20170722-兴业证券-房地产行业系列深度报告之五：三四线房价再无周期_20页_1mb

文档内容总结

核心内容

本报告分析了中国房地产行业，特别是三四线城市在去库存过程中所使用的杠杆方式及其潜在风险。报告指出，当前三四线城市房价下跌可能引发系统性金融风险，因此政府和金融机构将谨慎对待政策制定，避免房价下跌，同时继续支持去库存。

主要观点

• 杠杆水平高：三四线城市购房杠杆占总购房资金比重约为70%，其中大部分为按揭和公积金贷款。
• 银行风险增加：由于首付比例低和按揭金额小，三四线城市按揭违约率高，银行风险暴露增加。
• 政策支持持续：政府和金融机构将继续支持三四线城市去库存，但避免过度繁荣。
• 去库存目标必须达成：库存去化必须进行到底，否则将增加系统性金融风险。
• 投资建议：重点推荐世联行、万科A、招商蛇口、保利地产、新城控股等公司。

关键信息

一、本轮去库存方式使得三四线购房杠杆非常高

• 按揭和公积金贷款：2016年，三四线城市按揭贷款约为2.48万亿，公积金贷款约为0.56万亿，总杠杆资金约3.04万亿。
• 棚改货币化：棚改货币化安置贷款是三四线城市去库存的重要手段，2016年国开行发放棚改贷款9725亿元，其中货币化安置贷款5435亿元。
• 商业银行按揭：2016年，商业银行新增按揭贷款中，约一半投放在三四线城市。

二、三四线如此高的杠杆背后，隐含着对银行潜在风险

• 首付比例低：三四线城市约20%的购房者首付低于三成，违约率高于首付比例高的购房者。
• 小笔按揭高风险：80%以上的按揭违约来自未偿本息余额50万以下的贷款。
• 开发贷和按揭贷款增长：按揭贷款余额从2014年的9.8万亿增长至2017年的20万亿，开发贷持续增长。
• 二手房市场不发达：三四线城市二手房成交占比约为15%，房价下跌时变现能力有限。
• 美国次贷危机案例：小金额但首付比例低的按揭贷款是次贷危机的导火索。

三、本轮去库存方式彻底限制政府和商业银行

• 政策谨慎：政府和金融机构将极力避免三四线房价下跌，防止系统性金融风险。
• 库存去化目标：库存必须去化到底，否则将面临更大风险。
• 调控政策：部分三四线城市已出台限购和限贷政策，防止过度繁荣。

重点公司推荐

风险提示

• 货币政策收紧：未来货币政策持续大幅收紧可能增加风险。

图表目录

• 图1：三四线居民2016购房资金来源分拆
• 图2：2016年公积金一手二手贷款套数占比
• 图3：政府工作报告未来棚改计划
• 图4：北京、上海2017年上半年新增杠杆情况低于全国平均水平
• 图5：部分省份交易杠杆率测算
• 图6：三四线城市销售金额和同比增速
• 图7：贷款发放时间分布
• 图8：贷款首次进入不良时点分布
• 图9：全国2012-2017H1个人购房贷款和房地产开发贷款余额
• 图10：美国独栋住宅抵押贷款违约率
• 图11：美国不同类型贷款总体断供比例
• 图12：2014-2016棚户区改造执行情况和2017计划
• 图13：未来4年棚户区改造规划
• 图14：兴业地产跟踪三四线城市去化周期

表格目录

• 表1：央行过去三年PSL数据和国开行棚改贷款数据
• 表2：中国主要商业银行按揭贷款发放情况
• 表3：非上市城商行个数
• 表4：全国、北京、上海杠杆水平测算
• 表5：2016年全国公积金贷款发放结构分析
• 表6：某商业银行按揭贷款样本违约数据
• 表7：全国一二三线城市二手房占总成交比重估计
• 表8：世联行全国库存去化周期测算
• 表9：北京上海2016年以来新增按揭和居民中长期贷款情况
• 表10：全国300城住宅用地供应面积增速
• 表11：全国300城住宅用地成交面积增速
• 表12：部分三四线城市调控政策列表

投资评级说明

• 推荐：相对表现优于市场
• 中性：相对表现与市场持平
• 回避：相对表现弱于市场
• 买入：相对大盘涨幅大于15%
• 增持：相对大盘涨幅在5%-15%之间
• 中性：相对大盘涨幅在-5%-5%之间
• 减持：相对大盘涨幅小于-5%

分析师声明

• 阎常铭，具有相关监管机构所须之牌照，确认已合乎监管机构之相关合规要求，并以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。

法律声明

• 本报告由兴业证券股份有限公司制作，已具备证券投资咨询业务资格。
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