债海观潮，大势研判2021年11月：名义增长率触底回升，利率将继续上行-20211028-国信证券-41页_2mb

债海观潮，大势研判 - 2021年11月总结

核心内容

2021年10月，中国债券市场经历了收益率的快速上行，10年期国债收益率一度攀升至3.05%，接近7月降准前水平。同时，信用利差有所收窄，但整体仍偏低，存在走阔压力。10月无新增首次违约主体，违约风险可控。海外经济复苏放缓，全球通胀压力上升，国内经济在消费和基建投资反弹下继续修复，但高耗能行业受限电限产影响，增速下滑。货币政策保持流动性合理充裕，利率与其他大类资产走势呈现相互验证性。

主要观点

1. 债券市场走势

• 收益率上行：10月债市收益率快速调整，长期限品种上行更多，曲线增陡。
• 信用利差缩窄：10月信用利差整体小幅回落，但投资级信用利差仍处于历史低位，存在走阔压力。
• 无新增违约：10月继续无新增首次违约主体，违约风险可控，但全年违约率维持在0.57%左右。

2. 海内外基本面回顾与展望

海外基本面

• 欧美经济复苏放缓：10月欧美经济复苏进一步放缓，能源价格上涨和供应链瓶颈推升全球通胀。
• 美国通胀高位运行：9月美国CPI同比+5.4%，核心CPI环比+0.1%，能源价格推动通胀预期发酵，10年期美债利率上行13.6bp。
• 欧洲和日本通胀抬升：欧元区调和CPI同比+3.4%，日本CPI同比转正至+0.2%。

国内基本面

• 消费反弹：疫情消退后消费增速反弹，9月社消同比3.8%，餐饮消费增速明显回升。
• 工业生产受压制：9月工业增加值同比5.0%，回落0.4%，高耗能行业如钢铁、水泥产量增速继续下滑。
• 经济修复信号：国信高频宏观扩散指数B结束震荡开始上升，表明国内经济增长继续向上修复；CPI同比或明显上行至1.7%，PPI同比预计继续上升至13.0%。

3. 货币政策

• 流动性合理充裕：10月央行保持流动性合理充裕，公开市场操作中下旬投放量增加至千亿，MLF继续等额续作。
• 政策保持稳定：货币政策对物价关注权重提高，但降息可能性较低，不搞“大水漫灌”。
• OMO利率影响：OMO利率对货币市场中枢有显著指引作用，市场利率围绕政策利率波动。

4. 大势研判

• 名义增长率触底回升：四季度实际经济增长逐渐回升，名义增长率触底，利率将继续上行。
• 债券收益率趋势：预计10年期国债收益率将上行至3.2%。
• 信用利差走阔：流动性溢价主导下，投资级信用利差存在走阔压力。

关键信息

• 利率走势：10月10年期国债收益率上行至3.05%，10月信用利差缩窄，但整体仍偏低。
• 经济修复信号：国信宏观扩散指数B上升，显示国内经济增长继续修复；CPI和PPI同比均预计上行。
• 货币政策基调：保持流动性合理充裕，不搞大水漫灌，政策关注物价走势。
• 违约风险可控：全年违约率维持在0.57%，外部融资环境收缩是主导因素。
• 资产相关性：利率与其他大类资产走势相互验证，如人民币汇率与利率同步上行，南华工业品指数与利率走势趋于一致。

热点追踪

• 利率与汇率：9月以来人民币对美元汇率持续升值，与利率走势相互验证。
• 利率与商品：南华工业品指数加速上涨，利率小幅上行，两者相关性增强。
• 利率与股指：上证综指震荡上行，波动较小，与利率走势相关性不强。

风险提示

• 投资风险：利率继续上行可能对信用利差产生压力，需关注市场波动。
• 免责声明：本报告基于公开资料，不保证数据及信息的完整性、准确性，不构成投资建议，仅供参考。

附录

• 票息保护度测算：持有6个月时，AA-品种票息保护度最高，达141BP，优于其他品种。
• 专项债发行：预计11月底前完成2021年专项债额度，为稳增长提供资金支持。
• 历史数据参考：投资级信用利差在2016年以来处于历史低位，存在走阔压力。

总结

2021年10月，中国债券市场在内外部因素推动下呈现收益率上行、信用利差缩窄的趋势，经济修复信号增强，但高耗能行业仍受压制。货币政策保持稳定，流动性合理充裕，但降息可能性较低。利率走势与汇率、商品等资产相互验证，市场预期四季度利率将继续上行。信用利差仍处于低位，后期存在走阔压力，违约风险可控。整体来看，债市在经济修复和通胀压力下面临调整，需关注政策变化和市场动态。