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投资策略总结：价值回归与市场分化

核心内容

2021年3月15日的市场表现呈现出显著的两极分化，成长股大幅下跌，而价值股如红利指数则表现强劲。这一趋势表明市场正在加速向价值回归的方向发展。煤炭、建筑、钢铁和银行等板块涨幅居前，显示出市场对经济复苏和碳中和政策的积极预期。此外，此前受疫情影响较大的商贸零售和交通运输行业也出现了修复迹象。

主要观点

1. 市场两极分化明显，价值回归趋势强化

• 抱团股（如茅指数）大幅下挫，而红利指数等价值股领涨。
• 市场逻辑从此前的成长驱动转向绝对收益者驱动，价值回归成为新的定价基准。
• 煤炭、建筑、钢铁和银行等周期性行业表现突出，显示市场对经济复苏的期待。
• 商贸零售和交通运输行业在疫情后逐步修复，成为价值回归的受益板块。

2. 固收+基金的赎回担忧是结构性问题

• 部分投资者认为固收+基金的赎回是市场调整的主要原因。
• 数据显示，2020Q4固收+基金持有A股规模约1041亿元，但若以基金破净、近3个月浮亏5%以上、2021年最大回撤5%以上为样本，所选基金持有市值仅为308.4亿元，规模相对较小。
• 固收+基金确实是近期市场的脆弱点，但并非主要风险来源。

3. 去杠杆视角：基本面分化是核心资产分水岭

• 居民和机构购买基金相当于购买结构化产品，核心资产曾因不确定性而垄断流动性。
• 当其他资产景气度恢复时，专业机构可能选择“降杠杆”，转向复苏弹性大或碳中和受益的行业。
• 抱团股的“杠杆”效应（前100重仓股市值/公募可用资金）在2020Q4达到1.70，是2013年Q3以来的最高点，但截至2021年3月12日已回落至1.18，接近2020Q3水平。
• 价值股基本面分化将成为下一阶段市场重点。

4. 价值回归的两大收益来源

• 短期价值修复：部分价值股因极致成长风格未被合理定价，随着碳中和与经济复苏的推动，基于ROE的价值修复正在启动。
• 长期价值跃迁：周期行业因产能周期下行导致成长性消失，但随着过去10年产能出清、疫情加速与碳中和政策的推动，产能周期有望向上，带来新的价值股跃迁机会。

关键信息

• 市场分化：成长股下跌，价值股上涨，价值回归趋势明显。
• 固收+基金：规模有限，赎回担忧为结构性问题。
• 杠杆效应：抱团股的杠杆效应在2020Q4达到高点，但已逐步回落。
• 价值修复：基于ROE的价值修复与产能周期的向上是未来价值回归的主要驱动力。
• 风险提示：流动性超预期宽松、信用收缩超预期、碳中和政策落地不及预期。

图表说明

• 图1：显示2020Q4固收+基金持有A股规模分布，其中食品饮料、电新和医药板块占比较大。
• 图2：展示以基金破净、浮亏和回撤为条件的固收+基金持有市值情况。
• 图3：反映公募基金前100重仓股的杠杆效应已逐步接近2020年Q3水平。

风险提示

• 流动性超预期宽松
• 信用收缩超预期
• 碳中和政策落地不及预期

其他信息

• 研究报告来源：开源证券研究所
• 分析师：牟一凌、方智勇、梅错
• 联系方式：mouyiling@kysec.cn、fangzhiyong@kysec.cn、meikai@kysec.cn
• 研究机构地址：
  • 上海：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号楼10层
  • 北京：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座16层
  • 深圳：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼45层
  • 西安：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层
• 邮箱：research@kysec.cn

投资评级说明

备注：评级标准基于报告日后6~12个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，不同市场使用不同基准指数。评级仅作为相对比重建议，不应作为唯一投资依据。