水泥行业系列专题报告1：特征明显的周期行业，景气度底部回升可期_52页_4mb

建筑材料行业深度分析报告总结

核心内容

水泥行业是典型的周期性、区域性、季节性行业，具有开停灵活、不易储存等特征。行业总体呈现“南强北弱”的格局，区域集中度较高。近年来，随着新的产能置换政策出台和基建、地产需求的边际改善，行业景气度有望迎来回升。

主要观点

• 周期性：水泥行业受宏观经济和政策影响显著，行业周期通常由逆周期政策调控、新增产能、价格波动、需求变化和产能出清五个阶段构成。
• 区域性：由于水泥售价较低且运输成本高，行业具有明显的区域性特征。企业需关注区域市场供需变化，且拥有物流运输、矿山资源等竞争优势。
• 季节性：水泥需求受施工条件影响明显，通常在第二、四季度为旺季，第一、三季度为淡季，部分区域如西北则旺季较短。
• 成本结构：水泥生产成本中，电力和煤炭占比最大，约为70%。石灰石作为主要原材料，其开采和供应限制将影响行业成本和产能。
• 供需格局：供给端受政策调控（如错峰限产、产能置换）影响较大，需求端则主要由基建、地产和农村建设驱动。

关键信息

• 行业产量与产能：2020年全国水泥产量达23.8亿吨，熟料产能为18.2亿吨。行业进入高质量发展阶段，产量增速放缓。
• 政策影响：2021年新发布的《水泥玻璃行业产能置换实施办法》提高了置换比例，限制了跨省置换和僵尸产能置换，有利于控制供给。
• 需求端变化：2021年730政治局会议重提基建托底政策，预计对水泥需求形成边际改善。地产需求受集中供地、三条红线等政策影响，增速有所放缓。
• 行业龙头：重点推荐海螺水泥、冀东水泥和万年青，它们在区域市场中占据优势，具备较强的盈利能力。
• 成本控制：自有矿山资源和成本管控能力是企业竞争优势的核心。石灰石价格上升对行业影响显著，拥有矿山资源的企业成本优势明显。
• 区域格局：华东、华南等经济发达地区水泥需求旺盛，集中度较高；北方地区则因政策调控和需求较弱，景气度相对较低。

重点推荐

• 海螺水泥：拥有丰富的石灰石资源和高效的成本控制，T型战略有效降低运输成本。
• 冀东水泥：华北地区龙头，具备较强的区域协同能力。
• 万年青：江西省水泥寡头，受益于省内基建和房地产发展。

风险提示

• 产能政策执行不及预期
• 需求提升不及预期
• 公转铁及海外熟料对区域市场造成冲击
• 煤炭价格持续上涨

行业分析框架

• 需求端：跟踪基建投资、地产新开工和农村建设等指标。
• 供给端：关注错峰限产、产能投放和熟料库容比等。
• 边际思维与区域思维：在分析行业景气度时，应关注区域内供需变化，以及政策执行的边际效应。

行业发展趋势

• 随着供给侧改革推进和政策调控的精细化，水泥行业集中度持续提升。
• 区域性企业通过协同和错峰生产等方式，提升行业景气度。
• 长期来看，人口向经济发达地区迁移将支撑区域水泥需求，而环保政策将影响石灰石资源供应。

