【国泰君安】被动指数债基系列专题二，如何轮动投资债券ETF：ERP极值法和超额收益

报告摘要

本报告探讨了如何通过ERP极值轮动策略，在纯债ETF组合的基础上加入可转债ETF，以有效增厚组合收益。重点分析了纯债ETF组合的构建方法、ERP极值法的应用逻辑，以及该策略在实际操作中所取得的收益表现。

目标：构建一个与中长债基金久期相匹配的纯债ETF组合，以降低波动性和回撤风险。
策略：选择规模与流动性较好的纯债ETF，通过利率调整久期，以阶梯型配置方式减少期限摆布的影响。
选取标的：
- 国债类：511010.SH（国债ETF）、511020.SH（活跃国债ETF）、511100.SH（基准国债ETF）、511260.SH（十年国债ETF）、511090.SH（30年国债ETF）
- 政金债类：511580.SH（国债政金债ETF）、159650.SZ（国开ETF）、159651.SZ（国开债券ETF）、159649.SZ（国开债ETF）、511520.SH（政金债券ETF）
- 地方债类：159816.SZ（0-4地债ETF）、159972.SZ（5年地债ETF）、511060.SH（5年地方债ETF）、511270.SH（10年地方债ETF）
- 信用债类：511360.SH（短融ETF）、511030.SH（公司债ETF）、511220.SH（城投债ETF）
调仓机制：每半年根据中长债基金的久期均值调整组合配置比例，以匹配市场平均久期。
表现数据：
- 年化收益率：3.56%
- 年化波动率：0.75%
- 最大回撤率：-1.03%
- 最大修复期：160个交易日（主要发生在2020年疫情阶段）

ERP极值法定义：ERP（Equity Risk Premium）极值区间有助于判断股债资产比价拐点，特别是在市场风险偏好发生剧烈变化时。
策略逻辑：
- 当ERP分位数较高（接近100%），市场风险偏好高企，权益市场潜在超额回报较低，组合配置偏向纯债ETF。
- 当ERP分位数较低（低于5%），市场对权益市场极度悲观，此时配置转债ETF以获取更高的向上弹性。
配置比例调整规则：
- 初始配置：纯债ETF占100%
- ERP分位数低于5%：转债ETF配置比例提升至70%
- ERP分位数在10%-50%区间：每提升10个百分点，转债ETF配置比例降低20%
- ERP分位数高于50%：转债ETF配置比例进一步降低至50%
- 转债ETF仅减仓不增仓，除非ERP回落至5%以下
策略效果：
- 自2018年初以来至2024年11月，组合年化收益率提升至5.19%
- 年化波动率：2.44%
- 夏普比率：1.51
- 相比纯债组合，收益显著提升
- 相比混合一级债基，年化收益率4.17% / 夏普比率1.46，组合收益增厚明显

通过ERP极值法进行轮动投资，可以在纯债ETF组合的基础上有效提升收益，同时保持较低的波动性和回撤水平。该策略充分考虑了市场风险偏好与资产价格之间的关系，为投资者提供了一个在不同市场环境下灵活调整配置比例的工具。此外，策略的实施需要结合市场实际表现与投资者行为，以实现更精准的资产配置。

唐元懋：分析师，联系方式：0755-23976753，邮箱：tangyuanmao026130@gtjas.com，执业编号：S0880524040002
吴宇擎：分析师，联系方式：021-38674702，邮箱：wuyuqing@gtjas.com，执业编号：S0880516050001