2017-携程深度报告-最好的风光在路上_34页_2mb

携程深度研究报告总结

核心内容

携程是中国在线旅游行业中最大的OTA平台，业务覆盖机票、酒店、度假、商旅等多个细分领域。尽管近年来受到竞争压力影响，利润率持续下滑甚至出现短期亏损，但中国在线旅游市场空间巨大，未来增长潜力明显。随着市场集中度的提升，行业拐点已逐渐显现，携程作为行业龙头，具备显著的竞争力和成长性。

主要观点

• 行业前景：中国在线旅游市场处于高增长、低渗透率阶段，具备长期发展空间。
• 市场结构：旅游行业与GDP高度相关，人均出行次数和消费随GDP增长而上升。
• 竞争格局：携程在价格战中虽受到冲击，但凭借高端酒店和商旅客户群体，仍保持较强的盈利能力和市场份额。
• 移动端趋势：移动端已成为携程的主要收入来源，预计未来将持续增长，提升用户粘性。
• 业务拓展：携程正在积极布局度假、火车票、汽车票等新兴业务，推动一站式旅行解决方案。
• 国际化战略：携程的国际业务正在起步，未来有望成为其增长的重要驱动力。

关键信息

在线旅游市场

• 中国在线旅游市场增长速度快于GDP增速，预计未来仍保持高增长。
• 在线旅游市场渗透率低，意味着较大的发展空间。
• 休闲度假旅游将成为新的增长点，与消费升级密切相关。

携程业务结构

• 主要收入来源：机票和酒店业务仍占较大比重，但未来增长可能来自度假、车票等新兴业务。
• 移动端发展：移动端订单占比已超过50%，成为主要增长引擎。
• 商业模式：携程以佣金为主要盈利手段，同时通过附加服务（如保险）提升变现能力。

价格战与行业趋势

• 价格战影响：价格战导致行业整体盈利水平下降，但随着市场集中度提升，佣金率和返现率将逐步调整。
• 行业整合：携程通过收购和入股方式整合资源，形成强大的市场地位。
• 未来趋势：行业将从价格战转向服务化、多元化，重点发展度假、车票等新业务。

估值与盈利预测

• 估值模型：静态估值模型难以准确衡量携程价值，应基于未来盈利预测进行相对估值。
• 盈利预期：预计携程2016-2018年运营利润率将分别达到16%、22%、26%。
• 目标价：基于2016年PS为2.8倍，给予携程“强烈推荐”评级，目标价为150美元（分拆前），分拆后为75美元。

业务分析

票务业务

• 携程的票务业务涵盖机票、火车票和汽车票，其中机票是主要收入来源。
• 随着线上销售占比提升，未来票务业务将持续增长。
• 佣金率逐年下降，但综合佣金率（包括火车票、汽车票等）有望保持稳定。

酒店业务

• 酒店业务是携程的重要收入来源，主要来自高端酒店。
• 尽管受到价格战影响，携程仍保持较高的市场份额和佣金率。
• 随着市场整合，酒店佣金率有望回升，返现率下降。

度假业务（Baby Tigers）

• 度假业务是携程未来增长的重要方向，预计增速高于其他业务。
• 该业务涉及自助游、出国游等，受益于消费升级。
• 携程在度假业务中具备较强的上游资源和分销能力，有助于提升take rate。

火车票业务

• 携程代理火车票销售，未直接收取佣金。
• 通过火车票带来的流量，携程可拓展金融服务，如保险。
• 火车票业务预计持续增长，为携程提供新的收入来源。

汽车票业务

• 汽车票渗透率最低，但未来增长空间最大。
• 携程通过收取手续费（0-5元）实现盈利。
• 汽车票业务预计在未来几年保持增长。

估值分析

• Normalized PE：携程的估值应基于未来盈利能力和增长潜力，而非当前亏损。
• 对比美国OTA：携程的市场体量约为美国同行的0.2x-0.4x，但增长速度更快。
• 未来增长空间：携程未来成长潜力大，有望实现更高的运营利润率和市场份额。

评级与目标价

• 投资评级：强烈推荐，基于携程在未来市场的成长潜力。
• 目标价：150美元（分拆前）或75美元（分拆后），对应2016年PS为2.8倍。

分析师信息

• 谭可：海外研究组组长，东兴证券研究所资深分析师。
• 王昕：经济学硕士，曾从事农林牧渔行业研究，现专注于海外研究。
• 汤杰：中山大学经济学（金融方向）学士，美国金融硕士，专注于互联网行业研究。
• 代云彬：硕士，曾在国际组织和律师事务所工作，现专注于资本市场研究。

免责声明

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