私募股权中的接续基金_17页_1mb

私募股权中接续基金的争议与应对策略总结

核心内容

接续基金（Continuation Funds）已成为私募股权领域的重要工具，其普及程度显著提升，并在二级市场交易中占据越来越大的比例。随着接续基金的广泛应用，围绕其交易流程、交易价格及信息对等的争议也相应增加，尤其是在涉及估值问题时。

主要观点

• 接续基金在GP主导的交易中占比持续上升，2024–2025年北美LP与GP主导的交易总量达到1,560亿至1,620亿美元，同比增长约40%至45%。
• 接续基金的估值成为争议核心，因其影响退出方LP的回收金额、转入方LP的进入成本以及GP的未来经济利益。
• 管理费与附带权益的重新设定易引发争议，需确保其与商业计划一致并充分披露。
• 美国SEC曾试图对接续交易进行强制性披露，但2024年被法院撤销，导致联邦层面缺乏统一监管。
• 各地监管框架差异较大，但信义义务与合同条款仍是法律分析的基石。
• 争议焦点包括交易流程压缩、信息不对称、估值基准日期过时、经济利益转移不公等。

关键信息

估值争端的核心要素

1. 估值方法：包括DCF、可比公司与交易乘数法、资产基础法等。
2. 基准日期选择：需合理反映交易时点的市场状况，若基准日期过时，可能引发争议。
3. 控制权与增长假设：需区分原有价值与未来增量价值，避免低增长预测误导估值。
4. 交易结构：递延支付、盈利支付、价款调整机制可协调各方利益，但需合理记录与披露。

争议类型及应对

• 情形一：申请临时禁令以暂停交割

  • 核心指控：决策时间压缩、信息不对称、基准日期过时、管理费/附带权益调整不公。
  • 实务启示：保留公平流程记录、确保信息对等、预留足够审阅时间。
  • 处理途径：法院申请临时救济，仲裁解决实体争议。

• 情形二：管理费与交易成本分摊争议

  • 核心指控：分摊方式偏离LPA约定、GP获益而LP承担成本、管理费与运营需求不匹配。
  • 实务启示：明确分摊方法、充分披露并记录、确保与LPA条款及财务报告一致。
  • 处理途径：依据LPA进行仲裁，有时结合监管考量。

• 情形三：转入选择权的公平性及“维持现状”选项设计争议

  • 核心指控：决策窗口期不足、信息不对等、默认机制强制转入、条款不利变更。
  • 实务启示：确保信息对等、采用清晰默认机制、避免条款恶化。
  • 处理途径：仲裁，若交割紧迫，可同步寻求法院临时救济。

最佳实践

1. 早期LPAC参与：清晰阐述商业逻辑、替代方案及下一阶段价值创造计划，增强利益冲突豁免的可信度。
2. 信息对等性：统一数据室、记录问答日志、合理删减信息以确保披露一致性。
3. 公允意见：选择独立意见提供方，确保其分析与LP数据室材料一致，避免模型偏差。
4. 经济条款合理性：确保管理费与附带权益与交易叙事相符，体现利益一致性。
5. 文档记录：严格管理内部估值备忘录、竞价流程、LPAC会议纪要等文件，为争议应对提供依据。

结论

接续基金已成为私募股权生态中的稳定组成部分。尽管其普及程度高，但争议风险也相应上升。市场参与者需关注流程规范化，以确保交易的公平性与透明度。当前环境下，争议的解决往往依赖于仲裁及临时救济程序，而合规与透明的交易实践是降低风险、优化交易结果的关键。

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