20151208-东兴证券-深度报告_最好的风光在路上-携程_33页_1mb

携程深度报告总结

核心内容

携程是中国在线旅游行业最大的OTA平台，业务覆盖机票、酒店、度假、商旅等多个细分领域。尽管近年来受到竞争压力影响，利润率持续下滑甚至出现短期亏损，但中国在线旅游市场空间巨大，且正处于行业利润率的拐点，未来增长潜力显著。

主要观点

• 市场潜力：中国在线旅游市场仍处于低渗透率阶段，随着消费升级和人口结构变化，市场增长动力强劲，预计未来增速可维持在10%以上。
• 行业趋势：价格战已接近尾声，行业集中度提升将推动佣金率回升，同时行业发展重心将转向度假游、车票等新业务。
• 携程转型：携程已从单一OTA转型为“一站式旅行解决方案”服务提供商，通过多种产品和服务增强用户粘性与交叉销售能力。
• 移动端战略：移动端成为携程增长的重要驱动力，目前移动端订单占比已超过50%，未来将继续加强移动端布局以获取更多用户。
• 国际化布局：携程正积极拓展国际市场，尤其是欧洲市场，未来国际业务占比有望提升，成为新的增长点。

关键信息

在线旅游市场概况

• 中国旅游市场规模及增速长期高于GDP增速，预计未来仍能保持增长。
• 在线旅游市场渗透率较低，市场空间巨大，未来增长潜力显著。
• 携程在OTA行业中占据主导地位，市场份额和品牌影响力领先。

行业分析

• 增长逻辑：人口结构优化、消费升级、市场渗透率低、行业集中度提升等多重因素将推动在线旅游行业持续增长。
• 商业模式：携程以佣金为主要盈利手段，通过提升流量留存和交叉销售来增强盈利能力。
• 价格战影响：价格战导致行业整体利润率下降，但随着市场整合和携程市场份额扩大，盈利水平有望回升。

业务分析

• 票务业务：包括机票、火车票、汽车票等，未来增长空间较大，尤其是汽车票。
• 酒店业务：携程主要依赖高端酒店，佣金率和客单价高于竞争对手，市场份额和收入规模领先。
• 度假业务：携程的度假业务发展迅速，占比已达总收入的13%，且增速在所有子业务中最高。
• 其他业务：包括租车、金融、团购、景点等，虽目前收入贡献较小，但未来有望成为增长点。

估值分析

• 估值模型：由于在线旅游行业盈利水平较低，采用Normalized PE模型进行估值更为合理。
• 未来预测：预计携程2016年至2018年的Non-GAAP运营利润率分别为16%、22%、26%，收入增速维持在30%以上。
• 对比分析：携程的市场体量虽小于美国同行（如Priceline和Expedia），但增速更快，未来有望追赶并超越。

评级与目标价

• 投资评级：强烈推荐，预计2016年PS为2.8倍。
• 目标价：150美元（分拆前价格），分拆后为75美元。

业务增长预测（2016-2018）

总结

携程作为中国在线旅游行业的领军企业，正在经历从单一OTA向一站式旅行服务提供商的转型。尽管当前面临利润率下滑和价格战压力，但其在移动端和国际化方面的布局显示出强劲的增长潜力。未来，携程有望通过提升流量留存、加强交叉销售、拓展新业务（如度假、车票）和国际化战略实现业绩回升和估值提升。因此，携程被给予“强烈推荐”的评级，目标价为150美元。