20180121-天风证券-信用债市场周报_煤炭主体如何演进与分化__18页_2mb

煤炭主体如何演进与分化？总结

核心内容

在煤炭行业债务整体呈现“规模下降、资质提升”和盈利改善的背景下，投资者应关注煤炭发债企业内部的分化情况。本文从两个主要视角分析了煤炭行业的分化趋势：

1. 区域分化：依据《煤炭工业发展“十三五”规划》，优选“推进建设”区域的煤炭企业，规避“关闭退出”区域的煤炭企业。
2. 非煤业务分化：关注不同煤炭企业的非煤业务板块，非煤业务的亏损可能拖累煤炭板块的复苏，从而影响公司盈利。

主要观点

• 煤炭行业整体呈现“规模下降、资质提升”的趋势，发债企业数量和债券余额均有所减少，但高评级债券占比增加。
• 煤炭行业盈利状况逐步改善，2017年三季度平均营业收入和毛利润均较2015年有显著提升。
• 行业内部存在明显分化，企业盈利复苏进度不一，分为四组：第一组（持续盈利）、第二组（2016年扭亏）、第三组（2017年三季度扭亏）、第四组（仍亏损）。
• 阳煤集团作为案例，其煤炭板块贡献了主要毛利润，但非煤业务（如化工、铝业）亏损严重，影响整体盈利。
• 主体评级调整与企业盈利、现金流、规模、区位、业务结构等密切相关。

关键信息

1. 企业数量与存续规模

• 煤炭发债企业数量从2014年的约90家逐年减少。
• 2017年三季度，AAA评级企业占比达到30.12%，较2014年显著提升。
• 煤炭债存量从2014年的超过17000亿元下降至约7600亿元，降幅超过55%。

2. 行业整体盈利改善

• 2016年下半年以来，煤炭价格反弹，行业盈利能力回升。
• 2017年三季度，平均营业收入为522.18亿元，平均毛利润为79.81亿元。
• 行业净利润亏损面从2015年的67.11%下降至2017年三季度的8.93%。

3. 行业内部分化

• 第一组（13家）：持续盈利，信用资质最佳，属于行业第一梯队。
• 第二组（24家）：2015年亏损，2016年实现扭亏，为第二梯队。
• 第三组（15家）：2015年、2016年亏损，2017年三季度才扭亏，为第三梯队。
• 第四组（4家）：2015年至2017年三季度仍未扭亏，信用资质最差，属于第四梯队。

4. 区域分化

• “推进建设”区域：如陕北、神东等，优质产能集中，盈利较好。
• “关闭退出”区域：如江西、北京等，面临关停压力，盈利较差。
• “控制规模”区域：如晋北，需控制产能，盈利一般。
• “降低规模”区域：如河南，产能减少，盈利压力较大。

5. 非煤业务对盈利的影响

• 阳煤集团的非煤业务（如化工、铝业）亏损严重，影响整体盈利。
• 非煤业务占比高且盈利差的企业，其盈利复苏进度较慢。

6. 主体评级调整特征

• 2017年有7家主体评级下调，24家主体评级上调。
• 评级调整主要与盈利状况、现金流、规模、区位、业务结构等有关。
• 高评级企业盈利改善、现金流提升，低评级企业则面临亏损、高费用等问题。

一级市场

• 本周非金融企业信用债发行量约1201亿元，较上周大幅上升。
• 发行利率整体上升，交易商协会公布的发行指导利率各等级变动幅度在0-6BP。
• 城投债发行量245亿元，净融资额为-92亿元，呈现净流出。
• 短融、中票、公司债、企业债发行量均上升，但企业债净融资额为0。

二级市场

• 信用债总成交量为3220.41亿元，小幅上升。
• 利率品收益率涨跌不一，信用利差整体变动不一。
• 交易所市场交易活跃度下降，企业债上涨家数小于下跌家数，公司债也呈现类似趋势。
• 城投债收益率整体上行，信用利差扩大。

风险提示

• 供给侧结构性改革超预期
• 环保限产政策影响行业
• 宏观经济失速下滑可能影响行业复苏

附录

• 提供了多个图表和表格，用于展示煤炭发债企业评级分布、债券余额、盈利情况、发行利率、成交量、收益率等详细数据。

总结

煤炭行业在经历低谷后，整体呈现“规模下降、资质提升”和盈利改善的趋势，但内部分化显著。投资者应关注区域和非煤业务的差异，优选“推进建设”区域和非煤业务盈利良好的企业。同时，信用债市场整体发行量上升，收益率波动较大，需关注市场变化对投资的影响。