20140618-国金证券-苏宁云商-002024.SZ-转型成败_看门店资源之重构_提效_20页_726kb

苏宁云商转型分析总结

公司概况

• 公司名称：苏宁云商（002024.SZ）
• 市价：7.08元
• 目标价：6.13-7.97元
• 长期竞争力评级：高于行业均值
• 门店数量：1604家，计划到2020年增至3500家
• 总股本：7,383.04百万股
• 总市值：52,271.95百万元

投资逻辑

转型背景

• 苏宁作为传统家电零售龙头，面临电商冲击与供应链集中度上升的挑战。
• 转型是必由之路，目前虽面临营收与利润双下滑，但预计下半年将有所改善。

转型方向

• 线上拓展：苏宁易购已成为公司重要收入来源，占总营收20%。
• 物流与系统投入：构建了覆盖全国的物流网络，包括大件仓、小件仓及自动分拣仓库。
• 门店改造：通过关闭低效门店、改造门店（如mini仓+虚拟货架）提升坪效与SKU数。

投资看点

1. 市场份额：能否守住线下第一、线上B2C前三。
2. 效率提升：关注现金周期改善与坪效提升。
3. 单品突破：关注么么哒、美图等定制品类的销售表现及其对营收的带动。

未来亮点

• 全渠道战略：线上线下融合，门店与电商协同。
• 门店互联网化：通过科技手段提升门店体验，如虚拟货架、电子屏、二维码等。
• 跨界合作：如与巴萨足球队的合作，提升品牌影响力与用户粘性。

财务分析

毛利率与净利率

• 双线同价导致毛利率下降，2013年毛利率降至15.21%。
• 2014年净利润为负，但预计2016年将回升至147百万元。

现金流

• 2014年一季度现金流恶化，但预计下半年将改善。
• 苏宁的现金周期优于京东，得益于较强的供应链话语权。

库存与费用

• 存货周转天数上升，但公司通过供应链管理缓解了库存压力。
• 销售费用率在2014年达到历史最高水平，但预计逐步下降。

盈利预测

关键假设

• 2014-2016年营收增速分别为-14%、0%、10%。
• 经营费用率分别为12%、11.4%、11.2%。
• 管理费用率维持在2.66%左右。

盈利预测

• 2014年：净利润预计147百万元，净利率0.4%。
• 2015年：净利润预计63百万元，净利率0.1%。
• 2016年：净利润预计415百万元，净利率0.4%。

估值与投资建议

• 估值：公司PS和PB处于历史低位，目标价6.13-7.97元，相当于0.5-0.65倍14PS。
• 投资建议：给予“增持”评级，认为公司具备多渠道竞争优势，未来有望重建护城河。

风险提示

• 门店互联网化转型：可能面临技术实施难度与成本。
• 易购增速不达预期：线上业务增长不及预期可能影响整体表现。

关键数据与图表

• 苏宁易购市场份额：2013年整体B2C第四，垂直自营B2C第二。
• 在线收入占比：从2010年的2.65%提升至2013年的20.79%。
• 门店互联网化：一二线城市推进O2O闭环，三四线城市仍有扩展空间。
• 现金流：苏宁、国美现金周期优于京东，2014年一季度现金流为1,216百万元。
• 毛利率：2013年毛利率降至15.21%，2016年预计回升至13.63%。

附录：三张报表预测摘要

损益表

• 净利润：2014年预计147百万元，2016年预计415百万元。
• 净利率：2014年0.4%，2016年0.4%。

现金流量表

• 经营活动现金流：2014年预计1,216百万元，2016年预计3,515百万元。
• 投资活动现金流：2014年预计1,362百万元，2016年预计-810百万元。
• 筹资活动现金流：2014年预计2,615百万元，2016年预计295百万元。

资产负债表

• 货币资金：2014年预计30,000百万元，2016年预计38,000百万元。
• 资产总计：2014年预计78,512百万元，2016年预计87,807百万元。
• 负债股东权益合计：2014年预计78,512百万元，2016年预计87,807百万元。

比率分析

• 每股收益：2014年预计-0.04元，2016年预计0.056元。
• 每股净资产：2014年预计3.82元，2016年预计3.88元。
• 每股经营性现金流：2014年预计0.165元，2016年预计0.476元。
• 净资产收益率：2014年-1.05%，2016年1.45%。

市场评级

• 买入：1份
• 增持：22份
• 中性：12份
• 减持：5份
• 平均评分：2.27

总结

苏宁云商正经历从传统零售向全渠道零售服务商的转型，虽然短期内面临营收与利润下滑，但通过物流、系统、组织结构的全面升级，已为未来多渠道竞争奠定基础。门店资源的优化与提效是转型成功的关键，关注其在SKU丰富度、坪效提升、现金周期改善及单品突破方面的表现，将有助于判断其未来潜力。目前给予“增持”评级，认为其具备重建护城河的潜力。