
• FY23H1存货周转天数为181天，同比下降31天，得益于拉式补货机制、全渠道商品一体化管理及库存水平优化。

关键信息

• 品牌战略：波司登坚持“全球领先的羽绒服专家”定位，推动品牌升级，优化产品结构，提升消费者体验。
• 渠道优化：聚焦单店提质增效，强化线下渠道质量，推进全渠道商品一体化经营管理，减少非核心门店数量。
• 贴牌加工：以ODM设计为突破口，提升服务能力，拓展客户资源。
• 女装业务：成立专项工作组，推动品牌升级和数字化转型。
• 多元化服装：校服业务增长显著，飒美特校服营收0.76亿元，同比增长36.6%。
• 盈利预测：预计FY23-25收入分别为189.8、222.3、259.7亿元；归母净利分别为24.7、29.7、35.6亿元；EPS分别为0.23、0.27、0.32元；PE分别为13.9x、11.5x、9.7x。
• 风险提示：包括疫情反复影响下游需求、品牌经营不及预期、原材料价格波动及行业竞争加剧等。

前景展望

波司登将通过品牌引领、产品领先、渠道升级、优质快反等策略，实现高质量增长。未来将继续优化羽绒服业务结构，加强贴牌加工与海外布局，推动女装业务数字化与智能化转型，提升整体运营效率与盈利能力。

投资评级

• 6个月评级：买入（维持评级）
• 当前价格：3.44港元
• 目标价格：未提供

总结

波司登在FY23H1展现出较强的抗压能力和增长韧性，核心业务羽绒服及贴牌加工表现突出。公司通过精细化管理、渠道优化和产品创新，提升品牌影响力与市场占有率。尽管面临一定的经营风险，但其在产业链优化和市场拓展方面的布局为未来增长奠定了坚实基础。