20181030-国金证券-上海家化-600315.SH-18Q1-Q3扣非归母净利润同比+15_品牌战略持续推进_6页_1mb

报告摘要

上海家化 (600315.SH) 增持（维持评级）总结

核心内容

上海家化在2018年前三季度实现了稳健的业绩增长，营收和扣非归母净利润均同比增长。公司持续推动品牌战略，并加快电商渠道的发展，为未来增长奠定了基础。

主要观点

业绩表现：
- 2018Q1-Q3实现营收54.20亿元，同比增长9.50%。
- 归母净利润同比增长37.98%，达到4.54亿元。
- 扣非归母净利润同比增长15.05%，达到3.72亿元。
- Q3单季营收同比增长9.95%，归母净利润同比增长31.68%，扣非归母净利润同比增长56.81%。
品牌与渠道：
- 各品牌建设持续推进，电商渠道发展迅速。
- 华美家与消费者直接互动，3个月内积累近40万会员，活跃率80%。
- 六神连续两年保持量价双增，佰草集和高夫因唯品会和特渠影响营收略有下滑，但唯品会经销商已在8月底切换完成。
- 美加净保持两位数增长。
- 第二梯度品牌矩阵中，启初、家安和玉泽同比增速分别超过50%、30%和40%。
- 天猫和京东平台各品牌月度GMV保持较快增速，六神在天猫旗舰店增速达100%，玉泽在京东增速达3-4倍。
成本与费用控制：
- 18Q1-Q3毛利率同比下降2.73个百分点，至62.79%。
- 18Q3毛利率同比下降5.78个百分点，至59.02%，主要由于低毛利率产品销售占比提升和终端折扣力度加大。
- 销售费用率和管理费用率分别下降0.49pct和0.51pct，其中Q3分别下降3.22pct和0.39pct，显示公司控费效果良好。
财务指标：
- 存货周转天数从2015-2017年的平均水平上升至120天，主要由于备战双十一和工厂搬迁备货。
- 应收账款周转天数略有上升，为52天。
- 应付账款周转天数有所下降，为92天。

关键信息

投资建议：
- 2018-2020年预计归母净利润分别为5.02亿元、6.08亿元和7.43亿元。
- 当前市值对应PE分别为32倍、26倍和22倍，维持增持评级。
风险提示：
- 市场竞争加剧
- 增速放缓
- 渠道结构变革

财务预测摘要

损益表（单位：人民币百万元）

项目	2015	2016	2017	2018E	2019E	2020E
主营业务收入	5,846	5,321	6,488	7,200	8,035	9,020
毛利	3,460	3,260	4,213	4,556	5,113	5,761
营业税金及附加	-53	-55	-58	-65	-72	-81
营业费用	-2,035	-2,384	-2,778	-3,024	-3,335	-3,698
管理费用	-605	-647	-1,004	-972	-1,085	-1,218
息税前利润(EBIT)	767	174	373	495	621	764
营业利润	2,576	273	482	595	722	885
税前利润	2,611	291	471	605	732	895
净利润	2,210	216	390	502	608	743
归属于母公司的净利润	2,210	216	390	502	608	743
净利率	37.8%	4.1%	6.0%	7.0%	7.6%	8.2%

现金流量表（单位：人民币百万元）

项目	2015	2016	2017	2018E	2019E	2020E
经营活动现金净流	441	-36	769	-279	1,034	1,018
投资活动现金净流	197	-574	532	-219	-32	-46
筹资活动现金净流	-399	-676	-2,111	568	-794	-75
现金净流量	240	-1,285	-810	69	208	897

资产负债表（单位：人民币百万元）

项目	2015	2016	2017	2018E	2019E	2020E
货币资金	3,477	2,330	1,331	1,400	1,608	2,505
应收款项	1,177	758	1,000	1,276	1,310	1,394
存货	677	594	750	1,014	961	1,027
流动资产	6,926	5,413	4,370	5,233	5,426	6,478
长期投资	238	648	756	1,006	1,016	1,026
固定资产	377	791	1,226	1,262	1,275	1,281
资产总计	8,159	7,632	9,604	10,673	10,848	11,878
流动负债	2,079	1,869	2,508	3,256	2,823	3,111
负债股东权益合计	8,159	7,632	9,604	10,673	10,848	11,878

比率分析

指标	2015	2016	2017	2018E	2019E	2020E
每股收益	3.279	0.321	0.579	0.747	0.904	1.106
每股净资产	8.499	7.817	7.984	8.729	9.632	10.735
每股经营现金净流	0.655	-0.054	1.143	-0.414	1.536	1.511
净资产收益率	38.58%	4.10%	7.25%	8.54%	9.37%	10.28%
总资产收益率	27.08%	2.83%	4.06%	4.70%	5.60%	6.25%
投入资本收益率	11.32%	2.45%	4.70%	5.37%	6.81%	7.63%
主营业务收入增长率	9.58%	-8.98%	21.93%	10.97%	11.60%	12.25%
EBIT增长率	-13.83%	-77.36%	115.13%	32.71%	25.31%	23.09%
净利润增长率	146.12%	-90.23%	80.45%	28.78%	21.02%	22.27%
应收账款周转天数	40.3	47.6	43.7	60.0	55.0	52.0
存货周转天数	91.9	112.5	107.8	140.0	120.0	115.0
应付账款周转天数	86.9	99.6	93.7	93.0	93.0	93.0
净负债/股东权益	-60.70%	-44.27%	-4.27%	6.54%	-8.15%	-19.73%
资产负债率	29.79%	31.03%	44.02%	44.92%	40.21%	39.14%