A股年度复盘系列之六：复盘2011H2，转型的代价-20210302-申万宏源-30页_2mb

2011年H2 A股市场复盘：转型的代价

核心内容

2011年第二季度，A股市场经历了从“政策转向”预期到“估值继续下行”的转变。尽管券商普遍看多，但实际经济表现和政策走向并未如预期般转向，导致市场持续承压。本报告从三季度和四季度两个阶段分析了市场表现、政策变化及全球经济环境的影响。

主要观点

1. 市场预期与现实的背离

• 投资者普遍预期“通胀拐头向下+稳经济优先级上升=政策转向一>估值修复”，但实际结果是“增长质量>增长速度=政策不转向一>估值继续下行”。
• 市场对政策转向的期待未能实现，导致估值中枢系统性下移。

2. 通胀与政策紧缩的双重压力

• 通胀在7月达到6.5%，但并未出现明显拐点，CPI和食品价格持续上涨。
• 央行坚持“稳物价”为首要任务，维持紧缩政策，市场流动性持续承压。

3. 世界经济共振下行

• 三季度，全球金融市场因欧债危机、美债危机和经济疲软而持续下跌。
• 美国“占领华尔街”运动爆发，欧洲债务问题持续发酵，全球经济前景黯淡。

4. 房地产调控与经济转型

• 房地产调控政策逐步加码，限购扩围至二三线城市，地产行业陷入低迷。
• 房地产投资增速下滑，成为经济转型的重要推动力。

5. 政策转向信号模糊

• 虽然10月“文化强国”首次提出，但政策基调并未出现实质性转变。
• 央行宣布降准，但流动性仍趋紧，市场信心脆弱。

6. 股市流动性压力加剧

• IPO和再融资持续分流股市资金，导致市场估值承压。
• 央行通过央票回笼资金，维持紧平衡，市场流动性持续恶化。

7. 中美贸易摩擦初现

• 美国参议院通过法案，要求中国提高人民币币值，为中美贸易摩擦埋下伏笔。

关键信息

三季度：铁锁连舟，世界经济共振下行

• 7月：CPI同比上涨6.5%，通胀高企，但政策未转向，市场信心持续下滑。中小企业资金链断裂，民间借贷利率飙升至30%。
• 8月：美债危机发酵，标普下调美国信用评级，全球股市普跌。中国央行坚持紧缩政策，市场对QE3预期落空。
• 9月：美国“占领华尔街”运动爆发，失业率未改善，欧洲失业率上升。A股估值中枢继续下移，市场情绪极度悲观。

四季度：站在L型的起点，选择一条新的道路

• 10月：欧洲达成欧债危机救助方案，欧美股市反弹，A股市场也出现阶段性反弹。中央汇金增持四大行，政策转向预期初现。
• 11月：房地产调控继续，但政策转向未实现。出口和投资增速下滑，经济增速预期下调。国际板预期导致B股跑输A股。
• 12月：央行宣布降准，但流动性仍趋紧，股权融资额高企。市场情绪降至冰点，上证综指跌破2200点。

行业轮动与市场表现

• 7月：消费板块（食品饮料）上涨8.2%，金融地产领跌。
• 8月：制造业PMI持续下滑，汽车、家电等板块表现疲软。金融板块因流动性紧张而承压。
• 9月：传媒板块因“文化强国”政策带动上涨18.7%，银行板块上涨8.0%。
• 10月：A股反弹，但房地产、有色金属等板块表现不佳。
• 11月：指数下跌，市场信心脆弱，IPO和再融资继续分流资金。
• 12月：指数继续下探，创业板表现尤其疲软。

政策与经济背景

• 货币政策：持续紧缩，稳物价为首要任务。尽管有降准预期，但流动性仍不足。
• 信贷政策：中小企业融资困难，民间借贷盛行，融资成本高企。
• 房地产调控：限购政策扩围，房价下跌，但政策并未实质性转向。
• 经济转型：从出口和投资驱动转向创新驱动，但新经济尚未成熟。

结论

2011年第二季度，A股市场在“经济-政策”交谊舞失效的背景下，经历了持续下跌和估值下移。全球经济共振下行，通胀与政策紧缩的双重压力，以及房地产调控的推进，使市场信心受挫。尽管有政策微调的迹象，但市场并未迎来真正的反弹。这一年成为中国经济转型的起点，也为未来市场走势埋下伏笔。