图表目录

• 图表1：常见的水泥分类和型号
• 图表2：水泥行业产业链示意图
• 图表3：水泥行业和宏观经济周期联动示意图
• 图表4：水泥运距与运费情况
• 图表5：城镇化率不同，地区间水泥用量不同
• 图表6：水泥行业开工率具有明显季节性
• 图表7：不同品种产能利用率变动和净利率变动的关系
• 图表8：水泥价格波动幅度小于平板玻璃
• 图表9：1998年以来水泥行业的发展阶段
• 图表10：水泥产量和产能增速
• 图表11：基建和地产投资增速
• 图表12：近年来基建、地产、水泥行业重要政策
• 图表13：我国各省份石灰石储量分布情况
• 图表14：石灰石矿山开采规模与年限要求
• 图表15：水泥成本结构拆分
• 图表16：基建、地产、农村需求三足鼎立
• 图表17：水泥生产主要原料与燃料成本测算
• 图表18：水泥行业熟料产能规模排名
• 图表19：各区域内水泥龙头熟料产能情况
• 图表20：企业布局：传统战略和T型战略对比
• 图表21：2013-2020年海螺销售规模最大，吨成本+费用最低
• 图表22：水泥龙头石灰石矿山储量充裕
• 图表23：长三角和珠三角是传统水泥需求集中地
• 图表24：2003年以来水泥指数经历四轮周期
• 图表25：行业估值与基本面高度同比，上市公司业绩表现有所滞后
• 图表26：水泥行业发展可以大致分为三个阶段
• 图表27：第一阶段地产基建需求高速增长
• 图表28：第一阶段总体供不应求
• 图表29：第一阶段地产基建调控政策以鼓励刺激为主
• 图表30：第二阶段下游需求中枢下滑
• 图表31：第二阶段供需中枢开始下行
• 图表32：第二阶段调控政策周期性初现
• 图表33：第三阶段地产调控更加严格，基建调控更加精准
• 图表34：第三阶段需求增速低且平稳
• 图表35：第三阶段供给冲击明显下降
• 图表36：水泥基本面分析依然基于供需大框架展开
• 图表37：行业供需缺口与整体景气度水平基本吻合
• 图表38：水泥需求主要跟踪基建投资与地产新开工
• 图表39：近年来不同区域停产天数变化以跟踪供给
• 图表40：短期价格变动和库容变动相关
• 图表41：我国2011年以来人口主要向经济发达地区迁徙
• 图表42：下游需求改变了寡头的收益矩阵，协同基础也出现变化
• 图表43：行业景气度和业绩增速下行
• 图表44：2021年5月份降雨仍高于历史平均
• 图表45：2021Q2基建投资增速回落
• 图表46：房地产开工、竣工、销售面积情况
• 图表47：两版《水泥玻璃产能置换实施办法》比较
• 图表48：最近几次政治局会议对财政政策和基建相关表述
• 图表49：近期其他政策文件对财政政策的表述
• 图表50：专项债发行节奏放缓
• 图表51：未来专项债到期金额保持平稳
• 图表52：报告中提及上市公司估值表

水泥行业特点

• 产品分类：水泥按用途和性能分为通用水泥和特种水泥，常见的有硅酸盐水泥、普通硅酸盐水泥、矿渣硅酸盐水泥等。
• 生产过程：分为研磨、煅烧和粉磨三个阶段，与砂石骨料结合形成混凝土，广泛用于基建、地产等领域。
• 成本结构：电力和煤炭为主要成本，占水泥总成本约70%。石灰石作为主要原料，其供应受限将影响成本。
• 供需关系：水泥行业基本面分析围绕供需展开，需求端关注基建、地产和农村建设，供给端关注政策调控和产能变化。
• 区域思维：区域集中度高，不同地区景气度差异大，企业需根据区域特点制定策略。

行业前景

• 供给端：随着新产能置换政策实施，行业供给有望进一步收缩。
• 需求端：基建和地产需求将逐步改善，特别是730会议后政策支持力度加大。
• 行业景气度：预计水泥行业景气度将逐步回升，受益于政策支持和季节性需求回暖。
• 企业盈利：区域龙头在协同生产和成本控制方面具备优势，盈利能力有望提升。

总结

水泥行业是一个周期性、区域性、季节性明显的行业，受宏观经济和政策调控影响较大。随着新产能置换政策的实施，供给端将受到有效约束，而基建和地产需求的边际改善将支撑行业景气度回升。行业龙头如海螺水泥、冀东水泥和万年青在资源、成本控制和区域布局方面具备显著优势，有望在行业复苏中获得更大收益。未来，随着人口迁徙和区域经济的发展，华东和华南地区需求将保持旺盛，而北方地区则面临更大的政策调控压力。