20210730-中泰证券-万华化学-600309.SH-量价齐升业绩超预期_看好MDI景气向上_15页_2mb

万华化学2021年中报总结

核心内容概述

万华化学（600309.SH）在2021年上半年业绩大幅超预期，实现营业收入676.57亿元，同比增长118.91%，归属母公司净利润135.3亿元，同比增长377.21%。公司通过量价齐升、产能释放和降本提效等措施，推动盈利能力显著提升。分析师谢楠维持“买入”评级，认为公司MDI、聚氨酯、石化及新材料板块均具备增长潜力。

主要观点与关键信息

一、主营产品量价齐升，半年报业绩超预期

• 收入与利润大幅增长：2021H1营业收入676.57亿元，同比增长118.91%；归属母公司净利润135.3亿元，同比增长377.21%；扣非归母净利润131.95亿元，同比增长430.02%。
• 毛利率与净利率提升：2021H1毛利率为31.07%，同比提升11.02pct；净利率为20.00%，同比提升10.2pct。
• 费用率下降：期间费用率合计为6.97%，同比下降3.45pct，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别下降1.48pct、1.67pct和0.3pct。
• 研发投入增加：2021H1研发费用为12.22亿元，同比增长38.05%；上半年申请专利251件，获授权284件。
• 经营现金流充沛：经营性现金流净额为110.85亿元，同比增长76.25%。
• 总资产增长：总资产达1673.03亿元，同比增长45.86%；资产负债率小幅上升至63.74%。
• 存货周转率大幅提升：存货周转率为3.82次，同比增长381.78%。

二、聚氨酯：产能布局率超预期，看好Q3供需格局向好

• 聚氨酯板块收入增长显著：2021H1实现收入284.19亿元，同比增长111.8%；毛利131.57亿元，同比增长180.6%；毛利率46.3%，同比提升11.4pct。
• MDI扩能：烟台MDI装置于2021年2月完成技改扩能至110万吨/年，总产能达260万吨，占全球27%，稳居全球第一；未来计划在宁波、福建分别扩建30万吨、40万吨产能。
• TDI与聚醚产能提升：现有TDI产能65万吨/年，拟扩建25万吨/年；聚醚产能提升至60.5万吨/年，增强产业链协同。
• 价格走势：MDI价格呈现倒V走势，7月出现触底反弹迹象，8月挂牌价上调，有助于提振市场信心。
• 新增需求：无醛板等绿色家居项目推动MDI需求增长，预计2021年底竣工。

三、石化：价差增扩&配套达产贡献业绩，发挥承上启下作用

• 石化板块收入增长显著：2021H1实现收入270.58亿元，同比增长159.8%；毛利48.70亿元，同比增长121650%；毛利率18.0%，同比提升17.96pct。
• 原油复苏带动价差增扩：布伦特原油价格上涨，带动石化产品价差大幅上涨，如丙烯-丙烷价差上涨246%。
• 配套项目投产：百万吨乙烯项目于2020年11月投产，配套装置逐步达产，为新材料提供原料支持。
• 福建基地布局：规划PDH项目，包括108万吨苯胺、80万吨PVC，预计复制烟台聚氨酯+PDH模式，提升协同效应。
• 仓储能力提升：二期2*60万方丙烷洞窟建设完成，预计2022年5月投入使用，提升原料储备能力。

四、新材料：盈利能力显著增强，多点开花布局持续

• 新材料板块收入增长：2021H1实现收入65.91亿元，同比增长106.2%；毛利18.78亿元，同比增长203.4%；毛利率28.5%，同比提升9.13pct。
• 产品价差提升：TPU-MDI、PC-双酚A、PMMA等产品价差均同比和环比提升，其中PC-双酚A价差环比上涨59%。
• 项目投产：2018年以来PC、TDI、PMMA等项目陆续投产，未来PC三期及配套项目将落地，POE项目有望于2025年前达产20万吨。
• 眉山基地布局：一期改性塑料项目已投产，二期PBAT、锂电池三元材料等项目已批在建，预计2021年底投产。

投资建议

• 维持“买入”评级：公司作为国内化工龙头企业，形成聚氨酯、石化、新材料三大产业集群，技术壁垒高、成本优势明显。
• 盈利预测：预计2021-2023年归母净利润分别为258.3亿元、296.2亿元、318.8亿元；EPS分别为8.23元、9.43元、10.15元。
• 估值表现：2021年P/E为13.23，PEG为0.48，显示公司估值处于低位，具备成长性。

风险提示

• 产品及原料价格波动：可能对盈利产生不利影响。
• 项目进度不达预期：可能影响产能释放和业绩增长。
• 产能释放不及预期：可能影响公司市场地位和盈利能力。
• 安全环保因素：可能对生产运营产生限制。

附录：财务指标概览

附录：投资评级说明

• 股票评级：买入（预期未来6~12个月内相对基准指数涨幅在15%以上）。
• 行业评级：增持（预期未来6~12个月内对基准指数涨幅在10%以上）。
• 评级标准：基于报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对基准指数的相对市场表现。

总结

万华化学2021年中报显示，公司业绩超预期，主要得益于MDI扩能、石化产品价差增扩、新材料业务盈利能力增强等多方面因素。分析师维持“买入”评级，认为公司未来具备持续增长潜力。然而，需关注产品及原料价格波动、项目进度及安全环保等风险因素。