2023-06-26-纽约联储-新冠肺炎疫情后自然利率的测算_55页_1mb

疫情后自然利率测算：模型调整与实证分析

1. 研究背景

   • 疫情期间宏观经济剧烈波动显著违反了原自然利率模型（HLW & LW）的两个关键假设：时不变波动性和独立冲击分布假设。
   • 研究目标：在疫情后准确估算自然利率（r*）与自然产出（y*），区分临时性冲击与永久性变化。

2. 模型改进

   • 时变波动性：引入三个时期（2020-2022）的波动性调整因子κ（分别9.03、1.79、1.68），通过缩放误差项方差降低极端观测值的影响。
   • COVID永久性冲击：加入基于OxCGRT政府封锁指标（ϕ参数，均显著为负）的调整项，捕捉疫情对潜在产出的持续影响。

3. 关键发现

   • 自然利率：
     美国、加拿大、欧元区2022年r*估算值较疫情前仅下降0.1-0.2个百分点，未出现显著上调。
   • 自然产出（y）*：
     三大经济体y*在2022年均显著下降：
     • 美国↓4%（疫情永久性冲击占2/3）
     • 加拿大/欧元区↓3-4%（疫情冲击缓释，尚未恢复至疫情前趋势）

4. 政策含义

   • 疫情未逆转长期低利率趋势，但导致潜在产出下降，可能加剧经济下行压力。
   • 市场对利率上升的预期主要受债务和财政因素驱动，而非基本面永久性变化。

5. 稳健性检验

   • 不同波动性设定或输出指标（GDP vs CBO潜在产出）下，利率估算结果一致维持低位。
   • 排除COVID冲击模型后，利率估算不变，但潜在产出缺口显著加深。

核心结论：疫情对自然利率影响有限，但永久性降低了潜在产出水平，印证了“潜在供给约束仍是利率保持低位的根本原因”。