20211221-财信证券-2022年信用债年度策略报告_待到山花灿烂时_40页_3mb

2022年信用债年度策略报告总结

核心观点

• 利率走势：2022年经济稳增长需求增大，货币政策保持合理充裕，财政政策稳步发力，利率整体向上空间有限，可能仍有小幅下行趋势。
• 信用利差：信用状况好转将推动信用利差边际收窄，信用债相较于利率债更具性价比。
• 行业策略：
  • 煤炭债：供需仍处于紧平衡状态，价格可能高于往年平均水平，龙头企业优势扩大，信用利差有下行空间。
  • 钢铁债：受双碳政策影响，行业面临减排转型压力，集中度提升，大型钢企信用利差有长期下行潜力。
  • 地产债：行业基本面承压，市场出清，优质房企值得关注，但需谨慎信用下沉。
  • 城投债：信用资质较强，区域分化加剧，中低等级城投债仍有挖掘空间。

二级市场回顾

• 收益率走势：全年信用债收益率小幅走牛，曲线整体下行。中短票与城投债收益率均明显下行。
  • 中短票：5YAAA、AA+、AA收益率分别下行至3.39%、3.58%、3.58%。
  • 城投债：5YAAA、AA+、AA收益率分别下行至3.4%、3.58%、3.58%。
• 信用利差：整体下行，AA+级中短票和AA级城投债信用利差下行最明显。
• 等级利差：AA+级中短票与AA-级城投债等级利差下行显著。

一级市场回顾

• 发行量与净融资：信用债发行量处于高位，但净融资显著收缩。
  • 全年发行约114580亿元，净融资约19297亿元。
  • 公司债净融资减少超万亿元，成为信用债净融资收缩的主要原因。
• 发行结构：AAA与AA+级债券占比上升，AA与A-1级债券占比下降。
• 区域分化：发行集中于经济实力强的省份，如江苏、浙江、广东、山东、四川，净融资额前五占总量80%；后五省份（如云南、辽宁、河北等）净融资额为负或较低。

债市负面情况

• 债券违约：2021年新增违约债券138只，违约余额合计1467.38亿元，涉及52家主体。
  • 违约主体：主要集中在民营企业和房地产企业，其中“海航系”和房地产企业占比最高。
  • 债券品种：违约债券主要分布在中期票据、公司债和私募债，规模较大；其余品种违约规模较小。
• 行业分布：违约主体主要集中在房地产、交通运输和建筑装饰行业。
• 区域分布：主要分布在北京市和广东省，其他地区相对分散。
• 企业性质：非上市公司和民营企业为违约主体主力，占比达65.25%。

评级下调情况

• 下调主体：全年共有356家公司评级（含展望）下调。
  • 企业性质：民营企业下调最多，其次为地方国有企业。
  • 行业分布：资本货物、房地产、运输、多元金融、材料和银行等下调较多。
  • 地域分布：广东省、北京市、江苏省、河北省和海南省下调次数最多，占总量45.2%。

行业投资策略

煤炭债策略

• 基本面：煤炭价格在供需紧平衡下维持高位，企业盈利有保障。
• 供需情况：产能受限，进口受限，供给趋紧。
• 投资建议：关注龙头企业相关债券，信用利差有进一步下行空间。

钢铁债策略

• 基本面：受双碳政策影响，行业面临减排压力，产能受限。
• 供需情况：行业集中度提升，大型钢企优势明显。
• 投资建议：关注大型钢企，信用利差有望长期稳步下行，重点挖掘被收购企业机会。

地产债策略

• 基本面：行业承压，市场出清，“高杠杆、高周转”模式转变。
• 供需情况：发行额和净融资额下降，房企融资难度加大。
• 投资建议：关注财务稳健、管理优秀、运营强劲的优质房企，谨慎信用下沉。

城投债策略

• 基本面：城投平台信用资质较强，存在合理性和必要性。
• 区域分化：优质区域中低等级城投债仍有挖掘空间。
• 投资建议：关注资质较好区域，注意尾部城投的再融资压力和信用风险。

风险提示

• 经济复苏超预期：可能导致利率上行。
• 海外通胀压力：可能引发货币政策收紧。
• 信用风险事件频发：可能冲击债市流动性。
• 人民币贬值压力：可能与美国经济复苏及对华政策有关。