20150821-华泰证券-登海种业-002041.SZ-深度研究报告_产品梯队优__迈入新_增长_18页_2mb

登海种业深度研究报告总结

核心内容概览

登海种业是中国玉米种子行业的重要企业，专注于玉米优质良种的研发和产业化，拥有国内领先的种质资源和新品种研发能力。公司以“先玉335”、“登海605”、“登海618”为代表，构建了覆盖中、青、幼三代的玉米种子产品梯队，具备强大的市场竞争力。随着行业库存压力的缓解及“绿色通道”政策的实施，公司有望在未来实现持续增长。

主要观点

• 行业复苏：2014年玉米种子有效库存降至10亿公斤，低于需种量，库存压力显著减轻，玉米种子市场有望从谷底回升。
• 政策利好：国家为育繁推一体化企业开通“绿色通道”，有助于企业加快品种研发和推广，提高效率。
• 研发实力突出：登海种业在玉米杂交育种领域具有自主研发优势，设有32处育种中心和试验站，拥有丰富品种储备。
• 产品梯队完善：公司形成以“先玉335”、“登海605”、“登海618”为代表的成熟产品梯队，其中“登海605”已成为黄淮海地区第四大品种，预计未来3-5年将持续增长。
• 子公司布局：公司积极设立子公司，拓展黄淮海、东北及西北市场，其中登海良玉在东北市场占有率达5.3%，成为业绩增长的重要引擎。
• 盈利预测：预计公司2015~2017年EPS分别为0.48/0.54/0.60元，当前股价对应2015~2017年估值分别为40.2/35.7/32.3倍，目标价为21.35~24.4元，给予“增持”评级。

关键信息

公司概况

• 总股本：880百万
• 流通A股：873.86百万
• 总市值：16,544百万
• 总资产：3,702.66百万
• 每股净资产：2.34元

投资要点

• 行业地位：国内最专业的玉米种企，玉米种子销售收入和利润占比超过90%。
• 市场表现：2014年销售额在国内上市种子企业中位列第3，净利润位居第1。
• 研发支出：每年稳定增长，研发费用居行业前列，拥有多个育种技术研发平台。
• 知识产权：拥有108项植物新品种保护权和17项专利，包括9项发明专利。

产品优势

• 登海605：2010年通过国审，推广面积已达1200万亩，成为黄淮海地区第四大品种，预计未来3-5年将持续增长。
• 登海618：2013年通过省审，2015年推广面积达130-150万亩，预计2015年可增长至200-300万亩。
• 先玉335：2004年和2006年通过国审，是登海先锋的主要利润来源，已清理渠道库存，未来营收将健康增长。
• 良玉系列：2013年市占率增至5.3%，主要品种包括良玉99、良玉88、良玉188、良玉208等，具有高产、抗倒伏、抗病虫害等优势。

子公司布局

• 公司控股子公司20家，其中登海良玉在东北市场表现突出。
• 子公司多为合资合作性质，有助于突破地区壁垒，共享销售渠道，并获取更多种质资源。

风险提示

• 先玉335销量出现急剧下滑
• 新设子公司业绩表现不佳
• 重大自然灾害影响

经营预测与估值

营收与净利润预测（单位：百万）

财务指标预测

估值分析

• 当前股价：18.80元
• 合理价格区间：21.35~24.40元
• PE估值：2015年为40.2倍，2016年为35.7倍，2017年为32.3倍
• PB估值：2015年为6.73倍，2016年为5.66倍，2017年为4.78倍
• EV/EBITDA：2015年为25倍，2016年为22倍，2017年为20倍

结论

登海种业凭借其强大的研发能力和丰富的产品梯队，在玉米种子市场占据领先地位。随着行业库存压力的缓解和“绿色通道”政策的实施，公司有望实现业绩持续增长。预计未来三年公司业绩将由“登海605”和“登海618”等品种的放量驱动，给予“增持”评级。