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2025年5月11日政策驱动，全球重估——创新药24&25Q1业绩综述
行业评级：看好

投资要点

1. 复盘：商业放量与盈利改善

   • 股价表现：2024年1月2日至2025年4月30日期间，创新药板块股价以业绩和临床数据为核心驱动。A股中艾力斯（+11414%）、泽璟制药-U（+10230%）、百利天恒-U（+10146%）涨幅领先；港股科伦博泰生物-B（+22155%）、复宏汉霖（+16605%）、科济药业-B（+14745%）表现突出。
   • 研发投入：2024年32家样本企业研发支出达672亿元（YOY+72.3%），凸显本土创新持续投入趋势。高基数下投入仍高位运行，因自免、减重、ADC、多抗等适应症领域进入临床中后期，且新技术药物（如ADC、双抗）逐步商业化。
   • 费用率优化：2021-2024年，22家样本企业销售费用率（35.25%）及研发费用率（40.41%）持续下降，推动百济神州、信达生物等公司盈利预期改善。部分企业如亚盛医药（销售费用率下降66.82%）、荣昌生物（研发费用率下降16.10%）降幅显著。
   • 商业化进展：17家已商业化企业2024年产品销售收入（剔除BD首付款波动影响）达913亿元，同比增长35%。自免、减重、ADC、多抗等技术药物加速商业化，叠加医保政策推动，行业收入增长动能强劲。

2. 展望：政策驱动与全球价值重构

   • 政策支持：2025年国内政策聚焦创新药发展，如健全药品价格机制、制定丙类目录、全链条扶持方案（多地落地）。支付端与医院准入边际改善，行业成长确定性增强。
   • 国际化突破：BD交易活跃，2024年中国创新药首付款收入达57亿美元（占全球20%），全球化定价潜力凸显。典型案例包括和铂医药（与阿斯利康合作，175亿美元交易）、联邦制药（UBT251授权诺和诺德，2亿美元）、恒瑞医药（HRS-5346与默沙东合作，2亿美元）。
   • 大单品商业化：2024年CDE共批准34款国产1类创新药，超2021年高点。ADC（如科伦博泰TROP2 ADC）、CAR-T（如科济药业BCMA CAR-T）、双抗（如康方生物AK112）等技术药物加速上市，IL-4R、JAK1、IL-17A等潜力靶点开启国产商业化。

3. 投资策略：盈利、国际化、大单品为核心方向

   • 全球大单品：泽布替尼2024年销售额突破26亿美元，成本土最大创新药单品。推荐关注科伦博泰、康方生物、复星医药；重点关注百济神州、信达生物等。
   • 资产全球定价：临床数据持续释放，BIC/FIC国际化前景良好。推荐泽璟制药、迪哲医药、荣昌生物、科济药业；关注诺诚健华等。
   • 盈利改善：百济神州预计2025年扭亏，信达生物2024年报盈利。推荐信达生物、荣昌生物、泽璟制药；关注再鼎医药、诺诚健华等。
   • 商业化加速：创新药种增加，医保准入提速推动收入/利润高增长。推荐康方生物、恒瑞医药、贝达药业、科伦药业等。

风险提示

1. 国内药审政策波动风险
2. 创新药临床研发失败风险
3. 产品销售不及预期风险
4. 运营资金不足风险

总结
创新药行业在政策支持、商业化提速及国际化突破下呈现增长态势。2024年本土企业研发持续高投入，费用率优化显著，盈利预期改善。商业化方面，存量药物快速放量，增量药物（如ADC、双抗）持续加入，推动行业收入高增长。未来，随着医保目录扩容及商业保险发展，支付能力提升将进一步释放需求。国际化BD交易活跃，全球竞争力增强，大单品商业化（如泽布替尼）成核心增长点。投资逻辑聚焦盈利改善、国际化布局及大单品潜力，推荐关注具备技术突破、商业化加速及全球定价能力的企业。行业风险需重点关注政策波动、临床进展及资金链稳定性。