深度报告-20240801-德邦证券-仙琚制药-002332.SZ-甾体激素龙头全面升级_多重催化打造第二增长曲线_35页_3mb

仙琚制药（002332）首次覆盖研究总结

公司概况

浙江仙琚制药股份有限公司是甾体激素原料药与制剂一体化的行业龙头，主营业务涵盖甾体原料药、制剂及中间体生产。公司股权结构以国资为主，控股子公司布局广泛，国际原料药业务主要由意大利Newchem公司负责。其核心优势在于原料药和制剂的一体化经营模式，构建了较高的竞争壁垒。

核心业务与增长动能

1. 原料药业务：公司在杨府原料药厂区产能利用率逐步爬升（2023年约50%-65%），主要产品如黄体酮、醋酸甲羟孕酮等市场占有率稳步提升。尽管部分原料药价格短期下滑，但去库存周期结束后需求恢复将推动量价齐升。
2. 海外布局成效显著：Newchem公司连续多年贡献稳定收入，持续开拓欧美高端规范市场。
3. 创新与新药开发：1类新药奥美克松钠进入III期临床，具备抢占麻醉肌松市场潜力，舒更葡糖钠获批医保，有望刺激呼吸与麻醉产品增量。

制剂业务状况与拐点

2023年受罗库溴铵集采影响，制剂收入下滑124%，但2024Q1已重新实现正增长，主要得益于集采影响出清、妇科产品（如黄体酮胶囊、醋酸甲羟孕酮）价格回升及新产品获批（如屈螺酮炔雌醇片、黄体酮凝胶）。妇科产品未来依托辅助生殖行业扩张和激素替代需求增长，将成为驱动业绩的核心引擎。

盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2024-2026年收入分别为4596亿、5218亿、5996亿元，归母净利润分别为693亿、839亿、1019亿元，对应PE估值17、14、12倍。
• 行业对比估值：参考可比公司（科伦药业等）PE均值较高，仙琚制药估值水平具吸引力，给予“买入”建议。

风险提示

• 产能利用率放缓：杨府原料药厂区产能爬坡不及预期，可能限制整体增长。
• 政策变动：集采政策节奏、一品双规限制等可能影响特定产品销量。
• 研发进度：新药推进不顺可能削弱未来增长确定性。
• 市场环境：原料药价格波动及国际市场竞争加剧存在不确定性风险。

总体研判

公司在集采压力缓解后，原料药提价、制剂放量及新品催化等多重因素将驱动业绩回升，尤其是在辅助生殖和麻醉药领域具备突破空间。结合估值与增长前景，对长期发展持乐观态度。