20210311-东吴证券-宏观点评_以史为鉴_2016-2018年的大宗商品上涨为何不给力__6页_614kb

报告摘要

2016-2018年大宗商品上涨不给力的总结

核心内容

2016-2018年的大宗商品上涨是21世纪以来涨幅最小的一轮，虽然其持续时间略长于2008-2010年的周期，但涨幅仅为后者的五分之一。这一轮上涨表现不如以往，主要受到基本金属需求疲软的拖累，尤其是铜价涨幅明显落后于油价。

主要观点

大宗商品上涨乏力
- 2016-2018年期间，大宗商品整体涨幅较小，仅为18%。
- 油价和铜价的见底时间基本同步，但油价见顶时间比铜价晚一年。
- 油价涨幅远超铜价，说明基本金属需求的疲软是这一轮上涨表现不佳的主要原因。
中国因素：工业活动与投资放缓
- 2016年基本金属价格的反弹源于中国工业活动的筑底回升。
- 2015年央行的降准、降息和PSL向房地产的投放推动了中国工业部门的复苏。
- 但随后在2017年下半年，随着去杠杆政策的实施，基建投资增速断崖式下滑，抑制了基本金属的需求。
房地产投资受限
- 房地产投资在2016年后虽有所回升，但受到“房住不炒”政策的限制，涨幅不及2008-2010年。
- 房地产投资对基本金属需求的支撑不足，未能对冲基建投资的下滑。
新兴经济体投资回报率偏低
- 2014年后，新兴经济体的投资回报率持续低于发达经济体，导致资本流入不足。
- 新兴经济体资本开支周期受抑，无法为大宗商品需求提供有力支撑。
- 美联储持续加息加剧了新兴经济体的债务风险，进一步抑制了资本流入。
美国基建计划未能实施
- 特朗普提出的10年1.5万亿美元的基建投资计划未能落实，导致对大宗商品需求的拉动有限。
- 若该计划实施，可能对冲中国基建投资增速下滑的影响。
原油表现优于基本金属的原因
- 全球原油消费仍由发达国家主导，而非中国。
- 2017年特朗普减税推动了发达经济体经济增长，同时欧佩克减产和美国退出伊朗核协议共同推升了油价。