20141116-华泰证券-民丰特纸-600235.SH-TTFP项目是希望_国企改革存可能_15页_979kb

民丰特纸（600235）调研报告总结

核心内容

• 公司概况：民丰特纸是嘉兴市国资委旗下唯一上市公司，公司成立于1923年，2000年A股上市，拥有世界先进水平的造纸装备，年产特种纸能力达到15万吨。公司目前总股本为351.30百万股，总市值为2,388.84百万元，总资产为2,398.79百万元，每股净资产为3.93元。
• 主营业务：公司主营特种纸，包括卷烟纸、工业配套用纸、描图纸、电容器纸等。其中卷烟纸毛利占比超过80%，是公司主要盈利来源。但工业配套用纸和描图纸由于市场竞争加剧，毛利率显著下降。
• 经营现状：2014年前三季度公司收入增长5.85%，但归属于母公司净利润亏损2404万元。公司面临传统业务盈利能力下滑的压力，转型升级是公司发展的唯一出路。
• 投资评级：华泰证券将公司投资评级调高至“买入”，预计2014-2016年EPS分别为-0.07、0.08、0.24元，认为公司TTFP项目具有广阔前景，且公司作为国企改革的潜在受益者。

主要观点

• 转型升级是必由之路：公司传统业务面临严峻挑战，转型升级是唯一出路。TTFP项目作为公司未来发展的重点，专注于高分辨率热转印标签纸的研发，具有技术壁垒和市场前景。
• TTFP项目前景广阔：公司与福伊特造纸和肯能科技合作，预计短期内形成进入壁垒。目前高分辨率热转印标签纸技术在国内仍属空白，而公司目标是生产出可承载150DPI甚至更高精度的产品，远超目前18DPI的普遍水平。
• 国企改革带来机遇：公司是嘉兴市国资委旗下唯一上市公司，有望在国企改革中受益。嘉实集团作为主要股东，资产优质，未来可能通过资产注入、业务整合等方式推动公司发展。
• 二维码应用广泛：二维码在食品追溯、移动支付、物流、票务等多个领域广泛应用，其信息容量和识别性能要求不断提升，推动高分辨率打印载体需求增长。

关键信息

1. 公司发展战略

• 公司提出“百年百亿”战略，通过“三线并举”实现战略目标：
  • 做强做精特种纸主业
  • 发挥上市公司平台作用，实现资产扩张
  • 建设国际一流特种纸产业园区

2. TTFP项目

• 项目目标：研发高分辨率热转印标签纸，可承载150DPI甚至更高精度，用于二维码打印。
• 技术优势：公司与福伊特造纸合作15年，提供技术和设备支持；与肯能科技合作10年，提供胶合离型技术。
• 应用前景：预计广泛应用于金融支付、物联网、机器人生产系统等，未来盈利空间巨大。

3. 国企改革背景

• 嘉实集团是嘉兴市国资委100%控股企业，持有民丰集团40%股权，是公司最大股东。
• 嘉实集团以金融投资为主业，资产优质，未来可能通过改革推动民丰特纸发展。

4. 业务结构

• 卷烟纸：毛利率较高，为公司主要盈利来源。
• 工业配套用纸：种类多样，但毛利率下滑严重。
• 描图纸：高克重产品优势明显，但近年来量价两端受压。
• 电容器纸：收入占比较低，行业呈现萎缩趋势。

5. 盈利预测与估值

• EPS预测：2014年为-0.07元，2015年为0.08元，2016年为0.24元。
• PE预测：2014年为-95.51，2015年为86.40，2016年为28.76。
• 估值依据：公司未来盈利空间可能超越当前产能，且作为国企改革受益者，估值存在提升空间。

风险提示

• TTFP项目进展低于预期
• 竞争对手跟进速度超预期

财务数据概览

资产负债表（单位：百万元）

财务比率

结论

民丰特纸作为一家具有90多年历史的特种纸生产企业，目前面临传统业务盈利能力下滑的挑战。然而，公司通过TTFP项目转型高分辨率热转印标签纸，有望在未来显著提升盈利空间。同时，作为嘉兴市国资委旗下唯一上市公司，公司可能在国企改革中获得政策支持与资源倾斜。尽管短期内公司面临亏损风险，但长期来看，TTFP项目和国企改革带来的机遇将推动公司业绩提升，华泰证券因此将公司评级调高至“买入”。