20260824-浙商证券-贵州茅台-600519.SH-贵州茅台更新报告_市场化改革顺利推进_坚定茅台底部区间配置价值_5页_503kb

贵州茅台更新报告总结

核心内容

贵州茅台正稳步推进市场化改革，其改革目标在于优化价格体系、重构渠道生态、拓展消费群体，并通过多轮提价实现业绩增长与估值修复。目前，公司已初步完成改革框架，展现出稳健增长与市场竞争力的提升。

主要观点

1. 价格体系调整
   茅台通过多轮价格调整，逐步实现价格体系的市场化，压缩投机性库存，防止中间炒作，稳定批价中枢。

   • 2026年初取消市场指导价，生肖、精品、陈年茅台酒等产品回归市场定价。
   • 2026年3月飞天茅台提价，合同价+8.6%，零售价+2.7%。
   • 2026年5月非标产品小幅提价，实现供需匹配。
   • 2026年7月飞天茅台再次提价，i茅台自营零售价+6.5%，经销商合同价+7.9%。
   • 2026年8月，飞天、五星、经典版马年生肖茅台、精品茅台在全国42家自营店销售，形成“价格双轨体系”。

2. 渠道改革
   茅台推动渠道从“坐商”向“行商”转型，构建“自营+社会”、“线上+线下”协同的良性生态。

   • i茅台上线500ml飞天，吸引年轻消费群体，C端客户明显扩容。
   • 非标产品从经销合同制转代售制，增强渠道灵活性，减少资金压力。
   • 2026年Q2直销占比达61%，i茅台占比超50%，渠道结构优化显著。

3. 业绩表现
   2026年Q2收入/归母净利润/扣非净利润分别为375.75/172.74/172.24亿元，同比分别下降5.23%、6.90%、7.10%。

   • 业绩增速放缓主要受渠道调整、非标需求下行及系列酒投放减少影响。
   • 飞天量增与提价红利逐步显现，成为业绩主要驱动力。
   • 2026年Q2吨酒综合单价回归理性水平，报表真实性提升。

关键信息

财务数据（单位：百万元）

投资建议

• 投资评级：买入（维持）
• 目标价：1647.05元（对应2026年25倍PE）
• 估值空间：当前股价为1304.66元，较目标价有25%以上上行空间。
• 业绩预期：预计2026-2028年营业收入年增速分别为0.60%、4.88%、5.14%，归母净利润年增速分别为0.05%、5.18%、5.51%。

超预期驱动因素

1. 价格体系市场化：多轮调价有助于稳定批价，增强i茅台价格调节器作用。
2. 渠道生态重构：直销与代售结合，提升渠道效率与客户覆盖。
3. 业绩底部显现：2026年Q2或为业绩底部，Q3-Q4有望环比加速。

风险提示

• 消费恢复不及预期
• 市场竞争加剧
• 渠道拓展不及预期
• 估值中枢下移
• 批价波动
• 改革进度不及预期

估值与市场对比

• PE倍数：2026年PE为19.84倍，处于中高端白酒可比公司底部区间（12-24倍PE）之上。
• 估值提升逻辑：品牌护城河稳固，改革红利释放，提价推动估值提升。

总结

贵州茅台通过系统性改革，逐步实现价格体系市场化与渠道生态优化，展现出强劲的市场竞争力与增长潜力。尽管2026年Q2业绩增速有所放缓，但改革已初见成效，未来业绩有望环比改善。公司具备长期配置价值，建议投资者持续关注其改革进展与市场表现。