20130806-长城证券-长城汽车-601633.SH-H8_下一轮腾飞的起点_19页_2mb

长城汽车深度报告总结

核心内容

长城汽车作为国内SUV细分市场龙头，正积极进军中端SUV市场，以新车型H8为标志，开启新一轮增长。H8的推出不仅有助于公司业绩增长，也标志着公司品牌向中高端市场迈进。未来，公司还将推出H7和H9等中高端车型，进一步完善产品线。公司当前股价为37.17元，总市值为113,087亿元，流通市值为11,309亿元，预计2013-2015年EPS分别为2.76元、3.65元和4.51元，对应PE分别为14倍、10倍和8倍，当前股价对应2013年PE为14倍，低于行业平均水平（17倍），公司成长空间广阔，未来三年有望继续保持高速增长，可享受一定估值溢价，目标价为50元，对应2013年PE为18倍，给予“强烈推荐”评级。

主要观点

• SUV市场潜力巨大：SUV在国内汽车市场增长迅速，2005-2012年复合增速达39%，远超乘用车行业增速（22%）。SUV占乘用车销售比重由4.9%上升至12.9%，已成为仅次于轿车的第二大细分市场。预计到2020年，SUV销量将达到717万辆，未来8年复合增速为17.3%。
• 中端SUV市场更具成长性：中端SUV市场占整体SUV销量的45.9%，相比发达国家仍存在较大提升空间。随着人均可支配收入的提升，消费者对中端SUV的需求将增长，推动销量向中端市场转移。
• H8作为公司战略车型：H8定位为中大型城市型SUV，配备2.0T发动机和6速自动变速器，预计起步价在18-20万元之间。H8将与合资品牌中大型SUV如汉兰达形成竞争，预计月销量可达5000辆，带来EPS增量约0.50元。
• 公司盈利预测与估值：预计2013-2015年公司营收分别为57,393亿元、76,652亿元和92,116亿元，净利润分别为8,427亿元、11,177亿元和13,724.9亿元，对应EPS分别为2.76元、3.65元和4.51元。公司内含股权价值为1525亿元，每股价值为50.12元，目标价为50元，对应2013年PE为18倍。
• 公司市场地位稳固：长城汽车在低端SUV市场占有率超过奇瑞25个百分点，市场份额稳固。随着H8等中高端车型的推出，公司有望进一步提升市场份额，改变市场对其的认知。

关键信息

市场数据

• 当前股价：37.17元
• 总市值：113,087亿元
• 流通市值：11,309亿元
• 总股本：3,042万股
• 流通股本：304万股
• 12个月最高/最低价：16.10元/39.74元

盈利预测

估值分析

• 公司内含股权价值：1525亿元
• 每股价值：50.12元
• 合理价值区间：47.75-52.79元
• 目标价：50元（对应2013年PE为18倍）

股价表现

• 股价表现图：显示公司股价走势，数据来源为Wind资讯

风险提示

• SUV销售增速下滑
• 新车型H8销售不达预期

图表目录

• 图1：公司SUV产品结构图
• 图2：国内SUV销量及所占乘用车销售比重
• 图3：国内SUV与乘用车增速对比
• 图4：SUV具备优点
• 图5：国内消费者购车意向
• 图6：发达国家SUV销售比重
• 图7：2012年国内SUV细分市场结构
• 图8：2005-2012年SUV细分市场增速
• 图9：国内SUV细分车型数量
• 图10：国内SUV细分车型平均销量
• 图11：发达国家SUV消费结构（美元）
• 图12：国产SUV消费结构（人民币）
• 图13：长城汽车低端SUV龙头地位稳固
• 图14：2013年上半年SUV行业销售结构
• 图15：2013年上半年主流低端SUV销量
• 图16：长城SUV产品价格覆盖区间
• 图17：国内不同系别SUV竞争格局
• 图18：新胜达上市后销量走势
• 图19：汉兰达上市后销量走势
• 图20：公司细分SUV销量
• 图21：公司SUV销售结构

表格目录

• 表1：2020年SUV市场空间测算
• 表2：主流国产SUV车型上市时间表
• 表3：二次购车的车型选择
• 表4：哈弗H6与合资品牌紧凑型SUV性价比对比
• 表5：哈弗H8与合资品牌中大型SUV性价比对比
• 表6：H8销量对公司业绩贡献测算
• 表7：2013-2015年公司销量预测
• 表8：2013-2015年公司营收预测
• 表9：公司内含股权价值测算
• 表10：DCF估值敏感性分析
• 表11：相关公司估值对比

盈利预测与估值

• 盈利预测：

  • 2013年：营业收入57,393亿元，净利润8,383.8亿元，EPS 2.76元
  • 2014年：营业收入76,652亿元，净利润11,119.5亿元，EPS 3.65元
  • 2015年：营业收入92,116亿元，净利润13,724.9亿元，EPS 4.51元

• 估值分析：

  • 内含股权价值：1525亿元
  • 每股价值：50.12元
  • 合理价值区间：47.75-52.79元
  • 目标价：50元（对应2013年PE为18倍）

风险提示

• 宏观经济下行：可能导致SUV销量增速下滑
• H8销售不达预期：新车型上市后可能面临市场接受度问题

附表：盈利预测表

• 利润表：

  • 2011年：营业收入30,089.5亿元，净利润3,426.2亿元
  • 2012年：营业收入43,160亿元，净利润5,692.4亿元
  • 2013年：营业收入57,393.4亿元，净利润8,383.8亿元

• 资产负债表：

  • 2011年：资产总计33,134.9亿元，负债合计16,113.4亿元
  • 2012年：资产总计42,569.4亿元，负债合计20,926.0亿元
  • 2013年：资产总计56,955.8亿元，负债合计28,248.6亿元

• 现金流量表：

  • 2011年：经营活动现金流5,440.4亿元，投资活动现金流-4,561.4亿元
  • 2012年：经营活动现金流5,105.4亿元，投资活动现金流-4,880.6亿元
  • 2013年：经营活动现金流10,547.3亿元，投资活动现金流-5,824.1亿元

• 主要财务指标：

  • 毛利率：24.9%-28.4%
  • 销售净利率：11.7%-15.0%
  • ROE：25.6%-33.5%
  • ROIC：24.6%-32.6%
  • EPS：1.13元-4.51元
  • PE：36.0倍-8.4倍
  • PB：7.3-2.3

总结

长城汽车作为国内SUV细分市场龙头，具备显著的增长潜力。H8作为公司进军中端市场的首款车型，有望在中端SUV市场获得一席之地，推动公司进入新一轮增长。公司未来三年的销量和营收预测均保持较高增长，盈利能力和估值水平有望提升。当前股价对应2013年PE为14倍，低于行业平均水平，具备一定估值溢价空间。目标价为50元，对应2013年PE为18倍，给予“强烈推荐”评级。公司面临的主要风险包括宏观经济下行和H8销售不达预期。