20260906-粤开证券-_粤开宏观_城投化债的成效与挑战——2025年城投年报观察（一）_16页_1mb

报告摘要

本文基于对3055家城投公司2025年财务报表的梳理与分析，探讨了城投债务风险化解的阶段性成效与面临的挑战，并提出了未来化债政策的优化建议。研究覆盖全国城投公司债务总量、结构、融资成本、现金流及盈利能力等多个维度，强调当前化债成效主要依赖政策支持与投资收缩，而非城投自身经营能力的提升。

债务总量扩张放缓
- 2025年末全国城投有息债务总额达71.2万亿元，同比增长6.0%，为近十年最低增速。
- 重点化债省份债务增速显著低于全国，如贵州、黑龙江、青海分别下降1.5%、2.9%、7.1%。
- 经济大省如江苏、浙江、四川、山东债务增速较快，分别为5.8%、8.8%、6.9%、9.6%。
债务结构优化，非标债务压降
- 非标债务规模降至5.4万亿元，占全部有息债务比重为7.6%，中位数下降至6.1%。
- 重点化债省份非标债务降幅显著，如重庆、天津、云南、广西、宁夏分别下降9.9%、28.6%、36.4%、48.8%、63%。
- 城投公司通过“疏堵结合”策略压降非标债务，包括控制新增融资、置换存量债务等方式。
融资成本下降，付息压力减轻
- 样本城投平均年化融资成本降至4.23%，较2024年下降0.45个百分点。
- 天津、甘肃、重庆等地融资成本降幅较大，分别下降1.85、1.27、0.87个百分点。
- 非标债务压降与市场利率走低共同推动融资成本下降。

债务存量规模庞大，隐性债务化解仍需攻坚
- 城投公司隐性债务规模约36万亿元，仍存在较大风险敞口。
- 城投资产负债率中位数达60.5%，较上年上升0.8个百分点，杠杆率仍处高位。
债务短期化风险突出，流动性压力加剧
- 短期债务占比达27.6%，较上年提高1个百分点，中位数达28.4%。
- 现金短债比中位数仅为0.35，现金储备不足以覆盖短期债务。
内生造血能力弱化，盈利持续下行
- 城投净利润连续四年下滑，2025年下降22.7%。
- ROE和ROA中位数分别降至0.8%和0.3%，盈利能力显著减弱。
外部融资能力未恢复，现金流改善依赖支出收缩
- 筹资现金流依赖政策支持，2025年净流入3.5万亿元，仅为2023年高点的70%。
- 经营现金流净流入主要源于支出减少，而非收入增长。
- 投资活动现金净流出连续三年收缩，2025年为4.25万亿元。

总体形势
- 城投债务风险有所缓释，但主要依赖政策支持和投资收缩，而非自身经营能力提升。
- 存量债务风险仍较大，需依靠城投自身经营产生的现金流和盈利能力来实现可持续化解。
化债建议
- 短期：继续利用债务置换、清欠等手段，防止流动性风险反弹。
- 中期：推动城投形成可持续的经营性现金流和利润来源，逐步降低对政府的依赖。
- 长期：深化投融资体制机制改革，将城投债务纳入地方统一监管体系，从源头遏制隐性债务风险。
具体措施建议
- 分类推进存量债务重组，降低高成本债务压力。
- 加快清理政府拖欠账款，释放被占用的经营现金流。
- 提高存量资产经营效率，增强自主偿债能力。
- 健全债务管理长效机制，实现多部门协同监管。
- 深化地方政府投融资体制改革，明确项目资金来源，减少隐性债务形成。